固定收益研究：六月债市怎么看？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究*专题报告 2024 年 05 月 20 日 固定收益研究 六月债市怎么看？ 5 月 17 日，十年期国债收益率再次回到 2.30%附近，近期债市总体处于宽幅震荡状态。多空博弈现象严重。 债市多空因素都存，对于利多的因素，一是 4 月金融数据低于市场预期，在上周周报中我们已经指出：5 月 11 日央行公布 4 月金融数据，M1 同比和新增社融同时负增比较罕见，体现宽信用仍需政策发力；二是 4 月理财规模激增，2024 年 4 月理财规模环比增长约2.95 万亿元至29.28 万亿元，增幅远超 2018-2023 年 4 月 1.87 万亿元的均值，大幅超出市场预期。理财规模超预期增长的背后是存款降息和央行严查“手工补息”乱象，推动了存款向理财的转移。而这种现象在当前资产荒仍在的大背景下，或会对债市继续起到推进作用。 对于债市的利空，一是利率债的供给，尤其是特别国债发行问题，这也是投资者先前最关心的利空因素，但从 5 月 13 日财政部公布的 2024 年超长期特别国债发行安排来看，今年 1 万亿超长期特别国债的发行周期长于市场预期，发行节奏较为平缓，有利于避免因集中发行而给资金面造成阶段性压力，因此这项因素可以说是利空出尽。二是房地产政策及其带动下的经济基本面恢复问题。 其实目前债市的分析逻辑与以往已较为不同（譬如 MLF 利率也很难再成为十年期国债收益率的锚），在前期央行宽松预期和经济曲折复苏的大背景下，债市交易下的抢跑行情已占主导。我们认为，若当前债市有较大回调，更多的是受到财政供给以及资金面宽松程度的影响，而债市对经济基本面或有些“钝化”，且往后看，降准降息仍有较大可能，对债市的友好影响。另外，房地产政策虽然对债市也有利空，但短期内政策实施效果还需观察。 因此对于 6 月的债市，我们维持《4 月金融数据不及预期，短期对债市或再次有利》报告中的判断：当前债市可能从震荡重新走向震荡偏强状态，不过在央行对长债收益率多次表态的大背景下，短期也很难下行过大。在后续资金面仍处于宽松的状态下，陡峭化行情可能仍存，适当可以做多短债，对于长端，回调或仍是买入时点。 总体： 基于以上，我们将 6 月份长城证券债券投资组合设定为：配置子弹型 3年期国开债 40%，3 年期 AA 级企业债 60%，不加杠杆。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；货币政策不及预期；房地产政策超预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 作者 分析师 李 相龙 执业证书编号：S1070522040001 邮箱：lxlong@cgws.com 相关研究 1、《4 月金融数据不及预期，短期对债市或再次有利》2024-05-13 2、《债市周观察（04.15-04.21）——债市继续平坦化下移》2024-04-23 3、《债市周观察（04.08-04.14）——二季度降准可期》2024-04-16 固定收益研究*专题报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 当前宏观经济与企业环境 ................................................................................................................................. 4 宏观经济环境：线下旅游消费火热，房地产仍低迷 ........................................................................................ 4 宏观政策环境：4 月政治局会议奠定政策基调，5 月房地产各项重磅政策陆续出台。 ..................................... 5 银行资金面：近两月逆回购长期地量操作，但市场并不“缺钱”........................................................................ 6 企业盈利与融资环境：企业盈利增速减缓，融资环境有分化 .......................................................................... 7 2. 利率市场分析................................................................................................................................................... 8 一级市场：四月、五月净融资环比上升，发行成本继续下降 ................................................................... 8 二级市场：收益率曲线陡峭化下移 .......................................................................................................... 8 3. 信用市场分析................................................................................................................................................. 11 一级市场：净融资额环比下降，发行利率继续下降 ............................................................................... 11 二级市场：收益率陡峭化下行，AAA 等级信用利差普遍缩小 ................................................................. 11 地产债：发行额环比下降，净融资额仍为负 .......................................................................................... 12 城投债：4 月净融资规模跌幅扩大，5 月或有所收窄 ............................................................................. 13 4.长城证券债券投资指数 .................................................................................................................................... 13 上月回顾 ......................................................