华夏航空(002928)困境反转，盈利能力有望回升

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华夏航空（002928） 证券研究报告 2024 年 05 月 26 日 投资评级 行业 交通运输/航空机场 6 个月评级 买入（调高评级） 当前价格 7.25 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,278.24 流通 A 股股本(百万股) 1,223.89 A 股总市值(百万元) 9,267.25 流通 A 股市值(百万元) 8,873.23 每股净资产(元) 2.43 资产负债率(%) 83.67 一年内最高/最低(元) 9.74/4.58 作者 陈金海 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060001 chenjinhai@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《华夏航空-首次覆盖报告:困境反转，盈利有望回升》 2023-12-13 股价走势 困境反转，盈利能力有望回升 支线航司龙头，中长期发展前景广阔 华夏航空聚焦支线航空市场，在旅客周转量等方面，遥遥领先多数支线航司。支线蓝海市场，未来空间广阔。航网通达性提升，支线航空发展迅速。随着中西部地区经济增长迅速、支线发展利好政策不断落地，支线航空中长期发展前景广阔。未来随着经济复苏，支线航空需求释放，华夏航空的收入与利润有望回升。 困境反转，盈利能力有望回升 一方面，华夏航空加强风险管控，走出“安全事故”困境。整改措施相应落地，华夏航空运营能力不断恢复、改善，盈利能力有望回升。另一方面，华夏航空经营能力增强，走出“高政府补贴依赖度”困境。华夏航空通过灵活调度航网结构、提高通程业务占比及规模经济效应，巧妙缓解政府补贴不确定带来的盈利风险，经营能力不断提高，盈利能力有望回升。 支线补贴政策调整助推 Q1 业绩超预期，可持续经营拐点或现 经济复苏，量微升、价略跌。2023 年华夏航空的客公里收益达 0.56 元/客公里，同比下跌 13%，约为 2019 年的 94%水平。截至 2024 年 Q1，华夏航 空的客 座率为 77% ，环比 增加 2%，已 接近 2019 年 水平。2018-2023 年，华夏航空的机构运力购买收入占比从 36%下降至 19%。2024Q1 华夏航空的归母净利润达 0.25 亿元，扭亏为盈，主要系民航局支线补贴政策调整带来的其他收益增加。未来随着中国的支线航空补贴政策持续更新完善，我们认为华夏航空的政府补贴力度有望进一步提高，盈利能力回升，可持续经营拐点或将显现。 调整盈利预测 考虑疫后支线客运量仍在恢复过程中等因素，下调 2024 年预测归母净利润至 3.0 亿元（原预测 4.9 亿元），下调 2025 年预测归母净利润至 9.1亿元（原预测 9.8 亿元），引入 2026 年预测归母净利润 11.8 亿元。考虑历史上库存周期上行阶段航空股的股价表现较好，上调至“买入”评级。 风险提示：疫情出现反复，经济持续低迷，燃料油成本超预期上行，利率变动风险，汇率波动风险，飞行安全风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,643.17 5,151.27 7,421.43 9,231.67 10,817.34 增长率(%) (33.34) 94.89 44.07 24.39 17.18 EBITDA(百万元) (1,517.48) (651.74) 779.11 565.76 741.87 归属母公司净利润(百万元) (1,974.16) (964.98) 300.42 907.79 1,177.24 增长率(%) 1,653.77 (51.12) (131.13) 202.18 29.68 EPS(元/股) (1.54) (0.75) 0.24 0.71 0.92 市盈率(P/E) (4.69) (9.60) 30.85 10.21 7.87 市净率(P/B) 2.29 3.00 2.74 2.16 1.73 市销率(P/S) 3.51 1.80 1.25 1.00 0.86 EV/EBITDA (7.80) (5.63) 7.05 7.75 6.47 资料来源：wind，天风证券研究所 -49%-41%-33%-25%-17%-9%-1%2023-052023-092024-01华夏航空沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 附录 图 1：支线航空与干线航空目标市场重叠度较低 图 2：华夏航空旅客周转量远高于其他支线航司 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：中西部地区名义 GDP 增速高于东部地区 图 4：中西部地区人均可支配收入增速高于东部地区 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：整改措施落地，公司航线逐步恢复（二三互飞） 图 6：整改措施落地，公司航线逐步恢复（三三互飞） 资料来源：Pre-flight，天风证券研究所 资料来源：Pre-flight，天风证券研究所 02,0004,0006,0008,00010,0002011201220132014201520162017201820192020旅客周转量：百万人公里华夏航空幸福航空北部湾航空多彩贵州航空天骄航空9.7%9.3%8.3%4.0%0%2%4%6%8%10%12%西部地区中部地区东部地区东北地区2011-2023年GDP年均增速8.7%8.4%7.8%6.5%0%2%4%6%8%10%西部地区 中部地区 东部地区 东北地区2014-2022年人均可支配收入年均增速0200400600800100012002018冬春2018夏秋2019冬春2019夏秋2020冬春2020夏秋2021冬春2021夏秋2022夏秋2022冬春2023夏秋2023冬春二三互飞航线：条05001000150020002020冬春2020夏秋2021冬春2021夏秋2022夏秋2022冬春2023夏秋2023冬春三三互飞航线：条 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 7：华夏航空的航线规模不断扩大 图 8：华夏航空灵活调整航线网络 资料来源：公司招股说明书，公司年报，天风证券研究所 资料来源：公司招股说明书，公司年报，天风证券研究所 图 9：华夏航空收入增速高于行业 图 10：华夏航空旅客周转量增速高于行业 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 11：2018-2023 年华夏航空机构运力收入占比趋于下降 图 12：2024Q1 其他收益同比高增长支撑归母净利润扭负转正 资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 101470204060801001201401602006200720082009201020112012201320142015201620172