江南化工(002226)2024年一季度公司扣非净利润同比增长30.07%，集团民爆业务资产有望整合

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/化工原料/爆破工程 证券研究报告 江南化工（002226）公司年报点评 2024 年 05 月 22 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 22 日收盘价（元） 5.04 52 周股价波动（元） 3.56-5.42 总股本/流通 A 股（百万股） 2649/1828 总市值/流通市值（百万元） 13351/9211 相关研究 [Table_ReportInfo] 《民爆+新能源双轮驱动，集团民爆资产有望注入》2024.03.19 市场表现 [Table_QuoteInfo] -26.08%-20.08%-14.08%-8.08%-2.08%3.92%2023/52023/8 2023/11 2024/2江南化工海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 8.0 8.0 16.9 相对涨幅（%） 4.2 5.4 10.6 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:刘威 Tel:(0755)82764281 Email:lw10053@haitong.com 证书:S0850515040001 分析师:李智 Tel:(021)23185842 Email:lz11785@haitong.com 证书:S0850519110003 2024 年一季度公司扣非净利润同比增长30.07%，集团民爆业务资产有望整合 [Table_Summary] 投资要点：  2023 年公司扣非后归母净利润实现正增长。2023 年公司实现营业收入 88.95亿元，同比增长 13.75%，归母净利润 7.73 亿元，同比增长 61.48%，扣非净利润 7.92 亿元，同比增长 10.33%。民爆板块实现营业收入 80.12 亿元，同比增长 10.30%，利润总额 10.28 亿元。其中北方爆破市场开发成效显著，业绩超额完成年度目标；南理工科化、安徽向科积极调整产品结构和市场销售策略，经营业绩稳步提升；庆华汽车、北方爆破、金建华全面完成三年业绩承诺目标。新能源板块实现营业收入 8.83 亿元，利润总额 2.03 亿元。  2024 年一季度扣非净利润大幅增长。2024 年一季度实现营业收入 19.82 亿元，同比增长 18.44%，归属净利润 1.45 亿元，同比增长 29.63%，扣非净利润 1.26 亿元，同比增长 30.07%。一季度销售毛利率 26.34%，同比提升1.6 个百分点，净利率 9.73%，同比提升 0.8 个百分点。  民爆生产与工程服务一体化优势显现。公司充分发挥民爆生产与工程服务“双协同、双牵引”效应，一体化优势显现，工程爆破服务占民爆产业收入超过50%，2023 年，公司工程服务收入达 47 亿元，同比增长 18.37%。山西江阳爆破工程有限公司已顺利取得矿山施工总承包一级资质，成为江南化工首个拥有矿山施工与爆破“双一级”资质单位，矿山总包工程获取能力显著提升。  集团民爆业务资产有望整合。江南化工与兵器工业集团民爆业务资产整合成功后，国内工业炸药许可产能总计将超过 60 万吨、国外工业炸药设计产能将近 30 万吨；国内雷管许可产能将超过 2.4 亿发。目前正在按计划积极推进中，公司 2023 年已完成了对陕西北方民爆集团有限公司 100%股权、山西江阳兴安民爆器材有限公司 94.39%股权的收购。  发挥集团军贸业务优势加快出海战略。公司充分发挥兵器工业集团独有的军贸业务优势，结合兵器工业集团海外矿产战略布局，服务“一带一路”建设，是中国民爆“走出去”排头兵，辐射国际纳米比亚、蒙古、刚果(金)、塞尔维亚、利比里亚、圭亚那等亚、非、拉、欧国家地区。下一步公司将紧跟走出去的中资企业大型矿山、“一带一路”沿线国家基建项目，加大海外业务拓展。  盈利预测。我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 9.25、10.55、11.76亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予 2024 年 18-20 倍 PE，对应合理价值区间为 6.3-7 元，维持“优于大市”评级。  风险提示。新订单增长不及预期；原材料价格波动。  主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7819 8895 10081 11282 12519 (+/-)YoY(%) 20.6% 13.8% 13.3% 11.9% 11.0% 净利润（百万元） 479 773 925 1055 1176 (+/-)YoY(%) -54.5% 61.5% 19.6% 14.1% 11.5% 全面摊薄 EPS(元) 0.18 0.29 0.35 0.40 0.44 毛利率(%) 28.1% 29.5% 29.8% 29.6% 29.4% 净资产收益率(%) 5.3% 8.9% 9.6% 9.9% 9.9% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃江南化工（002226）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 盈利假设：收入方面：1）爆破工程业务：公司取得矿山施工与爆破“双一级”资质，矿山总包工程获取能力显著提升。我们预计 24-26 年爆破工程收入增速为 18%、16%、14%；2）民用炸药业务：我们预计未来三年民用炸药业务销量保持增长，价格稳定，24-26 年民用炸药收入增速为 10%、8%、8%；3）新能源发电业务：新能源业务稳定发展，考虑 2022 年内蒙光伏发电项目补贴响消退，我们预计 24-26 年新能源发电收入增速为 5%；4）乳化剂业务：公司乳化剂业务规模较小。我们预计、24-26 年乳化剂收入增速为 5%； 毛利率方面：1）爆破工程、新能源发电、乳化剂 24-26 年毛利率预计稳定，分别稳定在 23%、45.19%、4.52%；2）考虑原材料硝酸铵价格下行，预计民用炸药业务毛利率稳中有升，24-26 年毛利率为 40.5%、41%、41%。 表 1 江南化工分业务盈利预测（百万元） 项目 2023 2024E 2025E 2026E 总收入 8894.77 10081.04 11281.98 12518.59 总成本 6272.92 7080.70 7941.22 8839.63 总毛利率 29.48% 29.76% 29.61% 29.39% 爆破工程 收入 4715.41 5564.18 6454.45 7358.08 成本 3,658.22 4,284.42 4,969.93 5,665.72 毛利率 22.42% 23.00% 23.00% 23.00% 民用炸药 收入 2570.5 2827.58 3053.79 3298.09