宏观经济研究：中国未来物价走势分析

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究*专题报告 2024 年 05 月 13 日 宏观经济研究 中国未来物价走势分析 随着 2023 年底 CPI、PPI 和 GDP 平减指数接连降至零以下，市场投资者对中国物价水平的低迷有一定担忧。本文主要分析中国未来物价走势，希望通过这 种方式判断物价长期形势。 对于中国未来的物价走势，我们首先确认存在货币需求的协整关系，再根据VAR 模型估算价格波动的动态。模型测算结果显示价格指数的中枢水平在2024 年后有继续向下趋势。这表明其他条件不变的情况，模型预测仅在产出水平、货币供应量和利率与价格的相互影响下，中国价格水平增速在 2030年 前仍为正增长，该研究结论并不支持我国会进入长期通缩。 需要警惕的物价风险：在此我们想借鉴一下日本物价的历史。我们对日本相关经济指标同样建立 VAR 模型进行预测，发现模型的解释不一定准确。宫尾龙藏也在有关文献中指出 ECM（误差修正模型）与 VAR 模型在刚进入长期通缩阶段时，结果是相反的；只有在日本完全进入长期通缩阶段后，两者才会预测相同。货币流通速度改变了原来的误差修正模型，造成了误判。因此，货币流通速度的改变也会影响 VAR 的预测。而中国 2008-2023 年的 M1 货币流通速度大概与 1978-1993 年间日本 M1 货币流动速度走势相近，按照我们预测的经济增速和利率走势，可以推导未来 M1货币流通速度降速会快于 VAR模型所预测水平。如果按照我们在《再议中国潜在经济增速》和《中国自然利率和泰勒公式》中预测的潜在经济增速和自然利率走势，可以推导未来 M1 货币流通速度降速会快于 VAR 模型所预测水平，测算结果较 VAR 模型结果偏低。 有观点认为中国储蓄率较高，依靠持续的投资可以维持 GDP 增速平稳，避免出现日本这样的流动性陷阱。得益于公共部门的逆势扩张，投资仍能拉动经济增长，这一点与日本有所不同。但如果这种投资是低效的——则可能无法无法阻止宏观杠杆率的上升， M2 的货币流通速度还是会持续下降，可能会导致利率快速下降，并触发零利率，进而造成 M1 货币流通速度快速下降，经 济进入流动性陷阱，日本之前就出现过这种情况。 总结来看，我们认为当务之急就是稳住居民的储蓄意愿，提高直接融资占比，提高货币流通速度。止住宏观杠杆率的快速上升，或能一定程度上防止中国进入长期低通胀。要想保障存款利率不降至零，防止出现流动性陷阱，我们认为，应该持续积极财政刺激或深化体制改革。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；数据提取不及时；财政政策、货币政策超预期；模型假设较现实条件更严格；模型本身与真实世界存在偏差的风险；模型预测值与现实情况不相符；预测值依赖于模型结构和诸多假设以及文中提示的其他风险点。 作者 分析师 蒋 飞 执业证书编号：S1070521080001 邮箱：jiangfei@cgws.com 联系人 秦 永瑜 执业证书编号：S1070123080030 邮箱：qinyongyu@cgws.com 相关研究 1、《 新增社融罕见转负——4 月金融数据点评》2024-05-12 2、《CPI 同比略升，政策仍待乘势而上——4 月通胀数据点评》2024-05-11 3、《如何看待杭州、西安相继全面取消限购？》2024-05-10 宏观经济研究*专题报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 中国物价现状................................................................................................................................................... 3 2.中国物价预测模型 ............................................................................................................................................. 4 3.日本物价历史走势的借鉴意义 ............................................................................................................................ 8 4. M2 和 M1 的货币流通速度比较 ....................................................................................................................... 10 金融小知识 ......................................................................................................................................................... 13 参考文献 ............................................................................................................................................................ 13 风险提示 ............................................................................................................................................................ 14 图表目录 图表 1： 中美核心 CPI 环比中枢（%） ................................................................................................................ 3 图表 2： 中日房价和房租的关系 .......................................................................................................................... 3 图表 3： 中国与日本（+31 年）CPI 同比关系图（%） ........................................................................................ 3 图表 4： 中国（-28 年）与日本 GDP 平减指数同比关系图（%） ................