乳业月报：海外奶价企稳回升，国内2Q下游竞争环比1Q加剧

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 7 月 24 日 非酒类食品饮料 乳业月报：海外奶价企稳回升，国内 2Q 下游竞争环比 1Q 加剧 行业动态 行业近况 国际：7 月海外大包粉价格结束连续 2 个月的下滑，环比和同比均出现企稳回升。7 月 16 日恒天然最新拍卖指数同比+5.9%，环比+2.7%。全脂乳粉均价 3,074 美元/吨，同比+3.6%，环比升 3.4%，主要由于包括中国在内的东亚地区和中东地区需求强劲。往后看，我们预计全球牛奶供应将会保持低迷，海外奶价是否续升取决于中国及亚洲其他地区需求强劲增长是否维持。2019 年 5 月原奶主产国收购价新西兰环比下降，欧盟、美国和阿根廷环比上涨；2019 年 1-5 月美国和欧洲原奶产量基本持平，澳大利亚产量降 12.4%，新西兰产量降 1.2%。 国内：国内原奶价格 7 月环比微升，第二周国内生鲜乳均价环比升 0.3%至 3.58元/公斤。1-6 月国内生鲜乳累计总产量同比中个位数增长，6 月奶牛存栏量同比中低个位数下降，环比基本持平。草根调研显示，2Q 下游龙头企业国内原奶采购成本上涨 5%左右，在预期幅度之内，2Q 进入淡季之后，供给端原奶出现季节性过剩，需求端增速不及 1Q，行业促销价格战相比 1Q 有所加剧，草根调研显示两大龙头在部分高端主力产品上的促销投放力度均有加大，我们预计 2Q 龙头销售费用率水平或仍将维持在相对高位。中期上继续看好行业改善周期中龙头企业份额提升的能力及乳品行业产品高端化趋势，中长期看龙盈利能力仍有提升空间。 评论 中国乳原料价格走势：上周（7 月 10 日），国内生鲜乳均价 3.58 元/千克，环比升 0.3%，同比升 6.2%。6 月牧场经营者生鲜乳销售均价：现代牧业 3.99 元/千克，环比升 0.8%，同比升 7.0%；中国圣牧非有机原奶 3.65 元/千克，环比升 1.0%，同比升 6.6%；圣牧有机原奶 5.10 元/千克，环比升 1.0%，同比升 24.1%。7 月 16日，恒天然全部产品拍卖均价 3,412 美元/吨，环比升 2.7%，同比升 3.4%（拍卖量 25,000 吨，环比升 1.2%，同比降 1.8%）。 国内乳业供给量：2019 年 5 月奶粉进口累计值 52.5 万吨，同比升 27.8%，国内液奶累计进口值 35.3 万吨，同比升 47.2%；2019 年 5 月国内液体乳产量累计值964 万吨，同比升 5.9%。 估值与建议 维持个股盈利预测。国内奶价恢复利好上游乳企盈利改善，维持现代牧业“跑赢行业”评级；下游龙头在行业上行周期中份额将加速提升，重申伊利和蒙牛“跑赢行业”评级。 风险 全球继续增产；需求复苏低于预期；原材料价格大幅波动。 吕若晨，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080514080002 SFC CE Ref：BEE828 ruochen.lv@cicc.com.cn 陈文博 分析员 SAC 执证编号：S0080518090003 SFC CE Ref：BNK779 wenbo.chen@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 伊利-A 跑赢行业 34.34 28.2 25.3 光明乳业-A 跑赢行业 11.98 32.2 28.1 健合国际-H 中性 47.62 17.3 15.4 雅士利国际-H 中性 1.48 31.8 53.3 中金一级行业 日常消费 相关研究报告 •现代牧业-H | 新乳业战略入股 上下游合作进一步加强(2019.07.19)•健合国际-H | 保健品短期压力仍存 (2019.07.15)•现代牧业-H | 上半年提前扭亏，经营稳健向好(2019.07.14)•非酒类食品饮料 | 乳业月报：国内外奶价平稳，2Q 下游竞争环比 1Q 加剧 (2019.06.27)•伊利-A | 平台型企业价值初显，国际市场认可度提升——欧洲 NDR 纪要 (2019.06.06)•健合国际-H | 投资者开放日纪要：国际化战略明晰，产品创新与渠道扩张并举 (2019.05.31)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 76881001121241362018-072018-102019-012019-042019-07相对值 (%) 沪深300 中金非酒食品饮料 中金公司研究部：2019 年 7 月 24 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 中国乳原料价格走势 ............................................................................................................................................................ 3 全球主产区原奶价格 ............................................................................................................................................................ 5 成本环境 ............................................................................................................................................................................... 6 中国乳业供应端情况 ............................................................................................................................................................ 7 全球主产区乳业供应量 ........................................................................................................................................................ 8 婴幼儿配方奶粉价格终端监测 ............................................................................................................................................. 9 附录 ...............................................................................................