传媒行业：用户增速放缓但黏性提升，龙头APP优势扩大

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 3 月 13 日 传媒 用户增速放缓但黏性提升，龙头 APP 优势扩大 行业动态 行业近况 近期我们对网络文学行业开展了渠道调研，并对 2017 年网络文学行业的数据进行了追踪更新。网络文学行业有望通过内容创新和渠道建设加速发展步伐，同时依托版权运营分享万亿泛娱乐市场红利。看好网络文学平台的龙头标的，建议关注：阅文集团和掌阅科技。 评论 2017 年行业整体的用户规模增速放缓，但用户使用时长稳步提升。2017 年互联网红利消失及盗版猖獗导致行业发展趋缓，短期内影响了用户规模的提升速度。但用户使用时长稳步上升，这表明用户的黏性在提升。面向长期，随着文娱产业的消费不断渗透，付费阅读的习惯进一步养成，版权保护更加完善，我们判断未来网络文学行业规模仍具备提升的空间。 头部 APP 的用户优势凸显，腰部 APP 亦发展迅猛，龙头公司采取多产品的策略留存用户。2017 年，掌阅和 QQ 阅读的用户规模分别为 6059 万和 3752 万，与第三名拉开较大的差距。其中，阅文集团正在构建网络文学的产品矩阵，同时推出多个 APP，差异化、全方位地覆盖更加广泛的用户群体。 内容建设与渠道拓展驱动行业发展。在内容建设上，丰富的 IP 储备奠定坚实的基础，良好的分成机制激励作者高质量产出。在渠道拓展上，巩固自有平台建设，加强第三方合作，不断创新升级产品，提高用户有效阅读时间，网文平台有望分享阅读人数和付费率双提升的红利。 版权运营有望打开内容变现的长期空间。2017 年收视率 TOP50 的影视剧有 34 部改编自 IP 作品，票房 TOP50 电影有 22 部改编自 IP作品。我们判断泛娱乐行业对于 IP 的年需求量超过 200 部，单个IP 的价值亦具备较大的提升空间。 估值与建议 网络文学领域板块标的稀缺，且公司均处于快速成长期，估值显著高于传媒其他板块。2018 年网络文学板块平均市盈率为 62.6 倍，显著高于传媒板块市盈率 28.3 倍。短期估值有待消化，但面向长期看好网络文学龙头标的发展前景。 风险 盗版打击力度低于预期，监管政策趋严，IP 变现不及预期。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 新经典-A 推荐 89.60 33.6 27.0 慈文传媒-A 推荐 42.00 22.9 15.9 完美世界-A 推荐 42.00 21.9 17.5 中金一级行业 科技 相关研究报告 •传媒,互联网 | 数字化重塑文娱消费，网络文学开启付费浪潮 (2018.01.16)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 印培 孟玮 分析员 分析员 pei.yin@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080514080001 SFC CE Ref： BLC078 wei.meng@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080515080003 SFC CE Ref： BHP638 72861001141282017-032017-062017-092017-122018-03相对值 (%) 沪深300 中金传媒 中金公司研究部: 2018 年 3 月 13 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 17 年用户增速趋缓但黏性提升，IP 需求不断攀升 ............................................................................................................. 3 一、网络文学：短期盗版影响较大，长期仍有发展潜力 ................................................................................................... 3 二、内容建设：向多元化题材和精品化内容方向发展 ....................................................................................................... 9 三、渠道拓展：加强自有产品创新和第三方合作，付费率和客单价均有待提升 ........................................................... 9 四、版权运营：行业对于 IP 的需求不断攀升 .................................................................................................................... 11 中金公司研究部: 2018 年 3 月 13 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 17 年用户增速趋缓但黏性提升，IP 需求不断攀升 一、网络文学：短期盗版影响较大，长期仍有发展潜力 1、行业规模：用户规模保持稳定，使用时长稳中有增 2017 年网络文学行业发展趋稳，用户规模稳中有增。年末全行业 APP 月活跃用户规模达2.53 亿，相比年初增长 5.8%，远低于 2016 年 15.2%的增长率。2017 的用户规模同比增长有所放缓，各月月活跃用户量基本保持稳定。由于暑期出游和爆款影视的影响，7 月同比首次出现负增长。此外，与泛娱乐其他子领域相比，网络文学的渗透率也基本保持稳定。 图表 1: 2017 年 1-12 月网络文学行业 APP 用户规模 资料来源：Questmobile，中金公司研究部 图表 2: 网络文学 APP 用户规模跨年度对比 图表 3: 移动互联网泛娱乐行业渗透率跨年度对比 资料来源：Questmobile，中金公司研究部 资料来源：Questmobile，中金公司研究部 2.39 2.39 2.42 2.35 2.27 2.29 2.42 2.42 2.29 2.39 2.36 2.53 21% -3% 11% -10%0%10%20%30%40%50%00.511.522.53月活跃用户数量（亿） 同比增长率 1.98 2.39 2.28 2.53 1.51.71.92.12.32.52.7201620171月 12月 (亿) 5.8% 15.2% 76.7% 66.7% 70.3% 19.8% 23.4% 78.1% 62.0% 57.1% 38.2% 23.4% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%在线视频 移动音乐 手机游戏 短视频 在线阅读 2017/12017/12 中金公司研究部: 2018 年 3 月 13 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 APP 月活趋稳，拉新难度加剧。以行业前五名 APP 和增速最快的微信读书 APP 为例，2015年末到 2016 年上半年月活增长处于较快阶段，网络文学行业处于高速发展期。但进入2017 年后，多数 APP 月活增速放缓或基本保持不变，符合行业用户增速放缓的整体趋势。同时，新安装用户数量也没有明显