航空航天军工行业军民融合系列报告（11）：红外探测产业高成长性正在释放

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 7 月 11 日 主题研究军民融合系列报告（11）：红外探测产业高成长性正在释放 观点聚焦 投资建议 红外探测技术应用领域较广，中期来看我国军用（侦察、夜视、制导、对抗等）和民用（消防、电力、工业等）市场容量近 500 亿元，未来三年行业复合增速可达 50%以上。我们从技术、市场、竞争格局、他山之石等角度探讨我国红外探测市场的投资机会，重点关注睿创微纳、大立科技、高德红外。 理由 红外探测器向大阵列、小像元、高灵敏度、晶圆级封装发展。红外探测器（特别是其中的红外 MEMS 芯片）是红外成像技术的核心，主要用于探测、识别和感知红外辐射，在热成像仪成本中占据较大比例（在制冷型占比 70%、在非制冷型占比 1/3 到 1/2）。目前，红外探测器正在向第三代红外焦平面探测器发展，阵列规模更大、像元尺寸更小、灵敏度（NETD）更高、热响应时间更短，封装技术从芯片级（金属、陶瓷）向晶圆级、像元级发展。 中期来看我国红外探测市场容量约 500 亿元，当前正处于快速成长期。军事领域，红外探测技术可应用于单兵武器、装甲车辆、飞机导弹、侦察卫星、舰艇等平台，遂行侦察反导、夜视瞄准、红外制导、光电对抗等作战任务；民用领域则可用于电力、建筑、执法、消防等 2B 场景，以及智能家居、辅助驾驶等新兴 2C 场景。我们估算未来 5-10 年我国军用市场容量约 310 亿元、民用约 185 亿元。随着军改落地后军品定型加快、军品招标与交付恢复，以及民用芯片成本降低、新场景进一步普及推广，我们预计未来三年我国红外探测行业复合增速在 50%以上。 全球来看，美国全方位占优，中国正迎头赶上。全球前三大军用红外厂商为洛马（LMT）、雷神（RTN）、L3（LLL），合计市占率超过 45%；民用红外市场则“一超多强”，FLIR Systems 占据 40%的市场份额。我国企业高德红外、大立科技在民用领域分别位列第 5、第 6，全球市占率均为 3%左右。国内市场以军工央企和科研院所（上海技物所、长春光机所、北方夜视集团等）为主，优势民营企业（睿创、高德、大立等）快速发展。我国红外探测器在阵列规模、灵敏度等参数上已与国外齐头并进甚至局部领先，但在封装技术上仍有差距。 拥有红外探测器核心技术的睿创微纳、大立科技、高德红外最值得关注。从产品和技术来看，睿创在氧化钒非制冷探测器领域同时实现最小像元尺寸、最高灵敏度、最大阵列规模；高德在制冷型和智能弹药领域竞争力突出，在非制冷探测器领域亦较为优秀；大立拥有国内唯一的军用非晶硅非制冷探测器生产线。从财务指标来看，睿创的 2018 年 ROE 超过可比公司 10 余个百分点，得益于更高的盈利能力和营运能力；高德的营收与资产规模为可比公司的 3 倍，研发支出为可比公司的 4 倍。从估值来看，截至 2019/7/10，睿创、高德、大立股价对应 0.8x、1.4x、0.8x PEG，睿创和大立的估值水平更吸引力。 盈利预测与估值 我们看好中国红外探测市场发展前景，重点关注睿创微纳（科创板）、大立科技、高德红外，此外可关注北方广微（未上市）、中光学、久之洋等。 风险 军品订单与交付节奏不确定性；民用市场需求释放不及预期。 陈珺诚 分析员 SAC 执证编号：S0080518070007 SFC CE Ref：BNF077 juncheng.chen@cicc.com.cn 王心一 联系人 SAC 执证编号：S0080118070051 Xinyi.Wang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 海格通信-A 跑赢行业 12.00 36.9 26.5 中航光电-A 跑赢行业 45.10 29.3 22.9 振华科技-A 跑赢行业 19.60 25.6 20.5 中直股份-A 跑赢行业 58.00 35.3 28.3 中航机电-A 跑赢行业 10.20 24.5 20.3 中金一级行业 工业 相关研究报告 •航空航天军工 | 三维度寻找确定性与高弹性——军工行业 2H19 投资策略 (2019.06.17)•航空航天军工 | 军民融合系列报告之十：我国卫星遥感产业正蓬勃发展 (2019.06.13)•航空航天军工 | 产业自主+内需驱动，首推国防信息化与大飞机产业 (2019.05.23)•航空航天军工 | 科创板中的军民融合：中科星图、铂力特、新光光电 (2019.04.12)•航空航天军工 | 周报：关注烟台睿创——科创板首家受理的军民融合企业 (2019.03.25)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 80901001101201302018-072018-102019-012019-042019-07相对值 (%) 沪深300 中金航空航天军工 中金公司研究部：2019 年 7 月 11 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 红外探测技术：源于国防军工，走向军民融合 .................................................................................................................. 4 红外探测技术难度大、壁垒高，向大阵列、小像元、高灵敏度不断发展 ....................................................................... 4 亚太地区红外成像市场增速最快；我国未来 5-10 年市场容量约 500 亿元 ...................................................................... 7 竞争格局：美国全面占优，中国迎头赶上 ........................................................................................................................ 11 国际格局：美国军/民品全面领先，中国民品供应商挤进全球前十 ............................................................................... 11 他山之石：FLIR，军民协同发展的全球红外行业领导者 .................................................................................................. 13 国内格局：军工央企与科研院所为主，民营企业快速发展 ............................................................................................. 15 优质企业：关注睿创微纳、大立科技、高德红外.....................................