建发合诚(603909)受益股东协同与区域景气，增／存量业务奠基持续增长

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建发合诚（603909） 证券研究报告 2024 年 04 月 13 日 投资评级 行业 建筑装饰/工程咨询服务Ⅱ 6 个月评级 增持（首次评级） 当前价格 9.69 元 目标价格 11.4 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 260.67 流通 A 股股本(百万股) 260.67 A 股总市值(百万元) 2,525.92 流通 A 股市值(百万元) 2,525.92 每股净资产(元) 3.81 资产负债率(%) 62.63 一年内最高/最低(元) 16.29/7.65 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 蹇青青 联系人 jianqingqing@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 受益股东协同与区域景气，增/存量业务奠基持续增长 海峡西岸经济区建设工程咨询行业龙头，首次覆盖给予“增持”评级 公司业务涵盖勘察设计、工程管理、试验检测、建筑施工、综合管养、工程新材料六大板块，具备工程全生命周期技术服务能力。我们认为公司核心看点有：1）依托建发体系资源，业务协同空间可期，23 年来自建发体系收入占比达 78.92%；2）新签订单保持较快增长支撑公司业绩释放，21-23年订单复合增速 250.23%，持续强化应收款管理，经营现金净流量连续两年增速超 100%；3）产业链优势+海峡西岸区域景气，区域龙头将充分受益。我们预计公司 24-26 年归母净利润 0.85、1.08、1.27 亿元，认可给予公司24 年 35 倍 PE，对应目标价为 11.4 元，给予“增持”评级。 股权转让融入建发体系，业务协同推动公司迅速扩张 2021 年公司完成控制权转让，厦门益悦成为公司控股股东。随后，在厦门市政府一系列鼓励建筑业高质量发展的政策下，公司通过承接建发体系及其他关联方投资建设项目的施工业务稳步拓展市场，实现与控股股东在业务层面的协同发展。2022-2023 年，建发体系关联交易授权额度分别为 25、131 亿元，公司实际完成 19.58、120.24 亿元，2024 年关联交易授权额度预计 125 亿元，相较 2023 年下降 4.58%，但整体仍维持较大体量，公司所承接业务占建发体系的比例仍然较小，仍有较大提升空间。 2022-2023 年建发体系贡献营业收入分别为 4.2、31.14 亿元，占公司当年的总收入比例为 33.27%、78.92%，营收占比显著提高。凭借建发体系在地产、工程等领域具备的优质产业资源，公司与控股股东在业务层面的协同发展预计有望在 2024-2026 年继续保持显著增长。 建筑施工业务快速拓展，新签合同额大幅增长 2023 年，公司实现营业收入 39.46 亿元，同比增长 212.9%，2021-2023 年复合增速 116.56%，相较于建发入股前实现大幅增长。在“区域聚焦，城市深耕”的经营策略下，公司业务辐射全国 90%以上省市，新签合同量迎来大幅增长。2023 年公司新签合同金额达到126.22 亿元，同比增长 332.7%，2021-2023 年复合增速达 250.23%，控股股东业务协同促使公司订单迅速增加。其中，2023 建筑施工业务新签合同量占比达 89.6%，成为公司主要收入来源。 全产业链优势+海峡西岸区域景气，保障公司中长期发展 公司以“工程医院”理念为指引，形成了检测设计维养一体化服务“道路、钢结构、城市桥隧、水下结构物、地下管网、建筑”等专业 6 项核心技术能力，在建养并重时代具有先发优势。23 年福建省交通基建投资实际完成1022 亿元，连续四年超过千亿元，24 年计划完成交通基建投资 1000 亿元,仍维持较高景气度，政府主导的交通基建投资持续发力，叠加福建建设两岸融合发展示范区，公司作为区域内工程咨询龙头有望充分受益。 风险提示：地产行业持续下行，公司建筑施工业务不及预期；应收账款回收不及预期；承接项目建设进度不及预期；市值较小风险；测算具有一定主观性。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,261.02 3,945.95 5,610.52 7,954.02 9,963.21 增长率(%) 49.87 212.92 42.18 41.77 25.26 EBITDA(百万元) 174.29 218.82 224.46 262.88 296.85 归属母公司净利润(百万元) 56.70 65.92 84.64 108.08 126.88 增长率(%) 40.25 16.27 28.39 27.69 17.40 EPS(元/股) 0.22 0.25 0.32 0.41 0.49 市盈率(P/E) 44.55 38.32 29.84 23.37 19.91 市净率(P/B) 2.70 2.54 2.40 2.24 2.08 市销率(P/S) 2.00 0.64 0.45 0.32 0.25 EV/EBITDA 10.74 10.40 7.09 5.18 3.91 资料来源：wind，天风证券研究所 -47%-40%-33%-26%-19%-12%-5%2%2023-042023-082023-12建发合诚沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 海峡西岸经济区建设工程咨询行业龙头，持续并购实现业务扩张 ....................................... 4 2. 六大业务协同发展，一体化服务竞争优势突出........................................................................... 5 2.1. 建筑施工：依托建发体系资源，打造增长新引擎 ........................................................... 6 2.2. 其他业务：整体实现稳步增长，巩固“检测设计维养一体化”的核心竞争力 ...... 8 3. 财务分析：营收大幅增长，现金流持续改善 ............................................................................. 12 4. 全产业链优势+海峡西岸区域景气，保障公司中长期发展.................................................... 14 4.1. 全产业链业务协同优势构建核心壁垒.....................................................