成本持续下降的高成长养殖黑马

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华统股份（002840） 证券研究报告 2024 年 04 月 10 日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 21.77 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 618.90 流通 A 股股本(百万股) 467.51 A 股总市值(百万元) 13,473.49 流通 A 股市值(百万元) 10,177.61 每股净资产(元) 3.73 资产负债率(%) 72.11 一年内最高/最低(元) 23.58/13.81 作者 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 陈潇 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070002 chenx@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《华统股份-首次覆盖报告:论华统生猪产业的高质量成长性》 2023-09-05 股价走势 成本持续下降的高成长养殖黑马 1、 行业产能去化超 1 年，重视大周期机会 能繁存栏量创 21 年以来新低。本轮产能去化时间已超一年，截止 2024 年 2 月，农业部/涌益咨询累计去化幅度分别为 10%/12%，能繁存栏量均创 21 年以来新低，鉴于上一轮周期（2021-22 年）农业部/涌益咨询累计去化幅度分别为 9%/15%（对应 22 年周期猪价高点 28 元/kg+），且三元母猪淘汰优化极大弥补了 21 年实际产能去化，此轮去化效率未出现大幅提升，因此我们预计本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转。 2、高质量发展的浙江生猪一体化龙头 1）养猪板块：高质量发展，站稳 500 万头可期 ①产能&资金储备充足，出栏增速领先行业。公司已在浙江省内建成 18 个现代化楼房猪场且目前积极向周边省市扩张，截止 2023M3，公司生猪年出栏产能已达 300 万头， 公司 2023 年三季度末现金及现金等价物 5.30 亿，资金储备相对充裕；此外在养殖亏损状态下，公司屠宰业务仍能实现可观盈利。公司 2023 年实现生猪出栏 230.26 万头，我们预计公司 2024/2025 年出栏 400/550 万头，增速行业领先。 ②多维度发力，养殖成本下降明显。育种上，法系种猪体系迭代逐步提升生产效率（法系种猪产仔数更高），截止 2023M10，公司 PSY 为 24-25（23M3 为 24）；营养上，自供饲料节约原材料成本，同时持续的配方和设备更迭将有效减少饲料浪费， 截止 2023M10，公司料肉比为 2.7左右；防疫上，浙江地理优势（养殖密度小，散户少）&高规格自繁自养楼房养殖模式，目前公司防控效果理想；运营管理上，目前公司已建成 18 个猪场均分布在浙江省内，且公司仅在浙江周边扩张产能，管理半径仍控制在较近范围内，同时组织架构扁平化，提高管理效率；激励上，股权激励和日常生产考核激发员工积极性。基于养猪多维的基本功打磨，公司 23 年第三季度养殖完全成本 16-17 元/kg 左右（23Q1 为 17.8 元/kg），预计成本后续下降空间可观。 2）屠宰板块：热鲜提供稳定利润，宰量稳健扩张 公司目前年屠宰设计能力可达 1400 万头。一方面公司积极“进军”华南西南等热鲜肉消费市场，提高屠宰量，公司 2023 年前三季度屠宰量已达到 311 万头（22 年全年屠宰量为 346.4 万头）。另一方面依托屠宰多年蓄积的渠道优势，积极提升产能利用率，进一步夯实盈利能力。从公司历史年报复盘看，在 2021 年屠宰行业普遍亏损情况下，公司屠宰板块仍能实现头均约 31元的净利。 3、盈利预测和投资建议： 维持“买入”评级。基于：1）本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转；2）公司成本持续优化且后续成本改善可预期；3）出栏量增速领先行业；4）资金储备充足；5）当前市值对应2024 年预估出栏量头均市值为 2300 元/头左右，处于历史相对底部区间，若本轮行业实际产能去化超预期，则头均盈利支撑的头均市值空间有望进一步打开（历史景气时头均市值 1w+ 元/头），向上空间显著，继续坚定推荐，维持“买入”评级。 风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；动物疫病风险；食品安全风险；成本下降不达预期；测算具有主观性风险；公司股价异动风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,342.25 9,452.16 12,938.54 21,991.05 26,718.24 增长率(%) (5.59) 13.30 36.88 69.97 21.50 EBITDA(百万元) 526.88 753.05 266.40 2,164.52 2,513.70 归属母公司净利润(百万元) (192.46) 87.74 (587.89) 1,245.69 1,504.54 增长率(%) (242.46) (145.59) (770.00) (311.89) 20.78 EPS(元/股) (0.31) 0.14 (0.95) 2.01 2.43 市盈率(P/E) (70.01) 153.55 (22.92) 10.82 8.96 市净率(P/B) 8.74 5.04 6.19 4.08 2.92 市销率(P/S) 1.62 1.43 1.04 0.61 0.50 EV/EBITDA 20.85 17.45 60.83 7.12 5.17 资料来源：wind，天风证券研究所 -28%-22%-16%-10%-4%2%8%14%2023-042023-082023-122024-04华统股份沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 产能持续去化超 1 年，重视猪周期机会！ .................................................................................... 3 1.1. 猪价低迷超 1 年，行业去化幅度明显................................................................................... 3 1.2. 产能去化趋势已成，静待周期反转 ....................................................................................... 3 2. 高质量发展的华东生猪产业链龙头 .................................................................................................. 3 2.1. 立足屠宰，产业链一体化发展 ..........................................................................