泸州老窖(000568)产品矩阵具备高弹性，数字化势能亟待释放

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 泸州老窖（000568） 证券研究报告 2024 年 04 月 03 日 投资评级 行业 食品饮料/白酒Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 192.57 元 目标价格 244.2 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,471.99 流通 A 股股本(百万股) 1,467.27 A 股总市值(百万元) 283,460.68 流通 A 股市值(百万元) 282,551.25 每股净资产(元) 26.26 资产负债率(%) 36.78 一年内最高/最低(元) 259.66/140.01 作者 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 何宇航 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523090002 heyuhang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《泸州老窖-季报点评:蓄水池充足，业绩超预期》 2023-11-05 2 《泸州老窖-季报点评:国窖+老窖多点开花，业绩韧性尽展》 2022-10-28 3 《泸州老窖-公司点评:预计前三季度归母净利润同增超 28%，优于预期体现 强劲韧性》 2022-10-16 股价走势 产品矩阵具备高弹性，数字化势能亟待释放 浓香技艺开创者，复兴之路显辉煌。1989-1999 年公司经历了名酒转民酒的失误，错失高端化机会，2000-2012 年开启重返高端之路，渠道创新业绩显辉煌，2013-2014 年国窖 1573 逆势提价受挫，行业步入调整，2015年至今公司新管理团队上任，进行多方位全面改革：①产品结构方面，实现全价位段覆盖，国窖特曲双品牌运作显弹性；②渠道模式方面，由柒泉模式转为市场掌控力更强的品牌专营模式，同时在各区域市场展开多元布局；③股权架构方面，公司背靠国资结构稳定，多次股权激励激发活力；④管理团队方面，管理层经验丰富，团队年轻化推动革新业绩指标。公司改革势能逐渐释放，在经济弱复苏背景下保持业绩稳健和盈利水平提升。 高净值人群扩容，高端白酒驱动力强。我们认为，高端白酒的主要消费群体为高净值人群，高端白酒具备天然的社交属性等附加价值加成，我国中高收入群体的扩容是高端白酒增长的主要驱动力。据欧睿国际和酒业家，预计 2026 年高端白酒市场规模将达到 2846 亿元，2021-2026 年期间收入 CAGR 为 15.38%。同时，泸州老窖作为高端酒企，弱周期属性突出，具备稳固的抗风险能力。 高低度国窖双轮驱动，特曲窖龄提价放量。我们认为目前公司通过国窖特曲双品牌运作，已形成攻守兼备、富有弹性的多层次产品矩阵，公司凭借国窖 1573 大单品拔高品牌势能，推动泸州老窖系列实现价值回归。 在经济景气度高时，公 司深度运作高度 国窖增厚盈利， 通过“小步 快跑”式控量提价/推出超高端“中国品味”/构建三级联盟体/培育高端圈层等措施，实现高端比重提升+毛利水平高增+品牌势能释放，同时启动特曲品牌复兴，培育次高端价格带潜力； 在经济放缓周期，公司释放特曲窖龄增量实现业绩稳增，通过高度国窖控量保价/体现品牌高度+低度国窖快速起量/拓展区域市场/实现品牌效应最大化+特曲窖龄放量形成增长第二曲线，实现业绩增长动能充足+产品矩阵腰部力量壮大+华东华南区域市场突破等成果。 四大技改推动生产数智化，“五码合一”实现渠道精准管控。我们认为泸州老窖目前已形成业内位居前列的智能化产业链条，在生产端形成对高端次高端产能的支撑+生产效率的提升+酒体品质的保障，在渠道端实现对渠道物流信息流的精准追踪+价格体系的严密管控，公司先进的数字化布局将为具备弹性的产品结构注入强大的管控动力。 我们 预计 23-25 年 公司 分 别实 现 营收 313/379/456 亿元（ 同 比增 长25%/21%/20%），分 别 实现 归 母净 利 润 133/163/198 亿元（ 同 比增 长28%/23%/21%），对应 PE 为 21X/17X/14X。考虑到公司高端大单品国窖1573 品牌地位稳固，中端大单品特曲窖龄有望后续放量，我们看好公司未来发展，给予 2024 年 22 倍 PE，目标价 244.2 元/股，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动；行业竞争加剧；食品安全风险；中档产品放量不及预期 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,642.26 25,123.56 31,301.26 37,942.52 45,555.75 增长率(%) 23.96 21.71 24.59 21.22 20.07 EBITDA(百万元) 10,929.19 14,339.81 18,147.19 21,986.67 26,441.81 归属母公司净利润(百万元) 7,955.55 10,365.38 13,272.45 16,333.34 19,843.56 增长率(%) 32.47 30.29 28.05 23.06 21.49 EPS(元/股) 5.40 7.04 9.02 11.10 13.48 市盈率(P/E) 35.63 27.35 21.36 17.35 14.28 市净率(P/B) 10.11 8.29 7.04 6.04 5.14 市销率(P/S) 13.73 11.28 9.06 7.47 6.22 EV/EBITDA 32.92 21.98 14.33 11.56 9.27 资料来源：wind，天风证券研究所 -43%-37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%2023-042023-082023-122024-04泸州老窖沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 浓香鼻祖，迈向复兴改革之路 ........................................................................................................... 4 1.1. 历史复盘：浓香技艺开创者，复兴之路显辉煌 ................................................................. 4 1.2. 产品力：实现全价位段覆盖，品牌复兴逐渐深入 ............................................................ 6 1.3. 渠道力：渠道转型顺势而为，审时度势多元布局 ............................................................ 7 1.4. 股权架构：背靠国资结构稳定，股权激励激发活力 ........................................................ 8 1.5. 管理团队：管理层经验丰富，团队年轻化推动革新 ..................