策略专题报告：ROE决胜负

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title]相关研究 [Table_ReportInfo] 《美股会一直牛下去吗？》2019.06.01《A 股与美股对比：投资者结构及交易特征》2019.05.31 《 回 顾 ： 中 小 创 诞 生 的 十 倍 股 》2019.05.23 [Table_AuthorInfo]分析师:荀玉根 Tel:(021)23219658 Email:xyg6052@htsec.com 证书:S0850511040006 分析师:李影 Tel:(021)23154117 Email:ly11082@htsec.com 证书:S0850517090005 ROE 决胜负 [Table_Summary]投资要点：  核心结论：①股市长期回报率取决于 ROE，1990 年以来标普 500 指数年化涨幅、ROE 均值为 11.0%、13.1%，1995 年以来万得全 A 为 9.0%、10.4%。②A 股 ROE 处于回落后期，未来回升且波动收窄：产业结构升级，业绩稳定的消费类占比上升；行业集中度提升，高 ROE 的龙头市占率上升。③行业ROE 趋势：金融中银行下券商上，保险保持高位；消费中家电、白酒保持高位，医药内部分化；周期整体回落，部分龙头较优；科技有望底部回升。  为什么重视 ROE？①拉长看，业绩是驱动市场的主力，ROE 更适宜跟踪长期盈利。自 1990 年以来标普 500 指数年化涨幅为 11.0%，对应 ROE（TTM，整体法，下同）均值为 13.1%，自 1995 年以来万得全 A 指数年化涨幅为 9.0%，对应 ROE 均值为 10.4%，可见更高的 ROE 对应更高的股指涨幅。②险资、外资、银行理财等代表性长线资金偏好高 ROE 个股。不同的考核期限与目标导致不同的机构投资者投资偏好有所不同，险资、外资及银行理财等代表性长线资金更偏爱高 ROE 个股。截止 2019/5/31，陆港通北上资金前 15 大重仓股（持仓额占北上资金总持仓额的 50%）19Q1ROE（TTM）中位数为21.2%，19Q1QFII 重仓股为 8.4%，保险重仓股为 8.7%，均高于全部 A 股中位数 6.8%。 未来 A 股 ROE 波动收窄。①本轮 ROE 回升期为 16Q2-18Q2，现在处在回落后期。回顾 2005 年以来，A 股 ROE（TTM，整体法，下同）已经历三轮起落周期。在 16Q2-18Q2 期间，A 股 ROE 持续回升，从 9.4%升至 10.6%，剔除金融后从 6.3%升至 9.5%，剔除金融两油后从 7.2%升至 10.1%。参考历史经验，2002 年以来 A 股经历了 5 轮 ROE 下行周期，平均持续 6 个季度，这轮盈利周期从 2016Q3 开始回升，2018Q2 前后开始回落，推测 ROE 低点应该在 19Q3，目前处于盈利回落后期。②未来 ROE 波动收窄，源于经济结构改善。从经济结构来看，我国正从需求扩张型经济转向结构优化型经济，产业重心从工业化+地产链转向信息化+服务消费。Wind 一致预期显示 2020、2021 年我国 GDP 同比为 6.3%、6.0%，参考 16Q2-19Q3 这轮盈利周期，预计 2021 年 A 股 ROE 高点将达 10.5%左右。 各行业 ROE 百态。①金融：对比美国，未来银行下降、券商上升，保险有望保持高位。自 2005年以来A股银行年化涨幅为 11.3%、ROE均值为 16.7%，券商为 13.4%、11.3%、保险为 11.4%、10.3%。②消费：家电、白酒保持高位，医药内部分化，纺服、零售较弱。自 2005 年以来 A 股家电年化涨幅为 18.3%、ROE 均值为 12.2%，白酒为 25.2%、22.9%，医疗器械为 15.6%、8.6%，化学制药为 15.3%、10.1%，纺服为 6.6%、8.6%，零售为 15.6%、8.6%。③周期：工程机械、建筑、水泥保持高位，化工、煤炭、钢铁波动大，未来趋同公用事业。自 2005 年以来 A 股工程机械年化涨幅为 12.9%、ROE均值为 12.3%，建筑为 10.2%、9.8%，水泥为 13.6%、10.8%。④ TMT：科技含金量不高导致净利润率低，短期 ROE 提升有赖资产周转率和杠杆率。自 2005 年以来 A 股传媒年化涨幅为 6.1%、ROE 均值为 6.6%，通信为 7.0%、6.5%，电子为 7.4%、4.9%，计算机为 12.9%、9.3%。 风险提示：向上超预期：国内改革大力推进，向下超预期：中美关系明显恶化。[Table_MainInfo]策略研究 证券研究报告 策略专题报告 2019 年 06 月 22 日 21230372/36139/20190623 09:42 策略研究 策略专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 为什么重视 ROE？ ........................................................................................... 5 2. 未来 A 股 ROE 波动收窄................................................................................... 7 3. 各行业 ROE ...................................................................................................... 8 21230372/36139/20190623 09:42 策略研究 策略专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 A 股和美股 ROE 均值和指数年化涨幅对比 ............................................................. 6 图 2 A 股净利累计同比增速和 ROE（TTM）走势 .......................................................... 6 图 3 标普 500 指数及 ROE 走势变化 ............................................................................. 6 图 4 万得全 A 指数及 ROE 走势变化 ............................................................................ 6 图 5 19Q1 自由流通市值口径 A 股投资者结构 ...