海螺水泥(600585)盈利处历史相对低位，分红率维持高水平

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海螺水泥（600585） 证券研究报告 2024 年 03 月 20 日 投资评级 行业 建筑材料/水泥 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 22.68 元 目标价格 29.2 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 3,999.70 流通 A 股股本(百万股) 3,999.70 A 股总市值(百万元) 90,713.25 流通 A 股市值(百万元) 90,713.25 每股净资产(元) 35.07 资产负债率(%) 19.59 一年内最高/最低(元) 30.10/21.30 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 林晓龙 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523050002 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《海螺水泥-季报点评:相对盈利底部逐 渐 夯 实 ， 公 司 仍 具 价 值 优 势 》 2023-10-30 2 《海螺水泥-半年报点评:市场份额或进 一 步 回 升 ， 盈 利 底 逐 渐 夯 实 》 2023-08-22 3 《海螺水泥-季报点评:盈利能力或已基 本 触 底 ， 看 好 公 司 长 期 发 展 》 2023-04-29 股价走势 盈利处历史相对低位，分红率维持高水平 公司 23 年归母净利润 104.3 亿元，同比下降 33.4% 公司发布 23 年年报，全年实现收入/归母净利润 1409.99/104.3 亿元，同比分别 6.8%/-33.4%，实现扣非归母净利润 99.7 亿元，同比下降 33.72%。其中 Q4 单季度实现收入 419.56 亿元，同比下降 10.14%，归母净利 17.58 亿元，同比下降 45.74%，扣非归母净利润 18.1 亿元，同比下滑 40.6%。 水泥市占率或进一步提升，骨料收入保持高增 公司 23 年自产水泥熟料收入 840.51 亿元，同比下降 11.41%，自产自销水泥熟料 2.85 亿吨，同比上升 0.72%，市占率或进一步提升，吨均价同比下滑 61.8 元达 273.5 元/吨，受煤炭采购价格及煤耗下降影响，吨成本同比下降 34.0 元达 205.0/吨，最终实现吨毛利 68.4 元/吨，同比减少 27.8 元。23年公司骨料销售收入达 38.64 亿元，同比+73.32%，毛利率 48.32%，同比-11.98pct。23 年公司资本性支出 195.1 亿元，新增水泥/骨料产能 705/4070万吨，混凝土产能 1430 万立方米，光储发电装机容量 67 兆瓦，23 年底具有熟料/水泥产能 2.72/3.95 亿吨，骨料 1.49 亿吨，混凝土 3980 万立方米，在运行光储发电装机容量 542 兆瓦。24 年公司计划资本性支出 152 亿元，同比 23 年实际支出减少 22.1%，预计 24 年新增熟料/水泥/骨料产能390/840/2550 万吨、商混 720 万立方米，产能持续扩张。 盈利能力处历史相对低位，现金流保持充沛 公司 23 年毛利率 16.57%，同比-4.7pct，23Q4 毛利率 12.42%，同比/环比分别-1.5/-3.8pct，23 年公司整体期间费用率 6.96%，同比-0.05pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.09/-0.2/-0.2/+0.46pct，最终实现归母净利率 7.4%，同比下降 4.46pct，盈利能力处历史相对低位。期末资产负债率 19.6%，同比减少 0.08pct。公司 23 年实现经营性现金流 201.1 亿元，同比增长 108.4%，主要系应收票据、应收账款、存货、预付款项等科目较年初下降所致，年末在手货币资金达 683.6 亿元，现金流依旧充沛。 分红率维持高水平，水泥主业仍具备较强竞争力 我们认为公司水泥主业仍具备较强竞争优势，当前盈利下降空间有限，若需求企稳价格弹性仍可期待，同时骨料、商混、环保和海外市场有望提供利润增量。23 年公司现金分红及现金回购 A 股股份所折算的派息额为 54.05亿元，占归母净利润比重为 51.82%，仍维持高水平。考虑行业需求下滑，下调 24-25 年归母净利润预测至 134.1/148.7 亿元（前值 149/169 亿元），预计 26 年归母净利润为 162.9 亿元。参考可比公司，给予公司 24 年 0.8倍 PB，对应目标价 29.2 元，维持“买入”评级。 风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 132,021.55 140,999.43 152,078.08 161,875.65 171,824.09 增长率(%) (21.39) 6.80 7.86 6.44 6.15 EBITDA(百万元) 25,950.51 21,347.43 23,601.31 25,987.89 28,087.11 归属母公司净利润(百万元) 15,660.75 10,430.14 13,410.90 14,866.74 16,292.71 增长率(%) (52.92) (33.40) 28.58 10.86 9.59 EPS(元/股) 2.96 1.97 2.53 2.81 3.07 市盈率(P/E) 7.67 11.52 8.96 8.08 7.38 市净率(P/B) 0.65 0.65 0.62 0.60 0.58 市销率(P/S) 0.91 0.85 0.79 0.74 0.70 EV/EBITDA 3.95 3.62 3.36 2.68 2.36 资料来源：wind，天风证券研究所 -26%-21%-16%-11%-6%-1%4%2023-032023-072023-112024-03海螺水泥沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值 图 1：公司 2018-2023 年营收及同比增速 图 2：公司 2018-2023 年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） BPS（元） PB（倍） 21A 22A 23E 24E 21A 22A 23E 24E 000672.SZ 上峰水泥 74 7.60 10.19 8.63 9.28 10.06 0.75 0.88 0.82 0.76 000877.SZ 天山股份 596 6.88 9.10 9.44 9.30 9.40 0.76 0.73 0.74 0.73 6