固定收益研究：两会后债牛行情还会延续吗？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究*专题报告 2024 年 03 月 06 日 固定收益研究 两会后债牛行情还会延续吗？ 从日前两会政府工作报告中公布的各项经济目标和财政目标数据来看，多数符合市场前期判断（5%的 GDP 目标设定，3%的赤字率以及发行 1 万亿特别国债这些市场已有预期）。但也有超预期的部分，譬如政府工作报告还指出，从今年开始，拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。超长期国债的大规模发行，在一定程度上形成供给压力，因此 3 月 5 日，三十年期国债在此影响下，回调了一天。 事实上当前十年期国债收益率和三十年期国债收益率仍持续向下，债市再次“疯狂”到非理性的态势，截止 3 月 6 日，十年期国债收益率击穿 2.3%，一度下探至 2.27%，三十年期国债收益率再次击穿 2.5%，下探至 2.43%，两者的收益率不断创历史新低。债市“疯狂”的背后或有几点原因：一是两会符合市场预期，且透漏出这届政府追求高质量发展，不“大水漫灌”和强刺激的政策定力；二是资产荒大背景未变，保险、非银机构与银行委外资金仍在持续购买债券；三是今年货币政策宽松已是明牌，后续还会有降准降息，因此机构在较确定事件下都会提前布局，投资“抢跑”；四是本周股市在经历短期反弹后开始进入震荡期，股债跷跷板效应下，利多债市。对于后续债市我们认为，债市牛市逻辑基础短期仍不变，十年期国债收益率仍有继续下探可能，全面调整可能仍需等待。 另外在货币资金面上，3 月 6 日，央行行长潘功胜在十四届全国人大二次会议经济主题记者会上表示，目前我国法定存款准备金率平均为 7%，后续仍有降准空间，因此 2 月份的降准可能就是为两会公布的万亿特别国债做准备，在当前已公布继续发行万亿特别国债的背景下，后续再次降准的可能性较大，加上今年本身就是降息大年，债市仍处于有利状态。 当然万亿特别国债的发行，以及货币、财政政策是否“默契”配合可能对货币宽松基本面形成一定扰动，去年四季度货币、财政政策配合的“不完美”（央行超季节性放水，仍未对冲掉特殊再融资债和国债的抽水）是导致四季度资金面紧张状态的原因之一，而今年央行和财政部一定会吸取去年经验，财政供给造成的货币不宽松在今年出现概率较小。 总体： 基于以上，我们将 3 月份长城证券债券投资组合设定为：配置子弹型 3年期国开债 40%，3 年期 AA 级企业债 60%，不加杠杆。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；货币政策不及预期；房地产政策超预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 作者 分析师 李 相龙 执业证书编号：S1070522040001 邮箱：lxlong@cgws.com 相关研究 1、《债市周观察（02.19-02.25）——大幅降息，债牛未了》2024-02-26 2、《春节后二月债市怎么看？》2024-02-08 3、《对当前降准降息的几点思考》2024-01-23 固定收益研究*专题报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 当前宏观经济与企业环境 ................................................................................................................................. 4 宏观经济环境：有亮点，也有待改进的地方 ................................................................................................... 4 宏观政策环境：3 月两会奠定经济目标总基调，2 月货币政策和房地产政策不断发力 ..................................... 5 银行资金面：2 月货币净投放为负，但降准背景下总基调仍宽松 .................................................................... 6 企业盈利与融资环境：融资环境改善较大，能否持续待观察 .......................................................................... 7 2. 利率市场分析................................................................................................................................................... 7 一级市场：净融资下降，发行成本继续下降 ............................................................................................ 7 二级市场：收益率曲线平坦化下移 .......................................................................................................... 8 3. 信用市场分析................................................................................................................................................. 10 一级市场：净融资额继上月继续为正，发行利率继续下降 ..................................................................... 10 二级市场：收益率陡峭化下行，AAA 等级信用利差分化 ........................................................................ 11 4.长城证券债券投资指数 .................................................................................................................................... 12 上月回顾 ..................................................................................................................................................... 12 两会后三月策略 ................................................................................