山东黄金：黄金龙头再出发

公司评级：买入 山东黄金：黄金龙头再出发 研 究 员 姚成章 投资咨询证书号 S0620523060002 联 系 方 式 025-58519173 邮 箱 czyao@njzq.com.cn 内容摘要  公司简介：公司成立于2001年，最初在2003年登陆上交所，后于2018年再次于港交所上市。在2019年，该公司实现了A+H股市值突破千亿的里程碑。经过长达26年的积极发展，公司的主导业务，即黄金领域，已构建出一条完整的产业链，涵盖了勘探、采矿、选矿、精炼以及黄金产品的深加工和销售。在2022年，公司黄金产量达到38.7吨，占全国矿产金产量的13.09%。在境内，公司矿山产出32.616吨黄金，占全国黄金产出的22%，公司为国内黄金产量最高的上市公司之一。  公司拥有优质黄金资产：截至 2022 年底，公司拥有黄金资源量 1431.4 吨，平均品位 1.73 克/吨，权益黄金资源量 1318.6 吨；拥有黄金储量565.18 吨，平均品位 1.36 克/吨，权益黄金储量 497.47 吨。公司黄金矿资源主要集中于国内以及山东省内，背靠黄金集团优质资源，集团公司“十四五”战略目标利润总额达到 80 亿元至 100 亿元，矿产金产量达到 80 吨。境外矿收购贝拉德罗和卡蒂诺矿，为公司未来发展打下坚实基础。同时公司收购银泰黄金股权，助力公司黄金业务更好发展。  黄金价格有望在震荡后继续上行：短期看，美联储表态或将于年内开启降息，市场预期最早在6月就会有实质性降息，2024年目标利率区间预计为4.5-4.75%，美债实际收益率下降以及美元指数的承压将有利于黄金价格的上涨；长期看，全球央行持续购金行为将有力支撑黄金价格的中枢。同时避险情绪仍不容忽视，近年来地缘政治冲突不断，黄金作为避险资产的配置积极性愈发增强。综合看，黄金价格在震荡后上行确定性较强。  盈利预测&投资建议：我们预计公司2023-2025年营收583.5/639.3/715.7亿元，归母净利润23.8/29.1/43.7亿元，对应市盈率42.7/34.9/23.1倍。参考可比公司相对估值，考虑到公司的优质资源以及成长性，我们给予公司“买入”评级。  风险提示：美联储降息不及预期、黄金价格大幅下跌、公司矿山生产经营出现如环保检查等问题、集团资产注入进度不及预期、其他地缘政治因素所导致的黄金价格大幅波动等。 目录 一、公司简介 二、公司拥有优质黄金资产 三、黄金价格有望震荡后继续上行 四、盈利预测&投资建议 五、风险提示 •1、公司简介 公司成立于2001年，最初在2003年登陆上交所，后于2018年再次于港交所上市。在2019年，该公司实现了A+H股市值突破千亿的里程碑。经过长达26年的积极发展，公司的主导业务，即黄金领域，已构建出一条完整的产业链，涵盖了勘探、采矿、选矿、精炼以及黄金产品的深加工和销售。 公司通过多次成功收购，巩固了其上游核心竞争优势，收购对象包括山东莱州鲁地金矿100%股权、山东地矿来金100%股权、莱州鸿昇矿业45%股权以及山东天承矿业100%股权。2023年宣布收购银泰黄金进一步增加公司核心资源竞争力。 在2022年，公司黄金产量达到38.7吨，占全国矿产金产量的13.09%。在境内，公司矿山产出32.616吨黄金，占全国黄金产出的22%，公司为国内黄金产量最高的上市公司之一。 2000年：公司正式成立 2003年：在上海交易所上市 2007年：公司市值突破百亿 2008年：收购赤峰柴金矿约73.52%的权益，获得首个山东省外矿山 2010年：收购山东金石矿业75%的股权 2011年：成为中国500强第118位 2012年：收购源鑫金矿80%权益，西和中宝金矿70%权益 2017年：收购巴里克黄金贝拉德金矿50%股权 2018年：在香港主板上市 2018年：成为世界黄金协会正式成员 2020年：收购恒兴黄金100%股份 2021年：收购卡蒂诺资源、TMAC Resources Inc. 2023年：收购银泰黄金 资料来源：公司公告，南京证券研究所 资料来源：公司公告，同花顺ifind，南京证券研究所 其他 公司是山东省国资控股企业，截至 2023 年底，公司总股本为 447342.95 万股。前三大股东里面，山东黄金集团有限公司拥有山东黄金 37.9%的股份，而山东省人民政府国有资产监督管理委员会拥有山东黄金集团有限公司 70%的股份，间接控制山东黄金，也赋予山东黄金国有企业的背景。第二大股东香港中央结算(代理人)有限公司拥有 19.20%的股份。山东黄金资源开发有限公司和山东黄金有色矿业集团分别持有 4.4%和 2.6%的股份，二者均为山东黄金集团完全控股。 子公司中控股100%企业如下图所示，其中大多从事黄金的矿采矿、冶炼、加工、销售业务等，这些子公司使山东黄金形成了较为完整的黄金产业链结构。其中银泰黄金为23年新收购标的，目前公司已增持至23.09%，同时公司计划自2023年11月16日（含本日）起6个月内，通过深圳证券交易所集中竞价系统以自有资金择机增持银泰黄金股份，累计增持金额不低于人民币12.88亿元，不超过人民币25.76亿元，增持价格上限不超过19.04元/股。 资料来源：公司公告，同花顺ifind，南京证券研究所 根据公司公告2023年Q1-Q3公司实现营收413.23亿元，同比+3.75%；Q3单季度实现营收138.98亿元，同比+38.95%，环比-2.99%。从近五年营收规模来看，除去21年因矿山事故导致停产，其余年份营收规模均在500亿元以上。 根据公司公告按产品分类营收中，外购合质金占营收比重较高，其次为矿山自产金和小金条业务。 •2、公司拥有优质黄金资产 根据公司公告，截至 2022 年底，公司拥有黄金资源量 1431.4 吨，平均品位 1.73 克/吨，权益黄金资源量 1318.6 吨；拥有黄金储量565.18 吨，平均品位 1.36 克/吨，权益黄金储量 497.47 吨。公司黄金矿资源主要集中于国内以及山东省内，境外矿有贝拉德罗和卡蒂诺矿。 矿山名称2020年2021年2022年持有权比例矿石量品位黄金金属量矿石量品位黄金金属量黄金产量黄金产量黄金产量（百万吨）（克/吨） （权益基准/吨）（百万吨）（克/吨）（权益基准/吨）（权益产量/吨)（权益产量/吨）（权益产量/吨）三山岛金矿47.83.07146.5818.62.7250.647.222.675.46100%焦家金矿1043.37350.5223.713.6887.187.474.5610.04100%新城金矿59.323.38200.7117.893.3359.594.5211.1100%玲珑金矿54.942.87157.566.62.2815.043.812.225.69100%归来庄金矿2.53.526.210.463.751.220.70.110.2100%金洲金矿4.063.127.991.982.93.531.30.290.38100%鑫汇公司9.973.6736.585.973.