大类资产风险定价周度观察：24年3月第2周

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2024 年 03 月 10 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观点评-地产企稳的标志》 2024-03-07 2 《宏观报告：宏观-“全球选举年”的不确定性》 2024-03-06 3 《宏观报告：宏观-年初经济怎么 看》 2024-03-05 大类资产风险定价周度观察-24 年 3 月第 2 周 3 月第 1 周（3 月 4 日-3 月 8 日），美股三大指数涨跌互现，Wind 全 A 下跌 0.07%，日均成交小幅下降至 10311 亿元。30 个一级行业过半数下跌；石油石化、有色金属和电力及公用事业涨幅领跑，综合金融、消费者服务和房地产表现靠后。信用债指数上升 0.08%，国债指数上涨 0.22%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：3 月第 1 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：3 月第 2 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：3 月第 2 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 -2-1012345-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A3月第2周3月第1周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金3月第2周3月第1周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 权益 3 月第 1 周，Wind 全 A 的风险溢价处在【偏高】水平位置（中位数上 1.11 倍标准差，83%分位）。沪深 300、上证 50 的风险溢价小幅下降至 69%和 57%分位，中盘股（中证 500）的风险溢价下降至 52%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 43%、41%、79%、82%分位。 3 月第 1 周，价值风格交易拥挤度继续回升，大盘价值交易拥挤度已经上升到较高位置，交易赔率明显下降，成长风格交易拥挤度还在底部，交易上性价比相对吸引力更强。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为85%、26%、71%、27%、59%、19%历史分位。Wind 微盘股指数的交易拥挤度仍出历史低点附近，中证红利指数的拥挤度在高位继续上升。 图 4：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：微盘股指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 00.20.40.60.812021-012021-022021-032021-042021-052021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-032022-042022-052022-062022-072022-092022-102022-112022-122023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-092023-102023-112023-122024-012024-03大盘价值中盘价值小盘价值大盘成长中盘成长小盘成长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%微盘股指数交易拥挤度 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 6：中证红利交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 3 月第 1 周，30 个一级行业的平均拥挤度上升至 33%分位。当前拥挤度最高的为煤炭、银行和石油石化。轻工制造、综合和房地产的拥挤度最低。 债券 3 月第 1 周，流动性溢价下降至 40%分位，流动性环境处在【中性偏松】区间内。市场对未来流动性进一步收紧的预期升至 28%分位，从历史区间来看对宽松的定价仍较积极。期限价差维持在 23%分位，利率曲线较前期走陡，长端相对于短端性价比较前期有所提升；信用溢价上升至 13%分位，信用下沉策略的性价比有限。 债券的交易拥挤度在高位进一步攀升，利率债的短期交易拥挤度保持 90%分位，交易维度上盈亏低。信用债的短期交易拥挤度上升至 79%分位。可转债的短期交易拥挤度上升至 47%分位。 商品 能源品：3 月第 1 周，布油下降至 82.05 美元/桶。原油的交易拥挤度上升至 42%分位。美国石油总储备下降 0.3%，战略储备上升 0.2%。 基本金属：3 月第 1 周，金属价格全部上涨。铜价上涨 1.56%，沪铝上涨 1.21%，沪镍上涨 0.48%。 贵金属：伦敦金现货价格上涨 4.64%。COMEX 黄金的非商业多头持仓拥挤度上涨至67%分位。现货黄金 ETF 持仓量未明显上升，机构投资人的仓位仍处在相应低位，非投资机构购金需求（主要是央行）是金价上涨的主要驱动（详见《2024 金价还能不能再创新高?》，2024 年 2 月 29 日），待后续金融属性边际改善，机构投资人由空转多，我们认为，黄金的价格仍有上行空间。黄金的短期交易拥挤度上升至 74%分位。 汇率 3 月第 1 周，美元指数收于 102.742。在岸美元流动性溢价保持 25%分位，离岸美元流动性溢价下降至 39%分位，美国在岸的流动性环境维持在【宽松】区间内。 0%20%40%60%80%100%2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-01中证红利交易拥挤度 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 离岸人民币汇率保持 7.19，中美实际利差的历史分位数仍低于中性，从赔率上看，人民币目前吸引力并不突出。 海外 CME 的美联储观察显示 3 月降息的概率几乎可以忽略不计（2.3%），维持 6 月是预期首次降息的时点，全年降息 3.8 次（假设每次 25bps）。3 月第 1 周，10Y 美债名义利率下降至 4.09%，10Y 美债实际利率下降至 1.81%，10 年期盈亏平衡通胀预期保持在 2