跨境电商正当时，综合物流龙头迎新机

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国外运（601598） 证券研究报告 2024 年 03 月 04 日 投资评级 行业 交通运输/物流 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 5.97 元 目标价格 7.19 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 5,255.92 流通 A 股股本(百万股) 5,255.92 A 股总市值(百万元) 31,377.82 流通 A 股市值(百万元) 31,377.82 每股净资产(元) 5.03 资产负债率(%) 51.12 一年内最高/最低(元) 6.23/4.01 作者 徐君 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522110001 xujuna@tfzq.com 邹嫚 联系人 zouman@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 跨境电商正当时，综合物流龙头迎新机 中国外运：全球领先的综合物流服务商 中国外运是招商局集团物流业务的统一运营平台，主营专业物流、代理及相关业务和电商业务三大板块。公司是我国货代领域的龙头，22 年全球海运货代排名第二、空运货代排名第八。同时公司作为上市央企物流企业，员工激励机制完善。 行业：关注边际改善与结构性机会，跨境电商物流迎来发展契机 22 年以来全球经贸下滑，航空货运发展承压，运价回落明显。但另一方面值得关注的是，目前以亚太为代表的航空货运市场同比降幅收窄转正，我国外贸集装箱量同比增速上行，边际改善趋势明显。从结构上来看，海外零售端电商化发展势头强劲有望为中国跨境出口电商创造新一轮的发展机遇，而跨境电商物流以航空货运模式为主，有望带动空运专线与海外仓模式份额提升。 海运代理盈利改善，跨境电商物流有望高速增长 公司拥有广泛的国内外服务网络，可提供通达全球的物流服务；2017 年以来，陆续完成了对招商物流、KLG 等收购，进一步拓宽运营边界。1）海运代理业务上，公司货代业务量虽然承压，但通过业务结构优化与延长服务链条，盈利能力改善趋势明显；2）空运代理与跨境电商物流上，公司持续加强空运通道建设，搭建全球航线网络；并加大全球基础设施布局、完善产品体系，空运通道业务高速增长，22 年以来受到需求低迷与运价下行影响，板块经营承压。随着 TEMU、Shein 等新兴跨境电商平台的高速增长，有望推动公司跨境电商业务重回上升通道。 专业物流构筑业务壁垒，中外运敦豪稳健经营增厚投资收益 1）专业物流：合同物流贡献板块主要的收入与利润。23 年公司抓住内需市场结构性机会，合同物流实现逆势增长。我们认为，公司深耕货代行业七十余年，通过其完善的国内网络及物流基础设施为客户提供定制化、专业化的综合物流服务有望构筑公司业务壁垒。2）中外运敦豪是中国成立最早、经验最为丰富的国际航空快递领导者，DHL 与中外运各持股 50%，依托 DHL 全球网络资源与中国国际快递服务网络建设，公司长期以来实现稳健发展，有望持续为公司贡献投资收益增厚利润。 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 23-25 年营业收入为 980、1056、1139 亿元，同比增速为-10%、+8%、+8%；公司归母净利润为 40.43、43.69、47.28 亿元，同比增速为-1%、+8%、+8%；对应 EPS 为 0.55、0.60、0.65 元，对应 PE 为 11x、10x、9x。参考可比公司估值，给予公司 24 年12 倍的 PE 估值，对应目标价为 7.19 元/股，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，空海运价持续下跌，跨境电商行业增长不及预期，海外经营风险，信用应收风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 124,345.53 108,816.72 97,991.42 105,559.64 113,908.78 增长率(%) 47.09 (12.49) (9.95) 7.72 7.91 EBITDA(百万元) 5,364.39 5,466.77 5,331.72 5,981.15 6,420.82 归属母公司净利润(百万元) 3,713.40 4,068.26 4,043.01 4,369.20 4,727.74 增长率(%) 34.82 9.56 (0.62) 8.07 8.21 EPS(元/股) 0.51 0.56 0.55 0.60 0.65 市盈率(P/E) 11.73 10.70 10.77 9.97 9.21 市净率(P/B) 1.32 1.25 1.16 1.08 1.01 市销率(P/S) 0.35 0.40 0.44 0.41 0.38 EV/EBITDA 5.20 3.70 6.40 5.07 4.30 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-13%-3%7%17%27%37%2023-032023-072023-11中国外运沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 中国外运：全球领先的综合物流服务商 .................................................................................. 5 1.1. 公司简介：招商局旗下综合物流服务商 ................................................................................ 5 1.2. 股权架构：招商局控股，员工激励机制完善 ....................................................................... 6 1.3. 财务数据：盈利优化，现金流持续改善 ................................................................................ 7 2. 跨境物流：跨境电商正当时，出海物流引新机 ...................................................................... 9 2.1. 国际货代商业模式 .......................................................................................................................... 9 2.2. 跨境物流：关注边际改善与跨境电商结构性机会 .............................................................. 9 2.3. 跨境电商有望带动专线与海外仓模式份额提升 ................................................................ 12 3. 海运代理盈利改善，跨境电商物流有望高速增长