苏州固锝(002079)公司研究报告：银浆收入稳步增长，关注各业务新进展

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/信息设备/半导体产品与半导体设备 证券研究报告 苏州固锝（002079）公司研究报告 2024 年 02 月 22 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 02 月 22 日收盘价（元） 8.97 52 周股价波动（元） 6.80-16.94 总股本/流通 A 股（百万股） 808/807 总市值/流通市值（百万元） 7248/7239 市场表现 [Table_QuoteInfo] -52.62%-39.62%-26.62%-13.62%-0.62%2023/2 2023/52023/8 2023/11苏州固锝海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -12.1 -18.0 -27.0 相对涨幅（%） -17.8 -21.8 -23.5 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:徐柏乔 Tel:(021)23219171 Email:xbq6583@haitong.com 证书:S0850513090008 联系人:罗青 Tel:(021)23185966 Email:lq15535@haitong.com 联系人:吴志鹏 Tel:(021)23215736 Email:wzp15273@haitong.com 联系人:王天璐 Tel:(021)23185640 Email:wtl14693@haitong.com 银浆收入稳步增长，关注各业务新进展 [Table_Summary] 投资要点：  半导体+新能源双轮驱动，光伏浆料业务后来居上。根据公司 2021 年度报告，2020 年公司半导体产品销售收入占公司总收入 58.1%、新能源为 41.7%；而根据公司 23 年半年度报告，23H1 半导体、新能源收入占比已变化 28.9%、70.5%。公司全资子公司苏州晶银是国内首批实现光伏正面银浆产品商业化的领先品牌之一，我们认为相对旺盛的光伏需求将继续促进配套产业的发展。  银浆业务迅速发展，三大优势+差异化路线突出。根据公司 2022 年度报告，22 年公司实现银浆销量 425 吨，同比增长 85.4%。除销量大增外，公司还有三大优势值得关注：1）积极拥抱新技术，尤其在 HJT 型浆料与激光辅助烧结（LECO）方面进展较快，根据公司 11 月 5 日投资者关系记录表，苏州晶银在 HJT 型浆料的市占率超过 50%、23 年 10 月出货量超过 10 吨，且 50%银包铜浆、LECO 银浆也均进入量产阶段；2）银粉国产化进展快，根据公司11 月 5 日投资者关系记录表，苏州晶银的 P 型、TOPCon 银浆产品已全部实现银粉国产化，能有效降低成本、并规避进口银粉的外汇与贸易风险；3）布局国际化，截至 23Q2 公司拥有 1000 吨产能，根据 22 年董事会决议公告，公司还计划以自筹资金在马来西亚设立海外工厂，目前正积极推进。我们认为，随着公司差异化战略的深入，银浆业务毛利率有能力保持业内较高水平。  半导体业务积极拓展，汽车电子与传感器值得关注。根据公司 22 年度报告及23 半年度报告，公司自成立以来专注于芯片设计、功率器件与封测领域，拳头产品为整流二极管，受半导体市场整体下行影响，2023 年公司半导体业务发展遇到一定瓶颈。为此，公司布局车规级产品、车规产线已于 23Q2 初步建成；另外，公司参股公司苏州明皜在传感器设计领域也已有一定积累。  股权激励实施进行时，前两个行权条件已能达成。根据 2022 年公司相关授予公告，公司拟向 154 名激励对象授予 604.8 万份股票期权，行权触发条件为自 22 年起，累计一年/两年/三年营业收入金额不低于 27/57/92 亿元；目标条件为累计一年/两年/三年营业收入金额不低于 29/62/100 亿元。公司 22 年实现营业收入 32.7 亿元、23 年前三季度已实现营业收入 28.2 亿元，我们认为行权条件顺利达成有望，稳健的股权激励能有效提振公司整体信心。  盈利预测与评级：我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 1.60、2.84、4.08亿元，同比降低 56.8%、增长 77.3%、增长 43.6%。公司为光伏银浆与半导体器件中坚力量，盈利能力保持较高水平，参考可比公司给予公司 2024 年26-27 倍 PE 估值，对应合理价值区间 9.10-9.45 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：下游需求不及预期风险；行业和市场竞争风险；客户风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2476 3268 3990 5317 6756 (+/-)YoY(%) 37.2% 32.0% 22.1% 33.2% 27.1% 净利润（百万元） 218 371 160 284 408 (+/-)YoY(%) 140.9% 70.3% -56.8% 77.3% 43.6% 全面摊薄 EPS(元) 0.27 0.46 0.20 0.35 0.50 毛利率(%) 19.0% 17.2% 14.0% 15.0% 15.4% 净资产收益率(%) 9.1% 13.6% 5.5% 8.9% 11.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃苏州固锝（002079）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  盈利预测阐述：1）光伏银浆业务：预计 2023-2025 年营业收入分别为 30.49/ 42.41/ 55.14 亿元，营业成本分别为26.47/ 36.61/ 47.01 亿元，毛利率分别为 13%/ 14%/ 15%；2）半导体业务：预计 2023-2025 年营业收入分别为 9.18/ 10.39/ 11.95 亿元，营业成本分别为 7.65/ 8.31/ 9.80 亿元，毛利率分别为 14%/ 20%/ 18%；3）其他业务：预计2023-2025 年营业收入分别为 0.24/ 0.36/ 0.47 亿元，毛利率分别为 20%/ 20%/ 20%。 表 1 苏州固锝分业务盈利预测 2022 2023E 2024E 2025E 光伏银浆 营业收入（亿元） 19.92 30.49 42.41 55.14 yoy 70% 53% 39% 30% 营业成本（亿元） 17.04 26.47 36.61 47.01 毛利率 14% 13% 14% 15% 半导体 营业收入（亿元） 12.66 9.18 10.39 11.95 yoy -3% -28% 13% 15% 营业成本（亿元） 9.93 7.65 8.31 9.80 毛利率 22% 14% 20% 18% 其他业务 营业收入（亿元） 0.10 0