基金专题报告：规模因子在FOF组合构建中的应用

基金研究 | 基金专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 基金研究证券研究报告 2019 年 06 月 11 日 作者 吴先兴 分析师SAC 执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 18616029821 相关报告 1《天风证券-专题报告：基金市场存在日历效应吗？》 2019-03-12 2《天风证券-专题报告：基金的风格划分 及 增 强FOF 组 合 构 建 研 究 》2018-12-13 3《天风证券-专题报告：基金资产配置的 板 块 选 择 能 力 评 价 体 系 》 2018-08-09 4《天风证券-专题报告：基金资产配置的 行 业 选 择 能 力 评 价 体 系 》 2018-05-08 5《天风证券-专题报告：基于风格加权的 基 金 选 股 能 力 评 价 体 系 》 2018-02-08 6《天风证券-专题报告：基于模拟全持仓的基金配置偏好分析：2019Q1 主动权益类基金仓位普升，加仓消费等板块》2019-04-24 7《天风证券-专题报告：基于模拟全持仓的基金配置偏好分析：2018Q4 主动权益类基金仓位普降，加仓房地产》 2019-01-29 8《天风证券-专题报告：基于模拟全持仓的基金配置偏好分析：2018Q3 主动权益类基金加仓金融板块大幅减仓医药行业》2018-11-02 规模因子在 FOF 组合构建中的应用 选股能力作为优秀基金经理特有的品质，与之对应的选股 Alpha 因子对基金未来业绩具有良好的预测性。虽然我们发现很多其他因子同样能够预测基金未来业绩，但是这些因子与选股 Alpha 因子的相关性普遍较高。为了提升因子选基的有效性，我们应该寻找更多低相关度的因子。因此，本篇报告试图研究规模因子在 FOF 组合构建中的应用。 矛与盾：基金的业绩和规模 我们发现，基金短期业绩与规模的相关性较弱，长期业绩与规模存在一定正相关性；而基金业绩与规模增长率的正相关性较强，且良好的短期业绩比长期业绩对规模增长率的提升更加明显。此外，基金的业绩持续性较弱，过去业绩优异的基金未来不一定优异。事实上，基金规模与未来业绩整体上呈现负相关性，即规模越大的基金未来业绩相对越弱。 基金份额：比基金规模更显著的选基因子 分组有效性检验发现，规模因子与未来业绩整体呈现倒 U 型关系。剔除规模在 3 亿元以下的基金只能小幅修正多空头收益，分组超额收益单调性依旧较弱。我们将基金规模进行分解计算基金份额因子，得到了比规模因子更显著的选基因子。 选股 Alpha：长期有效的选基因子 与此同时，我们还对剥离风格之后的选股 Alpha 因子进行有效性检验。发现，其与基金未来业绩存在稳定且显著的正相关性，且诸多由基金业绩指标衍生的选基因子与其相关性较高。 高 Alpha+低份额：寻找长期低估的基金 因选股 Alpha 和基金份额因子都能够预测基金未来业绩，其两者的相关性较低，所以我们构建了综合选基因子，其筛选的是长期具备选股能力但规模却偏小的基金，即被投资者“低估 ”的基金。 基金选基因子的 FOF 组合策略 每期选择选基因子得分最高的 20 只基金，可以构建无约束 FOF 组合；每期最大化选基因子值，同时约束组合风险暴露，可以构建有约束 FOF 组合。 实证研究发现，2009 年 2 月以来，两个 FOF 组合均能长期稳定跑赢基准指数，其中，无约束 FOF 组合年化收益为 12.48%，年化超额收益为 5.67%；有约束 FOF 组合年化收益为 14.35%，年化超额收益为 7.54%。可见，约束组合风险暴露，能够更好地提升组合收益。 风险提示：本报告为基于历史数据统计结果，市场结构调整和基金风格变动等风险均可能使得模型失效。 基金研究 | 基金专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 引言 ........................................................................................................................................................... 42. 矛与盾：基金的业绩和规模 .............................................................................................................. 43. 基金份额：比基金规模更显著的选基因子.................................................................................... 53.1. 规模因子的有效性分析 ............................................................................................................ 5 3.2. 截尾后的规模因子有效性分析 ............................................................................................... 6 3.3. 基金份额因子的有效性分析 ................................................................................................... 7 （1）基金单位净值.................................................................................................................... 8 （2）基金份额............................................................................................................................. 9 4. 选股 Alpha：长期有效的选基因子 ............................................................................................... 105. 高 Alpha+低份额：寻找长期低估的基金 ................................................................................... 136. 基于选基因子的 FOF 组合构建....................................................................................................... 156