宏观经济研究：日经225指数接近历史高点

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究*专题报告 2024 年 01 月 25 日 宏观经济研究 日经 225 指数接近历史高点 2023 年底，日经 225 指数回升至 33464，距离历史最高点 39000 点附近只差 14.2%。进入 2024 年，日本股市并未停止上涨的步伐，日经 225指数继续朝着历史最高点迈进。1 月 24 日，日经 225 指数到达 36226 点附近，距离 39000 点只差 7.1%左右。我们在《2024 年全球大类资产配置展望》中看多日本股市，预期正在一步步兑现。 经济基本面变化是日本股市上涨的短期逻辑。2023 年三季度，日本经济外需的拉动效果已经超过内需，经济增长动能实现从内需向外需的切换。日本外需的好转主要得益于汇率的贬值。根据美元兑日元领先日本贸易顺差大概两年的规律，可以看出 2024 年可能是日本贸易逆差继续缩小的一年，而2025 年可能是转为贸易顺差并扩大的一年。从结构上来说，美国经济复苏带动进口增加，从日本进口的速度恢复的更快更早。 日本股市上涨的长期逻辑有三方面因素。第一，土地价格调整基本结束，市场出清。1955 年至今，日本住宅土地价格指数呈现出涨、跌、平的三个大周期走势。2012 年之后，日本土地价 格基本保持不变，土地市场逐步出清。房地产对日本经济的长期负面影响基本结束，日本股市也基本上抛掉了房地产的负担，从此之后开启新一轮牛市。 第二，经济结构持续优化，产业升级。在土地泡沫破裂之后，日本几乎所有行业都陷入停滞，但信息和通信行业仍在快速增长。而且，2008 年之后日本资本过剩问题得到解决，投资回归正增长，拉动制造业恢复。2020 年疫情后，日本经济又迎来新的发展机遇，消费和金融服务业快速扶苏，尤其是当下日本金融行业发展迅速，推动了日经 225 的进一步上升。 第三，深挖人口潜力，释放劳动力。2008 年日本人口达到顶峰，1.28 亿人，之后持续回落。到 2022 年已经下降至 1.25 亿人。但日本劳动力人口从2012 年开始止跌回升，从 6550 万人增加到接近 6900 万人。同时伴随着的是劳动力指数同步回升，随着劳动力人口的增加，提高了日本经济的增长速度，也带动了股指的持续上涨。 综上所述，日元贬值促使出口增长，拉动经济增速，进而带动日经 225 指数的上涨。而日元的贬值是依靠国内外货币政策的相互作用产生的，我们认为美国会在 2024 年下半年开启降息周期，而日本在考虑退出负利率。一个要降息，一个要加息，两国的利率差可能会缩小。日元可能升值。而日元升值也可能预示着日本出口可能变慢，影响经济增长，日经 225 指数或见顶回调。 风险提示：日元升值影响出口；日本货币政策调整；地缘政治冲突；全球经济下滑 作者 分析师蒋飞 执业证书编号：S1070521080001 邮箱：jiangfei@cgws.com 相关研究 1、《正在兑现预期—2024 年 1 月降准点评》2024-01-24 2、《如何提振市场信心？—宏观经济专题报告》2024-01-23 3、《四季度平稳收官——12 月经济数据点评》2024-01-17 宏观经济研究*专题报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 日本股市上涨的短期逻辑是什么？ ................................................................................................................. 3 2. 日本股市上涨的长期逻辑是什么？ ................................................................................................................. 5 3. 下一阶段日本货币政策如何走？..................................................................................................................... 8 风险提示 ............................................................................................................................................................ 10 图表目录 图表 1： 日经 225 指数......................................................................................................................................... 3 图表 2： 日本股市和制造业 PMI ........................................................................................................................... 3 图表 3： 日本股市和 GDP 增速 ............................................................................................................................. 3 图表 4： 日本 GDP 家庭消费和资本形成总额同比 ................................................................................................. 4 图表 5： 日本内需和外需对 GDP 同比的拉动 ........................................................................................................ 4 图表 6： 日本贸易差额和日元汇率 ....................................................................................................................... 4 图表 7： 日元汇率和日经 225 指数 ....................................................................................................................... 4 图表 8： 日本出口增速、美国进口日本增速和美国进口增速 ................................