投资策略研究：自上而下全A盈利预测研究

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 投资策略研究*深度报告 2024 年 01 月 22 日 投资策略研究 自上而下全 A 盈利预测研究 站在投资的角度，影响股票价格的因素包括估值和盈利，相对于估值的频繁波动，盈利预测则相对确定一些，因此，盈利预测历来都是股票投资的核心内容；盈利系统性研究较为庞大，按对象可分成全 A、行业、个股，按内容可分成盈利跟踪和盈利预测；相较盈利预测，盈利跟踪分析的是过去、已发生的盈利状况。 本文仅讨论全 A 盈利研究，针对全 A 整体业绩，推出自上而下全 A 盈利研究框架，由三部分组成，盈利跟踪、盈利预测、盈利预期差。盈利跟踪分析过往已披露财报季度的盈利数据，盈利预测研究当前已发生、财报未披露季度的盈利数据和预测未来盈利数据。 对于全 A 盈利跟踪，市场普遍采用自下而上的研究方法，通过收集公司财务数据，加总得到全 A 的盈利数据，由于财报披露存在滞后性，导致全 A 盈利跟踪的时效性大幅降低，其意义也随之下降。 对于全 A 盈利预测，我们采用自上而下的研究方法，利用宏观分析师对经济指标的一致预期，进行盈利预测。自上而下的宏观法是建立在宏观经济指标与企业整体盈利相关联的前提下，该方法和前提假设存在充分的理论依据，并且存在统计学上的强相关性。 在自上而下全 A 盈利预测研究体系下，盈利预测的核心是建立宏观经济指标与企业盈利之间的逻辑关系。为此，我们采用多元线性回归的思路，以宏观经济指标为自变量，以全 A 盈利数据为因变量，构建自上而下全 A 盈利模型。营收增速模型主要以 PPI 同比和工业增加值同比为宏观经济指标构建，拟合效果较好，体现我国企业主要以工业和制造业公司为主，企业整体业绩受产品出厂价格影响，产品出厂价格越高，企业业绩将大幅提升。毛利率模型主要以 PPI 同比、PPIRM 同比、工业增加值同比为宏观经济指标构建，体现产品价格及原材料价格对企业毛利率的影响。利润模型主要以工业增加值同比和信贷脉冲为宏观经济指标构建，在剔除金融板块后，全 A 利润增速模型的拟合效果大幅提升；模型展示企业整体盈利与工业增加值和信贷脉冲之间存在较强的逻辑关系，工业增加值和信贷脉冲都与固定资产投资完成额相关度较高，每当企业整体利润大幅提升，企业往往将部分未分配利润和企业融资所得资金转为投资，以购买新设备、新建产能等形式支出，提高企业生产能力，因此，利润增速与工业增加值、信贷脉冲存在一定的因果关系。 利用宏观分析师的一致预期，我们构建了 2024 年盈利预测，预计营收增速、毛利率、利润增速整体呈现逐步复苏态势（见下表）。2024 年全 A 年度营收增速预计 8.17%，全 A 毛利率预计 35.94%，全 A 利润增速预计 9.81%，2024年全 A（非金融）营收增速预计 8.05%，全 A（非金融）毛利率预计 24.50%，全 A（非金融）利润增速预计 3.83%。整体看，企业利润增速恢复程度预计将好于营收增速，金融性企业的利润修复节奏或早于非金融性企业。 风险提示：数据统计错误风险、模型训练风险、模型过拟合风险、历史不代 作者 分析师 汪 毅 执业证书编号：S1070512120003 邮箱：yiw@cgws.com 联系人 简 宇涵 执业证书编号：S1070122080002 邮箱：jianyuhan@cgws.com 相关研究 1、《图解本周 A 股估值风格变化 0120》2024-01-21 2、《出海之路：逆全球化背景下的破壁机会——出海系列一》2024-01-18 3、《当前雪球产品是否会影响指数波动？--长城策略周论市场（0108-0114）》2024-01-15 投资策略研究*深度报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 表未来、模型盈利预测与实际盈利不一致风险 投资策略研究*深度报告 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.引言 .................................................................................................................................................................. 5 2. 自上而下全 A 盈利研究体系 ............................................................................................................................. 5 2.1 盈利跟踪................................................................................................................................................. 6 2.2 盈利预测................................................................................................................................................. 6 2.2.1 盈利预测：已发生、未披露财报的季度 ......................................................................................... 8 2.2.2 盈利预测：未发生季度 .................................................................................................................. 9 2.3 盈利预测差 ........................................................................................................................................... 10 3. 全 A 盈利模型研究 ......................................................................................................................................... 10 3.1 全 A 营收增速 ....................................................................................................................................... 11 3.2 全 A 毛利率 ......................