投资银行业与经纪业行业关于雪球期权产品受市场关注的点评：雪球受市场关注，头部券商受益格局优化

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2024.01.18 雪球受市场关注，头部券商受益格局优化 ——关于雪球期权产品受市场关注的点评 刘欣琦(分析师) 王思玥(研究助理) 021-38676647 021-38031024 liuxinqi@gtjas.com wangsiyue028676@gtjas.com 证书编号 S0880515050001 S0880123070151 本报告导读： 指数持续调整使市场对雪球的关注度提升。预计市场所关注的雪球产品情况对券商整体业绩影响有限，专业化能力强的头部券商将受益于业务竞争格局的优化。 摘要： 事件：市场的持续调整使投资者对雪球关注度提升。 点评： [Table_Summary]  雪球期权是一种障碍期权，合约约定敲入价格，标的价格跌破敲入价格时，投资者可能会承担标的实际损失，合约挂钩标的以股指类为主。1）雪球期权产品是一种“障碍期权”，合约约定产品的敲入价格，当合约挂钩的标的资产价格跌破敲入价格，且此后观察日未能高于敲出价格时，投资者将承担到期时标的的实际损益。2）雪球期权挂钩标的以股指类为主。截止到 7 月最新数据，场外衍生品名义本金规模为 23059 亿元，当月新增场外衍生品合约名义本金规模 8428 亿元，新增场外期权名义本金规模 3751 亿元，其中股指期权为 2169 亿元，占比 58%，个股期权为 380 亿元，占比 10%。  预计当下引发市场关注的部分雪球合约多数于 2023 年 2-4 月开仓。1）市场中雪球产品的敲入线多数为 70%-80%，合约存续期以 1 年期、2 年期为主。1 月 17 日，中证 500、中证 1000 点位分别达到 5062、5389，对应面临市场关注的雪球开仓时点位最低为 6327、6736，目前仅 2022 年 1-3 月、2022 年 6-8 月以及 2023 年 2-4 月合约开仓时点位处于该区间。2022 年开仓合约存续较少，且多数于 2022 年 7-8 月及2023 年 2-4 月敲出，当下面临关注的雪球多数为 2023 年 2-4 月开仓合约。2）2023 年 2-4 月，券商股指类场外期权新开合约名义本金共计 6009.24 亿元，预计其中约有 30%为股指雪球。  雪球合约若发生敲入将导致券商减持部分指数标的期货多头头寸，更多于期货市场而非股票现货市场减持对冲所需指数标的。1）为对冲标的资产价格波动风险，券商为客户新开雪球期权合约后，会持有部分指数标的的期货多头进行 Delta 对冲。2）雪球发生敲入后，根据合约的 Delta，券商预计会减持部分指数标的期货多头头寸，更多于期货市场而非股票现货市场减持对冲所需指数标的。  投资建议：雪球合约敲入对券商整体业绩影响有限，场外衍生品业务专业化能力更强的头部券商更受益于竞争格局的优化，个股推荐中信证券。1）由于券商会对雪球合约采取 Delta 对冲，避免自身承担标的资产价格波动风险，雪球若发生敲入，对券商影响有限。2）场外衍生品业务专业化能力更强的头部券商，其应对雪球敲入时，专业化优势将进一步凸显，市场竞争格局将更为头部集中。  风险提示：权益市场持续下行。 2 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级: 增持 [Table_subIndustry] 细分行业评级 [Table_DocReport] 相关报告 投资银行业与经纪业《高股息和政策利好是非银板块主线》 2024.01.14 投资银行业与经纪业《强监管利于头部机构，金融租赁迎新规》 2024.01.07 投资银行业与经纪业《突出投行综合性、功能性，利好头部券商》 2024.01.01 投资银行业与经纪业《头部险企将受益监管新政，开门红成当前催化剂》 2024.01.01 投资银行业与经纪业《建议于底部增持非银》 2023.12.24 行业事件快评 股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 投资银行业与经纪业 行业事件快评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 3 表 1：推荐公司估值表 EPS 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E P/E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 评级 中信证券 1.79 1.44 1.47 1.71 2.00 中信证券 10.76 13.36 13.08 11.23 9.61 增持 BVPS 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E P/B 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 评级 中信证券 16.18 17.08 17.13 18.34 19.76 中信证券 1.19 1.13 1.12 1.05 0.97 增持 注：数据截至 2024 年 1 月 17 日；数据来源：Wind，国泰君安证券研究 行业事件快评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 3 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并