科达制造(600499)非洲建材先行者：盈科而后进，通材而达识

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 科达制造（600499） 证券研究报告 2024 年 01 月 08 日 投资评级 行业 机械设备/专用设备 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 10.55 元 目标价格 13.44 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,948.42 流通 A 股股本(百万股) 1,948.42 A 股总市值(百万元) 20,555.83 流通 A 股市值(百万元) 20,555.83 每股净资产(元) 5.92 资产负债率(%) 43.47 一年内最高/最低(元) 16.51/9.77 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 任嘉禹 联系人 renjiayu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《科达洁能-公司点评:海外业务持续发 力 ， 被 低 估 的 盐 湖 锂 标 的 》 2017-09-05 2 《科达洁能-公司点评:定增过会，加码 新 能 源 锂 电 业 务 与 陶 瓷 设 备 》 2017-07-21 3 《科达洁能-首次覆盖报告:收购蓝科锂业发力新能源材料，陶瓷设备触底反 弹》 2017-01-05 股价走势 非洲建材先行者：盈科而后进，通材而达识 陶机为本，锂电为径，海外建材驰而不息 公司早年以陶瓷机械设备起家，成长为亚洲第一、世界第二大陶瓷机械设备龙头。17 年参股蓝科锂业布局盐湖提锂，并于 16 年开始在非洲持续投资建设陶瓷厂，目前形成了建材机械、海外建材、锂电材料及装备三大板块的业务布局。22 年蓝科锂业贡献 34.5 亿元投资收益，带动公司业绩高增。往后看，我们认为公司高毛利率、高成长的海外建材销售业务或将成为业绩驱动和估值催化的核心变量，22 年毛利润占比已达 43.2%。 非洲建筑陶瓷需求加速释放，公司产能扩张不止步 非洲人口持续高增长，但城市配套设施不完善，居民住房需求有望加速释放，带动建材市场扩容。截至 22 年非洲人均陶瓷消费量仅 0.92 平米/人，与世界平均 2.05 平米/人相比仍有一定差距。从供需关系来看，22 年非洲陶瓷消费量为 12.42 亿平米，14-22 年 CAGR 为 6.6%，仍有 2 亿平米依赖于进口。我们测算到 2028 年非洲建筑陶瓷市场规模有望达到 627 亿元，22-28年 CAGR 有望达 10.09%。科达于 17 年和贸易商森大集团合资打造科达非洲，科达持股 51%，截至 22 年海外建材收入 33 亿元，18-22 年 CAGR 高达42%。竞争格局角度，科达已成长为非洲陶瓷市场头部企业，22 年产量 1.23亿平方米，市占率 11.9%，在资金、技术、渠道方面已形成核心壁垒。 技术为先铸造核心壁垒，开拓海外获取增量 陶瓷机械设备业务需关注三个亮点：1）国内环保及碳中和有望带来建筑陶瓷产线改造机会，此前公司通过定增等方式引入了宏宇集团、马可波罗、新明珠等相关方作为股东，实现了和下游头部客户的绑定，随着陶瓷行业集中度进一步提升，后续获取订单具备先发优势。2）积极开拓高毛利的海外陶机业务，截至 23H1 海外订单占比已达 60%。3）开展墨水、色釉料等配件耗材业务，有望进一步增厚利润。 参股蓝科锂业，提锂成本优势凸显 2017 年科达通过股权收购间接持有蓝科锂业 43.58%的股份，布局盐湖提锂。22 年实现碳酸锂销售 3 万吨，给科达贡献 34.5 亿元投资收益。我们认为蓝科优势在于成本较低，单吨提锂成本仅 3 万元。 看好海外建材业务弹性，首次覆盖，给予“买入”评级 我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 24.5/21.4/24.1 亿元，同比分别-42%、-12%、+12%。我们采用分部估值法，预计 24 年公司建材机械、海外建材销售、锂电（蓝科锂业投资收益）归母净利润分别为 3、8、9 亿元，参考可比公司估值，给予 24 年 PE 分别为 11、17.5、10 倍，对应目标总市值为 262 亿元，对应目标价 13.44 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外竞争加剧，汇兑风险，碳酸锂价格大幅波动，地缘政治风险，测算具有主观性，产能扩张进度不及预期，诉讼导致的减值风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,796.68 11,157.20 10,139.93 11,570.79 13,244.41 增长率(%) 32.57 13.89 (9.12) 14.11 14.46 EBITDA(百万元) 2,150.07 6,120.15 3,830.47 3,449.50 3,727.35 归属母公司净利润(百万元) 1,005.76 4,250.93 2,447.50 2,144.54 2,409.98 增长率(%) 253.53 322.66 (42.42) (12.38) 12.38 EPS(元/股) 0.52 2.18 1.26 1.10 1.24 市盈率(P/E) 20.44 4.84 8.40 9.59 8.53 市净率(P/B) 3.00 1.80 1.53 1.38 1.25 市销率(P/S) 2.10 1.84 2.03 1.78 1.55 EV/EBITDA 22.26 4.33 4.91 5.44 5.10 资料来源：wind，天风证券研究所 -34%-28%-22%-16%-10%-4%2%8%2023-012023-052023-09科达制造沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司基本情况概览 ........................................................................................................................ 4 1.1. 公司概况：陶机为本，锂电为径，海外建材驰而不息 .................................................... 4 1.2. 财务分析：收入稳步提升，业务转型驱动业绩高增 ......................................................... 7 2. 海外建材：受益非洲陶瓷需求加速释放，产能扩张不止步 ............................................... 10 2.1. 非洲城市化进程加速，助力瓷砖市场量价齐升 .............