大类资产风险定价周度观察：24年1月第1周

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2024 年 01 月 03 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观-2024 年年初经济怎么看》 2024-01-02 2 《宏观报告：宏观-无力的脱钩》 2023-12-26 3 《宏观报告：宏观-大类资产风险定价周度观察-23 年 12 月第 5 周》 2023-12-25 大类资产风险定价周度观察-24 年 1 月第 1 周 12 月第 5 周各类资产表现： 12 月第 5 周，美股三大指数普遍上涨。Wind 全 A 上涨 2.62%，日均成交额上升至 7295.33 亿元。30 个一级行业中有 26 个实现上涨，电力设备及新能源、食品饮料和有色金属表现相对靠前；房地产、交通运输和煤炭表现靠后。信用债指数上升 0.33%，国债指数上涨 0.28%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：12 月第 5 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：1 月第 1 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：1 月第 1 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 -3-2-101234-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A1月第1周12月第5周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金1月第1周12月第5周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 权益 12 月第 5 周，Wind 全 A 的风险溢价处在略高于【中性】水平位置（中位数上 0.32倍标准差，60%分位）。沪深 300、上证 50 和中盘股（中证 500）的风险溢价小幅上升至79%、75%和 36%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 65%、30%、60%、61%分位。 12 月第 5 周，所有风格的交易拥挤度都在继续寻底。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为 9%、7%、20%、13%、25%、25%历史分位。 12 月第 5 周，30 个一级行业的平均拥挤度下降至 31%分位。当前拥挤度最高的为煤炭、综合和传媒。房地产、建材和消费者服务的拥挤度最低。 图 4：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 债券 12 月第 5 周，流动性溢价上升至 63%分位，流动性环境维持偏紧。市场对未来流动性进一步收紧的预期依然偏低（15%分位）。期限价差上升至 8%分位，利率曲线扁平，长端相对于短端性价比低；信用溢价下降至 33%分位。 债券的交易拥挤度开始回升，利率债的短期交易拥挤度上升至 66%分位，信用债的短期交易拥挤度上升至 47%分位。可转债的短期交易拥挤度下降至 22%分位。 商品 能源品：12 月第 5 周，布油下跌 2.58%至 77.08 美元/桶。原油的交易拥挤度下降至16%分位，交易层面上性价比显现。美国石油总储备下降 1.05%，战略储备上升 0.22%。 基本金属：12 月第 5 周，金属价格涨跌互现。铜价下降 0.13%，沪铝上升 2.07%，沪镍下跌 4.59%。 贵金属：伦敦金现货价格上升 0.47%。COMEX 黄金的非商业多头持仓拥挤度维持在64%分位。现货黄金 ETF 周均持仓量上升 0.17%，黄金的短期交易拥挤度下降至 75%分位。 汇率 0%20%40%60%80%100%大盘价值中盘价值小盘价值大盘成长中盘成长小盘成长 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 12 月第 5 周，美元指数下降 0.32%，收于 101.38。在岸美元流动性溢价下降至 42%分位，离岸美元流动性溢价下降至 61%分位，美国在岸的流动性环境较宽松。 离岸人民币汇率下降至 7.09，中美实际利差的历史分位数仍低于中性，从赔率上看，人民币目前吸引力并不突出，但从胜率来说，目前到明年年中，人民币或处在偏强通道内。（详见《人民币升值的五个问题》，2023 年 12 月 2 日） 海外 12 月第 5 周，10Y 美债名义利率下跌 2bps 至 3.88%，10Y 美债实际利率上升 1bps 至1.72%，10 年期盈亏平衡通胀预期下跌至 2.16%。美国 10 年-2 年期限利差倒挂幅度缩小至 35bps。截止 23 年的最后一个交易日，CME 的美联储观察依旧显示市场预期 3 月FOMC 降息概率超过八成，且 24 年全年将降息六次。而周内美债利率开始反弹，鉴于美国制造业周期开始回暖，我们认为薪资增速的后续降幅可能不及预期，通胀的下行可能也不及市场预期那般顺利。因此当前较快、幅度较大的降息预期需要调整，美债利率可能阶段性有所反弹。（详见《过激的降息预期需要调整》，2023 年 12 月 13 日） 12 月第 5 周，美股三大指数普遍上涨。道琼斯、标普 500 和纳斯达克分别上升0.81%、0.32%和 0.12%。标普 500、道琼斯和纳斯达克的风险溢价分别维持在 39%、19%和26%分位，当前美股的性价比十分有限。美国投机级信用溢价下降至 8%，投资级信用溢价下降至 18%分位，信用环境非常宽松。 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。