宏观点评：2024年年初经济怎么看

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2024 年 01 月 02 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 孙永乐 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523010001 sunyongle@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观-无力的脱钩》 2023-12-26 2 《宏观报告：宏观-大类资产风险定价周度观察-23 年 12 月第 5 周》 2023-12-25 3 《宏观报告：宏观-2024 年制造业投 资展望》 2023-12-23 2024 年年初经济怎么看 在 12 月 PMI 和部分高频数据均走弱时，市场开始关注 2024 年初经济、金融数据能否迎来开门红。 我们认为 2024 年政策“宽信贷”的诉求有所降低，并要求“平滑信贷波动”，在 2023 年高基数的情况下，预计年初的信贷增速可能走低。 2024 年初，我们预计经济数据中相对确定的是消费和出口，年初消费增速有望企稳、出口或延续小幅回暖走势，压力可能更多的集中在投资上。 年初经济数据可能面临一定压力的情况下，我们预计 3 月“两会”和 4 月政治局会议的政策力度可能会有变化，以此来推动 2024 年经济进一步复苏。 风险提示：出口数据继续超预期，政策力度低于预期，经济运行低于预期 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 在 12 月 PMI 和部分高频数据均走弱时，市场开始关注 2024 年初经济、金融数据能否迎来开门红。 我们认为 2024 年政策“宽信贷”的诉求有所降低，并要求“平滑信贷波动”，在 2023 年高基数的情况下，预计年初的信贷增速可能走低。 回望 2023 年初，信贷投放节奏明显前置。一季度受政策支持、企业预期改善、实体融资需求回暖的支撑，新增人民币贷款 10.6 万亿，同比多增 2.3 万亿，占 2023 年前 11 个月总信贷投放的 49.1%，高于 2018-2022 年均值 11 个百分点。其中 1 月新增人民币贷款 4.9 万亿，占前 11 个月信贷投放的比重为 22.7%，高于 2018-2022 年均值 3.3 个百分点。 相比于 2022 年四季度货币政策例会强调要“加大稳健货币政策实施力度…着力为实体经济提供更有力支持…为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步”1，2023 年三季度货币政策执行报告和四季度例会2对信贷增速的诉求有所降低，更强调的是“积极盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”，“不宜过于关注新增贷款情况”，“加强贷款均衡投放，统筹衔接好年末年初信贷工作，适度平滑信贷波动”。 另外，企业融资需求也有所回落。2023 年初的信贷扩张以企业中长期贷款为主，其中一季度新增企业人民币贷款 9 万亿，占新增信贷的比重为 85%；新增企业中长期贷款 6.7 万亿，占企业贷款比重为 74%。然而 2023 年末 BCI 企业利润前瞻指数、投资前瞻指数等企业预期指标低于 2023 年初水平。 图 1：信贷投放节奏（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所（注：当月信贷投放占前 11 个月的比重） 图 2：企业部门的利润和投资预期指数回落 1 https://mp.weixin.qq.com/s/2y8JfB3P7h22Ng5b_qCWgw 2 https://mp.weixin.qq.com/s/jSoVPlOEvq6C6QcLN1Hryg 0%5%10%15%20%25%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月2023年2018-2022年2022年 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：wind，天风证券研究所 经济数据方面，2023 年经济呈现“波浪式”前进，12 月制造业 PMI 和各项高频数据均有回落。我们预计 12 月 GDP 两年平均增速为 4%，低于 11 月的两年平均增速 4.2%。我们认为当前经济处于 4%-4.5%经济波动区间的下沿水平（详见《经济在寻找新中枢》，2023.12.01）。 图 3：国内周度 GDP 增速回落（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所 图 4：部分分项经济、金融数据前高后低（单位：%） 303540455055606570752022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-12中国:BCI:企业投资前瞻指数中国:BCI:企业利润前瞻指数 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：wind，天风证券研究所 2024 年初，我们预计经济数据中可能确定的是消费和出口，年初消费增速有望企稳、出口或延续小幅回暖走势，压力可能更多的集中在投资上。 2023 年初是地产和基建投资增速的高点。2023 年 1-2 月房地产投资、销售增速从 2022年末的-10%和-24.3%跳升至-5.7%和-3.6%。同时，在基建的带动下（1-2 月同比增长 12.2%），2023 年 1-2 月固定资产投资累计同比增长 5.5%。 2023 年支撑房地产投资的主要在竣工端，1-11 月新开工、施工、竣工累计同比增速-21.2%、-7.2%、17.9%。这一轮竣工潮主要对应着 2020 年下半年和 2021 年上半年的新开工。但是本轮竣工潮正在接近尾声，竣工累计同比增速在 2023 年 7 月见顶后回落，在新开工和拿地偏弱时，后续竣工对地产投资的支撑大概率放缓。 竣工端接近尾声、地产销售大概率继续回落、基数偏高等因素或会明显拖累 2024 年年初的固定资产投资增速。 图 5：商品房价格持续走低（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所 -15-10-50510152023年1-2月2023年1-11月-6-4-2024681012142019-012020-012021-012022-012023-01一线城市二线城市三线城市二手住宅价格同比 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 6：商品房狭义库存偏高（左轴单位：月；右轴单位：万平方米） 资料来源：wind，天风证券研究所（注：商品房去库时间=商品房待售面积/过去 12 个月商品房销售面积均值） 这也意味着如果没有政策的有效支持，2024 年初经济运行走势可能延续 2023 年四季度的区间下沿波动，考虑到 2023 年一季度的金融数据和地产基建投资增速较高，2024 年初部分经济数据同比读数可能偏低。 2024 年在政策定调“尽力而为、量力而行”的情况下，政策大概率会推动经济努力实现增长中枢的上沿水平（详见《什么是先立后破—12 月政治局会议解读》，2023.12.09）。 在年初经济数据可能面临一定压力的情况下，我们预计 3 月“两会”和 4 月政治局会议的政策力度可能会有变化，以此来推动