珀莱雅(603605)多元化品牌矩阵叠加大单品策略，美妆龙头涅槃增长

江海证券有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。敬请参阅最后一页之免责条款证券研究报告·公司深度报告2023 年 12 月 28 日江海证券研究发展部珀莱雅603605美容护理行业多元化品牌矩阵叠加大单品策略，美妆龙头涅槃增长（首次覆盖）投资要点：◆护肤品市场空间大，且增速比整体化妆品市场快。根据艾媒智库数据，2021年我国化妆品行业市场空间人民币 4553 亿元，其中护肤品市场空间 2308 亿元，占整体化妆品市场规模的 50.7%。预计到 2025 年我国化妆品市场规模是 5791亿元左右，2021-2025 年化妆品行业市场空间 CAGR 为 6.2%。预计 2025 年护肤品市场规模达 3186 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 8.4%，预计增速比整体化妆品市场快一些；预计 2025 年彩妆市场规模达 703 亿元，2021-2025 年 CAGR 为11.9%，预计增速比护肤品行业及整体化妆品行业均快。◆珀莱雅目前市占率不高，提升空间广阔。2021 年市场前七大品牌均为外资，排名前三的企业为欧莱雅、宝洁和雅诗兰黛，市占率分别为 12.2%、9.0%和 5.4%。2021 年珀莱雅市占率 1%，提升空间广阔。◆打造多元化品牌矩阵，提升公司市场竞争力。珀莱雅在品牌策略上始终秉持多品牌战略，目前其旗下的彩棠、OR、悦芙媞三个子品牌均呈现出良好的发展势头。从 2022 年至 2023 年上半年的数据来看，这三个子品牌的增速均超越了主品牌，同时它们在整体业务中的占比也在稳步上升。◆珀莱雅的大单品以精华、面霜、眼霜为主，正是竞争壁垒比较强的产品类别。从产品的价格和竞争壁垒来看，眼霜>精华>乳液、面霜>爽肤水>洁面产品，洗面奶、水和乳液这些产品类别存在同质化竞争，而眼霜、精华和面霜这些品类的单价较高，这些品类对于提高品牌的客单价以及促进消费者的复购起到了关键作用。2023 年上半年，公司大单品合计占天猫平台 75%+，其中双抗系列占天猫平台 40%左右，红宝石系列占天猫平台 25%+，大单品系列收入占比高保证了业绩的可持续性。◆估值和投资建议：选取同样为化妆品行业的上海家化、贝泰妮、丸美股份、水羊股份作为可比公司。采用同花顺 iFinD 一致预期，可比公司 2024 年 PE 均值为 19.72 倍，最高值为 26.90 倍，最低值为 16.04 倍。考虑到珀莱雅是国产护肤品龙头企业，公司护肤品核心竞争力强，仍有较大成长空间，我们给予 2024年珀莱雅 PE 为 38 倍，目标价格 132.90 元。首次覆盖，给予“买入”评级。◆风险提示：宏观经济进一步下行；线上竞争激烈，流量成本上升；彩棠等多品牌打造进度不及预期；国际局势的不确定性给供应链带来的不确定性影响。财务预测2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入（百万元）4,6336,3858,37910,75613,548增长率（%）23.47%37.82%31.22%28.37%25.95%归母净利润（百万元）576.12817.401,155.021,444.301,776.85增长率（%）21.0%41.9%41.30%25.05%23.02%EPS（元/股）2.872.902.913.644.48P/E（倍）72.6858.0934.3927.5122.36P/B（倍）14.8213.679.166.875.26消费行业研究组分析师：周彪执业证书编号：S1410523110001投资评级:买入（首次）当前价格:96.15 元目标价格:132.90 元目标期限:12 个月市场数据总股本(百万股)396.86A 股股本(百万股)396.86B/H 股股本(百万股)0A 股流通比例(%)99.51%12 个月最高/最低(元)138.53/92.13第一大股东侯军呈第一大股东持股比例(%)34.46%上证综指/沪深 3002932.39/3334.04数据来源：同花顺 iFinD，截至 2023 年 12月 19 日数据近十二个月股价表现%1 个月3 个月12 个月相对收益-1.223.64-1.73绝对收益-7.99-6.75-16.09注：相对收益与沪深 300 相比数据来源：同花顺 iFinD，截至 2023 年 12月 19 日数据相关研究报告1敬请参阅最后一页之免责条款证券研究报告·公司深度报告正文目录1公司介绍.......................................................................................................................................................................11.1产品多品牌矩阵，核心大单品策略持续奏效 .............................................. 11.1.1 打造多元化品牌矩阵，提升市场竞争力..............................................................................................11.1.2 由爆品策略转向大单品策略，产品实现市场领先..............................................................................21.2管理层行业经验丰富，团队稳定 ........................................................ 31.3自主研发为主，产学研相结合为辅 ...................................................... 41.4线上渠道为主，线下渠道并行 .......................................................... 51.5财务分析：近 5 年营收和利润快速增长 .................................................. 61.6股权激励：充分激励公司业务发展 ...................................................... 82化妆品行业概况...........................................................................................................................................................92.1行业空间广阔，发展潜力值得期待 ...................................................... 92.2国际品牌