玉米年度报告：从“先破后立”到周期回归

农产品 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 [Table_Title] 从“先破后立”到周期回归 [Table_Rank] 走势评级： 报告日期： 玉米：看跌 2023 年 12 月 18 日 [Table_Summary] ★ 周期何在？ 近三年玉米价格都在高位震荡，产业链的利润也长期集中在上游环节，周期性规律似乎不显。高价格刺激农户扩面积的规律并未失效，只是产量的增加以及释放，先后被政策、天气、市场情绪等因素暂时后延。但周期终将轮回，23/24 年或正是长周期拐点的开始。 ★ “先破” 在卖压兑现阶段市场交易的不是本年度的平衡表本身，而是周期对产业链利润的再分配。增产显著的共识下，农户销售较积极，贸易商通过不建库、只周转，来倒逼农户让利，从而导致当季的刚需无法承接全年的产量，阶段性供需过度宽松。价格底部基本上由市场情绪决定，而非种植成本。从历史波幅和进口利润的角度看，玉米期货向下跌破 2400 元/吨后，预计跌速将有所放缓，但上涨仍需终端企业和贸易商的建库需求来驱动。 ★ “后立” 在价格下跌充分后，下游建库终将启动，部分具备存粮条件的农户也可由供给方转变为“社会库存”这一角色，从而驱动价格开始上涨。下游囤库心态的转变，预计深加工企业领先，饲企跟随，贸易商的投机需求或为最末。5-6 月价格中枢相比 1-3 月预计提升， 7-8月或将出现年度价格高点（旧作库存消耗叠加生猪均重上可能的利多），根据替代平价关系初步预计或在 2650-2850 元/吨之间。 ★ 成本中枢的周期回归 市场交易的重点逐渐转向 24/25 年新玉米的时点，目前预计或在 9月。2024 年产情目前预测的难度较大，若地租能回到 2022 年的水平，即使单产下降 0-5%，成本中枢也可下降 120-220 元/吨，若新一年玉米供需未明显转紧，则价格预计将下行，开启玉米种植链利润水平回归的长周期。 ★ 投资建议 单边：03 建议保持偏空思路；05、07 可短空长多，且 07 上方空间相对更大；目前预计 9 月后可回归做空思路，但变数较大。 套利：前期可关注 3-5、3-7 反套，后期可关注 5-9、7-9 正套。 ★ 风险提示 基层购销心态；天气；政策调控；压栏及饲料需求超预期；地租下降不及预期等。 [Table_Analyser] 方慧玲 首席分析师(农产品) 从业资格号：F3039861 投资咨询号：Z0010565 Tel: 8621-63325888-2737 Email: huiling.fang@orientfutures.com [Table_Analyser] 联系人 杨云兰 从业资格号：F03107631 Tel: 8621-63325888-4192 Email: yunlan.yang@orientfutures.com 主力合约行情走势图（玉米） -500501001502002502,3002,4002,5002,6002,7002,8002,9003,00023/0123/0123/0123/0223/0223/0323/0323/0423/0423/0523/0523/0623/0623/0723/0723/0823/0823/0823/0923/0923/1023/1023/1123/1123/12元/吨元/吨期货主力收盘价鲅鱼圈现货价基差（右轴） [Table_Report] 相关报告 玉米预计先抑后扬，远月或已打压过度_20230928（季度） 高点难回当初，关注供应节奏_20230630（半年度） 2023 小麦夏收调研：饲用替代总量预期下调，关注供应压力节奏_20230618（调研） 2023 东北玉米春播调研：面积预计增长，成本或需重估_20230507（调研） 玉米定价体系的重构与演化_20220316（深度） 年度报告-玉米 农产品-玉米-年度报告 2023-12-18 2 期货研究报告 【行业研究】 目录 1、市场回顾 ...................................................................................................................................................................... 4 1.1、周期何在？ ............................................................................................................................................................... 4 1.2、共识与分歧 ............................................................................................................................................................... 6 2、23/24 集中售粮期定价核心：售粮压力与囤库需求 ................................................................................................... 7 2.1、增产既定，“成本”非底......................................................................................................................................... 7 2.2、24Q1 季节性供应压力仍在，而“刚需”或将转向平淡 ......................................................................................... 8 （1）集中售粮期与巴西进口玉米到港高峰预计将持续至 24Q1 .......................................................