固定收益专题：2024年债券市场展望之如何看待城中村改造？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2024 年债券市场展望之如何看待城中村改造？ 证券研究报告 2023 年 11 月 24 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 魏予陶 联系人 weiyutao@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：对明年积极一些？——总量每周论势 2023 年第 42 期-天风总量 联 席 解 读 （ 2023-11-22 ） 》 2023-11-22 2 《固定收益：2024 年债券市场展望之如何看待经济目标？-固定收益专题》 2023-11-22 3 《固定收益：银行被动配置、基金受压调整-2023 年 10 月中债登和上清所 托管数据点评》 2023-11-20 固定收益专题（2023-11-24） 摘要 什么是城中村改造？ 城中村围绕人口和土地两个维度对概念进行界定。在政策实施中，城中村的界定以群众组织形式和集体用地性质为衡量标准。同时，地方政府对城中村改造范围界定有一定的自由裁量权，集体建设用地占比可适当放松。 政策逻辑上，自今年 4 月以来，城中村改造首先从政治局会议传递至国常会，进而下达至各部委，最后由各地方政府作进一步落实，政策传导链条清晰。地方上，虽然城中村早在广东、河南等地方开展，但 2023 年以来发布政策相对密集、涉及城市更多。但截至目前，城中村改造的政策推进仍旧偏慢。 如何看待城中村改造同棚改、旧改、保障房等的关系？ 首先，城中村改造、城市更新、旧改、棚户区改造、保障性住房建设均在城镇化建设中的改造提升中心城区功能范畴内。其次，城市更新概念包含旧改、城中村改造和保障性住房，其中旧改和城中村改造统称“三区一村”，是城市更新行动的主要内容。棚户区改造则同城市更新政策体系相对独立。我们认为，相对棚改，城中村改造对投资的拉动效果更小而实施难度更高。 城中村改造的痛点在哪里？ 当前，城中村改造的痛点首要在于资金来源，在地方财政持续承压、加杠杆能力有限的情况下，可能的方式是财政同金融、社会资本相结合。从实际情况来看，城中村改造项目由地方政府牵头，引入社会资本共同持股，同时金融机构提供资金支持。同时，目前政策端的融资支持正在加强，城中村改造纳入专项债支持范围，监管拟设立城中村改造贷款，后续可观察PSL 投放情况。 除此之外，城中村改造涉及土地性质变更，改造周期相对较长，未明确改造模式下前期节奏或偏缓，都是目前存在的痛点。 如何看待城中村改造对地产投资的影响？ 我们预计，2024 年城中村改造面积约 2.41 万亿平方米，投资规模在 8430.6亿元左右，拉动地产投资 6.34%，对经济增速贡献率 0.7%。 风险提示：宏观经济形势不确定性；货币政策不确定性；测算存有一定偏差；改造进度不及预期。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 什么是城中村改造？ .................................................................................................................... 3 1.1. 概念梳理：集体组织形式和土地性质的二元结合 .............................................................. 3 1.2. 政策逻辑：首次单列、层层下达 .............................................................................................. 3 1.3. 历史定位：城中村改造与城市更新体系及棚改的关系 .................................................... 4 2. 城中村改造有多大体量？能拉动多少投资？ .......................................................................... 5 2.1. 测算城中村待改造的体量 ............................................................................................................ 5 2.2. 城中村改造能拉动多少需求？ ................................................................................................... 7 3. 城中村改造的痛点有哪些？ ....................................................................................................... 7 3.1. 资金来源是首要问题 ..................................................................................................................... 7 3.2. 货币化安置力度或不及棚改，对地产销售拉动有限 ......................................................... 9 3.3. 涉及土地性质变更，强调净地出让 ......................................................................................... 9 3.4. 改造周期相对较长，节奏上先慢后快再放缓 ..................................................................... 10 4. 小结 ............................................................................................................................................... 10 图表目录 图 1：PSL 余额变化 ......................................................................................................................................... 8 图 2：2015 年以来专项债中投向棚改和土储的规模和占比 .....