宏观经济研究：11月PMI点评

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究*动态点评 2023 年 11 月 30 日 宏观经济研究 11 月 PMI 点评 结 论： 11 月份，制造业 PMI 读数小幅下降，且仍在收缩区间，需求不足仍是一个主要问题。后续 PMI 能否回升，要结合政府债的发放及使用情况以及信用扩张的速度来判断。11 月 22 日全国人大常委会在《对金融工作情况报告的意见和建议》中指出，“我国货币资金存在在银行间空转、在银行与大企业间轮流转，而面向中小企业信贷资金渠道不畅的问题”。我们认为近期降低贷款利率、增发万亿国债等逆周期调控政策出台，均需关注政策传导与落地情况。从这个角度看，PMI 的回升或仍有一定阻力。 数据：11 月份，制造业 PMI 为 49.4%，前值 49.5%。其中生产指数为 50.7%，前值 50.9%，新订单指数为 49.4%，前值 49.5%，其中新出口订单指数为46.3%，前值 46.8%。非制造业商务活动指数为 50.2%，前值 50.6%。其中建筑业商务活动指数为 55.0%，前值 53.5%；服务业商务活动指数为 49.3%，前值 50.1%。 要点：制造业 PMI 继续小幅下降 0.1 个百分点至 49.4%，仍在收缩区间。需求端看，主要是政府端拉升 PMI内需订单指数，而 30 城地产销售面积依然偏低，出口也较弱，整体需求偏弱，统计局指出“制造业企业中反映市场需求不足的企业占比超六成，市场需求不足仍是当前制造业恢复发展面临的首要困难”。新出口订单指数持续回落，说明我国积极开拓新市场，但难以弥补我国对东盟、欧盟和美国出口同比下滑。生产端看，小企业生产景气水平连续 7 个月在收缩区间。 价格端看，11 月油价持续回落，部分行业原材料价格环比回落。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数出现分化，原材料购进价格指数环比回落 1.9个百分点至 50.7%，而出厂价格指数环比回升 0.5 个百分点至 48.2%。实际上原材料与出厂价格指数分居扩张区间和收缩区间，指向的是原材料价格上升、出厂价格下降，表明 PPI 环比可能持续回落，企业盈利水平可能也受到挤压。 库存端看，本轮被动去库到主动补库道路曲折，需求缺口仍未明显回升，这与 PMI 新订单的回落共同指向需求小幅走弱。同时我们提示，下一轮需求回弹的力度可能不强，对应的补库存力度、长度也可能偏弱。 非制造业 PMI 虽在扩张期间但持续回落。其中建筑业景气水平环比明显回升，也体现政府发力痕迹，但仍然明显低于往年同期水平；服务业受假期效应消退等因素影响有所回落，与 9 城地铁客运量的背离也给居民服务业消费的增长带来一定的隐忧。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；数据提取不及时；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 作者 分析师 蒋 飞 执业证书编号：S1070521080001 邮箱：jiangfei@cgws.com 联系人 秦 永瑜 执业证书编号：S1070123080030 邮箱：qinyongyu@cgws.com 联系人 仝 垚炜 执业证书编号：S1070122040023 邮箱：tongyaowei@cgws.com 相关研究 1、《十二月全球大类资产配置月报》2023-11-30 2、《中国财政乘数估算》2023-11-24 3、《海南经济分析报告》2023-11-22 宏观经济研究*动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 制造业 PMI 持续回落且仍在收缩区间 ............................................................................................................... 3 1.1 需求：制造业需求仍不足，出口持续承压................................................................................................. 3 1.2 生产：扩张速度放缓，小企业维持收缩 .................................................................................................... 4 1.3 价格与库存：价格回落，需求缺口仍未明显回升 ...................................................................................... 5 2.非制造业扩张仍在放缓 ...................................................................................................................................... 6 2.1 服务业重回收缩区间 ................................................................................................................................ 7 2.2 建筑业景气水平季节性回升，但低于往年同期水平................................................................................... 7 3. PMI 就业指数收缩趋势放缓 .............................................................................................................................. 8 风险提示 .............................................................................................................................................................. 9 图表目录 图表 1： PMI 及其分项贡献（%） ....................................................................................................................... 3 图表 2： PMI 内外需指标（%）........................................................................................................................... 3 图表 3： 11 月新出口订单指数仍在较低区间（%