固定收益研究：十一月债券投资分析报告

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究*月报 2023 年 11 月 06 日 固定收益研究 十一月债券投资分析报告 利率债方面： 首先我们在周报《债市周观察（20231023-20231029）》中已经指出，四季度，我们认为中美经济周期的错位仍在，中美利差虽有缓解，但仍保持高位，三季度 GDP4.9%超预期，基本可以确定全年 5.0%的 GDP 目标实现已无难度。在这种四季度稳增长或并不迫切和大家对逆周期政策再出台预期较弱的情形下，却出现了 1 万亿国债的超预期发行，并超常规的上调了赤字率，我们认为一是体现出当下政府对稳信心，稳预期的重要性，二是年初以来不大规模刺激，“渐进式”的政策实施路径有可能也已改变，三是今年想超额完成 GDP 任务，为明年的 GDP 目标设定打下基础；再叠加当前政府债发行的攻击冲击，因此在这种逻辑下后续债市可能承压。 其次我们又在前述分析中强调了：从 9 月、10 月份综合来看，各项数据实际上是喜忧参半的，体现出当前经济底或虽已确认，但仍不稳固。一是虽然出口、工业企业利润降幅缩窄，但仍在负区间；二是金融数据有所好转，但主要是政府债券和非银承兑汇票贡献；三是 9 月 CPI 同比重回 0%；四是 10 月 PMI 数据又重回收缩区间；五是房地产高频数据也仍在低位徘徊。再叠加四季度降准预期高涨（这也一定程度 price in 了近几天债市的多头），在这种逻辑下对债市又相对利好。 当前受复苏预期不稳固影响，十年期国债收益率下行，后续在股市持续反弹、财政刺激加码，以及降准利好兑现完毕（当前点位可能已经 price in）情况下，不排除再次上扬可能。因此对于 11 月的债市，我们总体认为或处于宽幅震荡态势。 信用债方面： 当前特殊再融资债券发行仍在进行，伴随“一揽子化债方案”为城投债市场注入了积极的情绪，短期内利好城投债表现，我们认为在未来一段时间内，城投债（尤其是短期）或都会受到青睐。建议投资者关注支持力度较大、债务化解积极区域短久期高票息城投债，但考虑到尾部地区基本面相对较弱，仍需关注区域信用资质及债券估值分化的可能性。 11 月份，我们维持 10 月的策略，长城证券债券投资组合为：配置子弹型3 年期国开债 40%，3 年期 AA 级企业债 60%，不加杠杆。 风 险提示：国内宏观经济政策不及预期；货币政策不及预期；房地产政策超预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 作者 分析师 李 相龙 执业证书编号：S1070522040001 邮箱：lxlong@cgws.com 相关研究 1、《新疆经济分析报告—宏观经济专题报告》2023-11-03 2、《美联储 11 月暂停加息并非明智之举》2023-11-02 3、《十一月全球大类资产配置月报》2023-10-31 固定收益研究*月报 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 当前宏观经济与企业环境 ................................................................................................................................. 4 宏观经济环境：经济底虽已确认，但仍不稳固 ............................................................................................... 4 宏观政策环境：“一揽子”化债方案实施和万亿国债发行 .................................................................................. 5 银行资金面：资金面净投放为正，短期利率大幅上移 ..................................................................................... 6 企业盈利与融资环境：企业盈利修复偏慢，融资环境仍未改善 ....................................................................... 6 2. 十月利率市场回顾............................................................................................................................................ 7 一级市场：净融资逐步上升，发行成本上升 ............................................................................................ 7 二级市场：收益率曲线平坦化上移 .......................................................................................................... 8 3. 十月信用市场回顾.......................................................................................................................................... 11 一级市场：净融资额虽上升，但仍在低位，发行成本下降 ..................................................................... 11 二级市场：收益率平坦化上行，AAA 等级信用利差分化 ........................................................................ 11 地产债：发行额环比较九月有所上升，但仍在发行低谷 ............................................................................... 12 城投债：发行规模和净融资规模都在下降 .................................................................................................... 13 4.长城证券债券投资指数 .................................................................................................................................... 13 上月回顾 ...................................................