利率市场化改革系列之一：系统梳理中国利率体系

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo][Table_Title]2019.04.22 系统梳理中国利率体系 ——利率市场化改革系列之一 [Table_Author] 覃汉(分析师) 王佳雯(研究助理) 010-59312713 021-38676715 qinhan@gtjas.com wangjiawen@gtjas.com 证书编号 S0880514060011 S0880117080024 本报告导读：从系统梳理利率体系开始，初探我国利率市场化改革进程以及存在的三个问题。 摘要： [Table_Summary]中国利率体系的轮廓。目前我国特色利率体系可以分为两大类，即政策利率和市场利率。后者可再分为五小类，包括银行间市场利率，交易所利率，存贷款利率，标准化债权利率，非标准化债权利率。从 R 向 DR、FDR 的过渡，是推动短端政策利率向中长端利率传导的重要环节。形成短端与长端利率有效联动的必要条件之一是短端利率受政策调控有效，且波动可控。因此构建利率走廊以培育有效可控的短端政策利率。 从货币工具使用初探利率市场化改革进程。不同的历史阶段，央行最常用的货币工具有所不同。总体而言，呈现出从总量型工具向结构性工具过渡，从数量型货币工具向利率型货币工具过渡两大特点，期间伴随着应对事件型冲击而临时出台的货币工具。背后的驱动因素，既有应对国内外经济形势波动，也为配合利率市场化改革的部署。 利率市场化过程中存在的三个问题。央行在《2002 年中国货币政策执行报告》中阐述了我国利率市场化改革的总体思路：先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额。随着央行的货币工具箱越来越丰富，利率市场化改革进程也在向纵深发展。然而，我国当前仍存在政策利率锚定不清晰、政策利率向市场利率传导不顺畅（两轨制），以及市场利率并不够市场化等问题亟待解决。 债券研究团队 覃 汉（分析师） 电话：010-59312713 邮箱：Qinhan@gtjas.com 证书编号：S0880514060011 刘 毅（分析师） 电话：021-38676207 邮箱：Liuyi013898@gtjas.com 证书编号：S0880514080001 高国华（分析师） 电话：021-38676055 邮箱：Gaoguohua@gtjas.com 证书编号：S0880515080005 肖成哲（分析师） 电话：010-59312783 邮箱：xiaochengzhe@gtjas.com 证书编号：S0880517080001 王佳雯（研究助理） 电话：021-38676715 邮箱：wangjiawen@gtjas.com 证书编号：S0880117080024 肖沛（分析师） 电话：0755-23976176 邮箱：xiaopei@gtjas.com 证书编号：S0880518060001 范卓宇（研究助理） 电话：021-38031651 邮箱：fanzhuoyu@gtjas.com 证书编号：S0880518060001 [Table_Report]相关报告 《从 2018 年报看上市公司发债人潜在风险》 2019.04.22 《地产数据今年以来的新逻辑》 2019.04.18 《走进齐鲁——山东省城投梳理与比较》 2019.04.17 《轻重之辩：商业地产信用分析框架初探》 2019.04.15 《货币政策观察期紧盯的五个指标》 2019.04.11 专题研究 债券研究 债券研究 证券研究报告 专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 11 央行一季度货币政策委员会例会公告提到“稳妥推进利率等关键领域改革”，与此前央行人士多番公开表态相呼应。起始于 1998 年的利率市场化改革，目前进行到了什么阶段？终极目标是什么？对当前货币政策有何意义？本篇为系列报告利率市场化改革专题之一，从系统梳理中国特色的利率体系谈起。 1. 中国利率体系的轮廓 1.1. 概览：中国特色利率体系 目前我国特色利率体系可以分为两大类，即政策利率和市场利率。后者可再分为五小类，包括银行间市场利率，交易所利率，存贷款利率，标准化债权利率，非标准化债权利率。 图 1：利率体系结构图 利率体系政策利率市场利率准备金率贷款类利率再贴现利率央票利率OMO利率货币市场利率债券市场利率存贷款利率非标债权利率信用拆借利率，IBO、SHIBOR等债券回购利率，GC、DR、FDR等LPR，实际存贷款利率资管产品利率、融资租赁利率等法定存款准备金率等SLF、MLF等利率正、逆回购利率央票发行利率影子银行利率传导 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 第一大类，货币政策利率：包含 OMO、SLO、SLF、TLF、MLF、TMLF、PSL、再贷款（再贴现）利率、央票利率和国库现金定存利率、法定存款准备金率、超额存款准备金利率、存贷款基准利率。 第二大类，包括五小类：其中，前两类为货币市场利率，后三类可统归为信贷市场利率，而第五小类也是广义影子银行利率。 ①银行间利率，包括回购利率 DR、FDR、R、FR、OR，以及信用拆借利率 IBO、SHIBOR。其中，按交易对手划分，DR 以及 SHIBOR 可再细分为银银间利率。 ②交易所利率，包括上交所回购利率 GC、FRGC，以及深交所回购利率 R、RC。 专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 11 ③存贷款利率，包括 LPR，实际的存款利率（含表内理财利率、结构性存款利率）和贷款利率。 ④标准化债权利率，包括国债等利率债利率，以及企业债等信用债利率。 ⑤非标准化债权利率，包括各类资管业务利率，如表外理财利率、信托贷款利率，融资租赁，保理利率等。 1.2. 初级：详解各大利率指标和工具 政策利率是指央行使用的货币政策工具的利率。货币政策利率将会通过一系列传导机制影响市场利率以及实体经济活动。目前我国的政策利率主要包括准备金利率、贷款类利率、存贷款基准利率、贴现利率、央票利率以及公开市场操作利率。 类别一：准备金率分为法定存款准备金率，超额存款准备金率和超额准备金利率。法定存款准备金率由央行决定，超额存款准备金利率是央行对超额存款准备金支付利息所执行的利率，也是商业银行缴纳法定存款保证金以外的收益。 类别二：贷款类利率主要有是指 SLO、SLF、MLF、PSL 以及 TLF、、CRA、TMLF 等货币工具利率。以上货币工具在操作期限、投放对象、利率水平等方面有所不同；此外，TLF 和 CRA 为应对春节效应的“季节性”工具，而 TMLF 更应当理解为利率型货币工具，目前仅操作过一笔，余额 2575 亿元。 图 2：补充货币工具箱 图 3：再贴现/再贷款对小微企业支持力度上升 货币政策工具简述创立时间余额（亿元）定向中期借贷便利（TMLF）操作对象为大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行。根据金融机构对小微企业、民营企业贷款增长情况，向其提