债基量化研究系列2：哪些因素会影响债基管理人的股债配置决策？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 金融工程研究 证券研究报告 金融工程专题报告 2019 年 04 月 23 日 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《选股因子系列研究（四十六）——日内分时成交中的玄机》2019.04.16 《ESG 与社会责任投资系列研究（二）——ESG 评级在因子组合构建中的应用》2019.04.14 [Table_AuthorInfo] 分析师:冯佳睿 Tel:(021)23219732 Email:fengjr@htsec.com 证书:S0850512080006 分析师:吕丽颖 Tel:(021)23219745 Email:lly10892@htsec.com 证书:S0850518060002 联系人:梁镇 Tel:(021)23219449 Email:lz11936@htsec.com 债基量化研究系列 2——哪些因素会影响债基管理人的股债配臵决策？ [Table_Summary] 投资要点： 本文在债基量化研究系列 1 的基础上探讨债基管理人在股债配臵决策中的潜在影响因素。对于债基管理人而言，可以结合其他基金的主要参考指标，酌情对自身择时决策体系进行补充。对于 FOF 管理人而言，可以对子基金的权益风险暴露进行适当地预判，同时对长期存在的宏观风险敞口进行约束。  股债配臵中的常见考虑因素及影响方向。基金管理人在股债配臵决策中，通常会综合考虑宏观基本面、市场流动性、相对估值等因素，其中宏观数据往往是重点参考因素。本文从宏观动量的角度考察国内债基管理人在股债配臵中的常见考虑因素，从经济增长、通货膨胀、国际贸易、利率&流动性四个维度选取了 150 余个宏观经济指标进行分析。  筛选影响因素的两个维度：变动值和变动方向的跨期相关性。变动值相关性主要考察上期宏观指标变动和下期权益仓位变动之间的单调性关系，其影响程度主要体现在基金管理人是否随着宏观指标变动幅度的扩大而加大仓位调整幅度；变动方向相关性主要考虑上期宏观指标变动方向和下期权益仓位变动方向之间的对应关系，其影响程度主要体现在基金管理人是否随着影响因素的变化同向调整权益仓位。同时统计不同宏观指标入围基金前十大可能参考指标的频率，作为股债配臵可能影响因素的参考标准。  计算指标跨期相关性的两套数据：持仓数据与净值数据。持仓数据准确性较高，但由于是时点信息且披露频率很低，一年仅有四期，信息量较少；净值数据优点在于数据充足，但债基因为估值方式、债券流动性等原因，净值数据信噪比较高，直接用于模型分析效果较差。本文将净值数据作为计算区间风险敞口的依据，对持仓数据进行补充。  国内债基管理人股债配臵决策的主要影响因素：利率&流动性类指标对基金权益仓位的影响最大，其中 DR 系列指标排名最为靠前，体现出极高的跨期正相关性，且不仅影响权益仓位调整的方向，也同时可能影响调整的幅度；经济增长类指标次之，多数经济增长类指标与基金权益仓位之间呈现出较高的正相关性；通货膨胀类指标更多地体现在影响股债配臵的方向，通常不影响仓位的实际增减幅度；国际贸易类指标对基金权益仓位影响最小，说明该指标并不是债基管理人的常见考虑因素。  风险提示：市场系统性风险、模型误设风险。 金融工程研究 金融工程专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 股债配臵中的常见考虑因素及影响方向..................................................................... 5 2. 股债配臵影响因素分析方法说明 ............................................................................... 6 2.1 基于持仓披露数据的股债配臵影响因素分析 .................................................... 6 2.2 区间风险敞口估测对持仓披露数据的补充 ....................................................... 6 3. 样本基金股债配臵影响因素分析结果 ........................................................................ 7 4. 股债配臵影响因素案例 .............................................................................................. 8 4.1 关注经济增长和利率&流动性类指标的基金：基金 A ....................................... 8 4.2 关注通货膨胀类指标的基金：基金 B ............................................................... 9 5. 总结 ........................................................................................................................... 9 6. 风险提示 .................................................................................................................. 10 金融工程研究 金融工程专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 根据变动值相关系数入围次数最多的十个指标（基于持仓计算） ...................... 7 图 2 根据变动值相关系数入围次数最多的十个指标（基于敞口计算） ...................... 7 图 3 根据变动方向相关系数入围次数最多的十个指标（基于持仓计算） .................. 7 图 4 根据变动方向相关系数入围次数最多的十个指标（基于敞口计算） .................. 7 图 5 基金 A 权益仓位与宏观经济景气先行指数对比 .................................................. 8 图 6 基金 A 权益敞口与 PMI 新订单指数对比 ............................................................ 8 图 7 基金 A 权益仓位与 DR_6M 对比 ..