出版：高分红叠加AI+教育变革，建议关注防守与成长属性兼具的国有出版公司

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 出版 证券研究报告 2023 年 11 月 07 日 投资评级 行业评级 强于大市(首次评级) 上次评级 作者 孔蓉 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020002 kongrong@tfzq.com 杨雨辰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521110001 yuchenyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 行业走势图 高分红叠加 AI+教育变革，建议关注防守与成长属性兼具的国有出版公司 出版板块公司以国有控股为主，具有资质壁垒，行业准入门槛高。出版产业是国家许可业务，大部分为国有企业，具有较高的准入门槛，根据《国务院关于非公有资本进入文化产业的若干决定》，非公有资本可以投资参股出版物印刷、发行等国有文化企业，但文化企业国有资本必须控股 51%以上。此外，教材涉及国家文化安全，因此各省义务教育教材的出版尚未开放给民营企业，一般由头部地方国有公司负责，资质壁垒具有唯一性。 出版公司教辅主业业绩稳健，盈利能力良好。需求端来看，教材教辅的核心目标群体为在校学生，属于刚需市场，受宏观经济的影响较小。近年来在校人数呈现稳步上升趋势，我们认为需求端稳定的情况下，出版公司业绩稳定性较高。2018-2022 年，出版行业整体毛利率和净利率基本维持在 30%和5%以上，盈利能力稳定。 出版板块分红率和股息率较高，在资产配置中具备防御属性。2020-2022年，部分国有出版公司的分红率维持在 50%以上。2022 年共有 7 家国有出版公司分红率超过 50%，分红率排名前三的国有出版公司为中南传媒、凤凰传媒、浙版传媒，分红率高达 77%、61%、55%。估值方面，2023 年 10 月27 日出版板块的市盈率为 17，当前水平处于近五年均值的+1 标准差之内。股息率方面，2020-2022 年部分国有出版公司的股息率维持在 5%以上；2022年共有 6 家国有出版公司股息率超过 5%，排名前三的公司为中文传媒、凤凰传媒、山东出版，股息率分别为 7.8%、6.3%、6.2%。 生成式 AI 浪潮下，AI+教育带来新的成长空间。海外来看，教育公司如Duolingo、Chegg 等积极拥抱生成式 AI，推出一系列的 AI 功能，我们认为AI+教育的商业化创新带来新的增长空间。政策方面，此前教育部等十八部门联合印发《关于加强新时代中小学科学教育工作的意见》，强调要探索利用人工智能、虚拟现实等技术手段改进和强化实验教学，弥补优质教育教学资源不足的状况。我们认为国有出版公司拥有大量的教材教辅资源，能与生成式 AI 结合后推出新的智慧教育产品，并带来新的增长空间。南方传媒、皖新传媒等均投入研发 AI 教育产品。 投资建议：国有出版公司具有高分红、低估值、高股息、业绩稳定等特点。头部国有出版公司近年来分红率普遍保持在 50%以上，叠加板块整体低估值的特性，股息率较高，基本保持在 5%以上。出版板块教辅教材业务的资质壁垒造就了较高的准入门槛，在下游需求端稳定的情况下国有出版公司业绩有望实现稳健增长，稳定性较高。此外，我们认为生成式 AI 将引领 AI+教育的持续变革，AI 教育应用或带来增长空间。建议关注国有出版公司的防御属性。 风险提示：宏观经济下行；在校学生人数增长不及预期；政策监管风险等 -8%7%22%37%52%67%82%2022-112023-032023-07出版沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：申万出版板块近五年市盈率 图 2：2018-2022 年申万出版板块整体毛利率和归母净利率 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 表 1：2020-2022 年国有出版公司股息率和分红率 证券代码 证券简称 股息率（%） 分红率（%） 大股东名称 2020 2021 2022 2020 2021 2022 600373.SH 中文传媒 5.45 5.50 7.84 41.28 45.09 52.65 江西省出版传媒集团有限公司 601928.SH 凤凰传媒 6.32 6.18 6.31 63.80 51.79 61.12 江苏凤凰出版传媒集团有限公司 601019.SH 山东出版 5.66 5.69 6.21 47.65 47.65 48.43 山东出版集团有限公司 601098.SH 中南传媒 6.61 6.79 6.01 78.74 77.04 77.01 湖南出版投资控股集团有限公司 601900.SH 南方传媒 3.74 3.86 5.66 36.52 36.01 43.94 广东省出版集团有限公司 600757.SH 长江传媒 6.62 6.92 5.61 52.02 64.38 53.25 湖北长江出版传媒集团有限公司 000719.SZ 中原传媒 4.55 4.39 4.73 34.19 34.63 37.67 中原出版传媒投资控股集团有限公司 601921.SH 浙版传媒 3.32 4.73 53.99 55.02 浙江出版联合集团有限公司 601801.SH 皖新传媒 3.37 3.28 3.55 51.86 52.86 51.99 安徽新华发行(集团)控股有限公司 601811.SH 新华文轩 3.41 3.53 3.43 30.29 30.23 30.04 四川新华出版发行集团有限公司 600229.SH 城市传媒 2.23 2.24 2.83 43.08 39.86 39.34 青岛出版集团有限公司 601858.SH 中国科传 2.68 2.88 2.57 43.15 41.28 46.89 中国科技出版传媒集团有限公司 600551.SH 时代出版 2.27 3.63 2.46 30.12 38.96 35.17 安徽出版集团有限责任公司 601949.SH 中国出版 2.16 2.21 2.16 30.01 30.14 30.24 中国出版集团有限公司 300788.SZ 中信出版 1.13 1.72 1.74 32.36 39.98 53.08 中国中信有限公司 603230.SH 内蒙新华 0.25 1.36 10.06 19.80 内蒙古新华控股有限公司 605577.SH 龙版传媒 0.68 1.11 10.03 10.23 黑龙江出版集团有限公司 603999.SH 读者传媒 0.71 0.82 0.77 30.18 30.47 30.15 读者出版集团有限公司 601999.SH 出版传媒 1.43 0.86 0.64 30.66 30.39 30.70 辽宁出版集团有限公司 600825.SH 新华传媒 0.21 31.28 上海新华发行集团有限公司 资料来源：Wind，天风证券研究所 0.05.010.015.020.025.030.02018-11-022019-02-012019-05-102019-08-092019-11-082020-