宏观经济研究：中国的“李嘉图等价”是否成立？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究*专题报告 2023 年 11 月 06 日 宏观经济研究 中国的“李嘉图等价”是否成立？ 政府储蓄是一国国民储蓄中的重要组成部分，我国政府储蓄率（政府储蓄/政府可支配收入）在国际上依然处于较高水平。尤其在 2002-2017 年间中国的政府储蓄率明显高于德国、日本和美国，2018 年之后中国政府储蓄率快 速下降，但在疫情冲击之后的 2021 年 再次回到这几个国家的上面。 政府储蓄也可以看作是一定时期内政府的财政收入与经常性财政支出的结余，该结余可用于投资，弥补私人需求的不足；财政赤字是指政府的财政支出大于财政收入的差额，赤字的高低反映了政府财政政策，是财政收支的统计范畴。两者之间虽然统计口径不同，但也存在一定的相关关系。政府储蓄扣除用于投资剩余的部分，即净金融投资，与当年的财政赤字几乎相等。最近几十年学术界认为政府支出对居民消费存在两方面的影响：“挤出效应”和“挤入效应”。文章通过时变参数模型，考察公共财政支出、政府投资与政府消费对居民消费行为的影响。结果表明 1994-2021 年间，政府公共支出总体对居民消费产生挤出效应。在 1995-2000 年间，财政的投资性支出对居民消费率起到挤入效应，但随着投资性支出占比逐渐下降而变成挤出效应；财政的消费性支出对居民消费率起到挤出效应，但随着占比的提升转为挤 入效应。 那么“李嘉图等价”在中国是否成立？1817 年李嘉图提出“李嘉图等价”假说，他认为在满足某些条件后，公共债务对国民收入的积累不产生影响。由于政府储蓄主要用于投资，在高储蓄之下也会出现财政赤字，比如 2015-2019 年，因此我们需要分析的是政府赤字对居民储蓄率是否有影响。我们进一步构建赤字率的时变参数模型。从计量结果可以看出在 1993-2000 年间政府赤字会大幅降低居民储蓄率，不符合李嘉图等价理论；2000-2008年间政府赤字对居民消费影响几乎消失，到 2008 年之后财政赤字率每提高1%， 会提高居民储蓄率 增速 0.03%， 整体朝着李嘉图等价理论现象靠近 。 比较了财政支出和赤字率对居民储蓄的影响，可以看出中国财政支出对居民消费具有一定的挤出效应，只是这种效应幅度不大，并未达到李嘉图等价理论所认为的完全对冲。不过我们还是建议政府多增加消费、减少投资，同时减 少对市场的干预，限制地方政府的盈利性动机。 风险提示：数据统计口径误差所导致的与实际情况偏差；部分数据提取不及时；财政支出过度挤出居民消费。 作 者 分析师 蒋飞 执业证书编号：S1070521080001 邮箱：jiangfei@cgws.com 联系人 秦永瑜 执业证书编号：S1070123080030 邮箱：qinyongyu@cgws.com 相 关研究 1、《新疆经济分析报告—宏观经济专题报告》2023-11-03 2、《美联储 11 月暂停加息并非明智之举》2023-11-02 3、《十一月全球大类资产配置月报》2023-10-31 宏观经济研究*专题报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 中国政府储蓄率现状 ...................................................................................................................................... 3 2. 公共支出与私人储蓄的关系............................................................................................................................ 3 3. 中国的“李嘉图等价”是否成立？ ..................................................................................................................... 7 4. 风险提示........................................................................................................................................................ 8 图表目录 图表 1： 政府总储蓄与总储蓄计算值（亿元） ...................................................................................................... 3 图表 2： 政府最终消费（亿元） ........................................................................................................................... 3 图表 3： 公共财政支出与资金流量表中的政府支出（亿元） ................................................................................. 3 图表 4： 各国政府储蓄率（%） ........................................................................................................................... 3 图表 5： 政府净金额投资和财政差额（亿元） ...................................................................................................... 4 图表 6： 政府消费与投资（亿元） ....................................................................................................................... 4 图表 7： 政府投资占比与国有企业利润率（%）................................................................................................... 5 图表 8： 财政支出与政府支出（资金流量表）（亿元）.......................................................................................... 5 图表 9： APC 与财政支出的关系 ......................