固定收益研究深度报告：复盘美国经济，美债的近忧和远虑

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2019 年 03 月 22 日分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829704  wujinduo@cgws.com <<ROA 接近债务成本，低利率周期远未终结>> 2016-09-14 <<有风险，亦有机会，风险大于机会>> 2014-04-21 复盘美国经济，美债的近忧和远虑——固定收益研究*深度报告 2019 年美国经济的衰退预计将会被证伪，10-2 年期国债利差下降甚至倒挂预示着风险资产的高波动率。2015 年之后美债收益率曲线持续平坦化，10年-2 年国债利差当前回落至 15 个基点，接近倒挂。历史上看收益率曲线倒挂与经济收缩甚至衰退有较强的相关性。我们认为，结合美国所有经济基本面来看，美国经济在全球一枝独秀，劳动力市场接近充分就业，美元指数相对稳定，2019 年美国经济的衰退预计会被证伪。但美债 10-2 年期利差收窄甚至倒挂与股市波动紧密相关，美债收益率（10-2 年期）下降甚至倒挂时期，美国标准普尔 500 波动指数、道琼斯波动率指数和黄金 ETF 波动率指数大幅上升，风险警示值得关注。复盘美国经济： GDP 增速接近次贷危机以来的最高水平，衰退尚未被证实。美国 2018 年 GDP 增速接近 2008 年金融危机之后的最高点 3.8%（2015年 3 月）和次高点 3.2%（2010 年 9 月）的水平。国际比较来看，美国在发达国家中仍然一枝独秀。2018 年美国四个季度 GDP 增速均高于欧元区、英国和日本，近三年发达国家中经济复苏进展最稳定的是美国。美国消费和投资是经济增长的稳定支撑，贸易逆差对经济增长的贡献为负。2018 年支撑美国经济的是个人消费、政府消费支出和投资及私人投资，美国消费和投资是经济增长的稳定支撑。由于受贸易逆差的影响，货物和服务净出口对美国经济增长形成拖累。美国个人消费支出中商品消费与服务消费支出的比重大约为 45：55，商品消费中耐用消费品和非耐用消费品比重大约各占一半。美国的国内私人投资中，90%是固定资产投资，存货投资对 GDP 的增长拉动作用仅为 10%左右。固定资产具体结构主要是美国私人非住宅投资，住宅投资占比较少。2018 年美国商品和服务贸易净出口仍然处于逆差，但逆差有所缩小，预计 2019 年美国货物和服务贸易仍可能是逆差，但改善的难度仍然比较大。年内停止加息，缩表之后流动性改善将导致债牛继续。3 月美联储 FOMC公布美国保持 2.25%-2.5%的联邦基金利率不变。5 月起将每月缩减资产负债表（缩表）计划的美国国债最高减持规模从当前的 300 亿美元降至 150亿美元，一直到 9 月末停止缩表。9 月美联储停止缩表之后美债长端可能逐渐走高。美联储对经济前景的看法较 12 月更为悲观，但我们认为加息仍有空间，全球央行货币政策基调已回归至宽松。年内美债或因流动性改善，债牛继续。预计美国国债 10 年期在 2.3-3.2%之间宽幅波动，同时美国经济基本面较好，联储鸽派提升风险偏好，因此也相对看好美国信用债。风险提示：美联储超预期加息；政治风险核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 深度报告 19993373/36139/20190324 16:24 深度报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 复盘美国经济：衰退尚未被证实 ....................................................................................... 4 1.1 GDP 增速接近次贷危机以来的最高水平，仍为世界一枝独秀 ................................ 4 1.2 消费和投资支撑了美国经济，贸易逆差是拖累 .......................................................... 5 2. 美国劳动力市场：非农接近充分就业，关注农业就业 ................................................... 7 2.1 非农就业接近充分就业，失业率十年来最低水平 ...................................................... 7 2.2 美国失业率下降背后的隐忧：农业就业人口下滑 ...................................................... 8 2.3 薪资水平二阶导上升，预示着通胀或再次抬升 ........................................................ 10 3. 美国经济的远忧之一：赤字+逆差 ................................................................................... 11 3.1 减税的副作用，美国财政收支压力增大 .................................................................... 11 3.2 美国贸易逆差继续扩大，但降幅收窄 ........................................................................ 12 3.3 美国贸易逆差+财政赤字组合，美元指数难上难下 .................................................. 14 4. 美国远虑之二：美债遭主要持有国抛售 ......................................................................... 14 4.1 美债主要持有国家持续减持 ........................................................................................ 14 4.2 美债有的国家减持，有的国家增持 ............................................................................ 15 5. 美国远虑之三：美国消费市场的预期与现实 ................................................................. 16 5.1 服务消费是美国经济的重要支撑 ................................................................................ 16 5.2 零售数据有所下滑，但消费者信心指数高企 ............................................................ 16 6. 美债倒