固定收益专题：年末会有配置力量出手吗？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 年末会有配置力量出手吗？ 证券研究报告 2023 年 10 月 24 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 联系人 suixiuping@tfzq.com 魏予陶 联系人 weiyutao@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：螺纹钢消费量回落、延续去库，水泥价格企稳回升-国内需求周度跟踪 20231023》 2023-10-23 2 《固定收益：地方债“发飞”，债市怎么看？-固定收益专题》 2023-10-22 3 《固定收益：权益偏弱行情下转债表现复盘-可转债市场周报（2023.10.22）》 2023-10-22 固定收益专题（2023-10-23） 摘要： 债市持续调整，四季度或者说年末债市是否有共性特征？ 我们复盘 2010 年以来，历年债市在四季度表现，发现： 有 6 年四季度利率显著下行，这六年基本处于牛市或者牛市开端，四季度都有显著的政策面、基本面或者事件性因素强驱动。 有 6 年四季度利率显著上行，在显著上行的过程中，会发生因为票息价值而引致配置力量介入的情况，带来阶段性利率下行，开始时间一般在 11月下旬或者 12 月中旬，国债阶段性表现会强于国开。 当然，我们认为此类行情一旦把握不好很有可能导致机构再度被深埋其中，只有负债稳定、策略灵活的机构才能熬过去。 最后是 2019 年，四季度利率先上后下，全季走平，11 月因为超预期降息叠加摊余债基等配置力量带来年末惊喜。 结论：四季度并无简单规律可言，配置力量既看票息，也会随行就市。 风险提示：投资者行为不确定性，监管政策不确定性，利率波动不确定性 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 2010 年四季度：货币紧缩熊市开启，利率保持上行，仅 11 月 26 日-12 月 20 日有一段 20BP+的阶段性下行 ...................................................................................................................................... 4 2. 2011 年四季度：从滞胀到衰退，牛熊交替开启利率下行 .................................................... 5 3. 2012 年四季度：基本面改善驱动利率调整，十八大会期利率下行 ................................... 6 4. 2013 年四季度：熊市最后一跌，利率大幅调整 ..................................................................... 7 5. 2014 年：牛市延续，利率下行 .................................................................................................. 9 6. 2015 年：避险驱动、信用乏力、货币宽松、牛市延续 ...................................................... 10 7. 2016 年：政策转向、监管趋严、债灾开启 ........................................................................... 11 8. 2017 年：熊市最后一跌，12 月票息绝对价值引致配置力量陆续进场 ............................ 12 9. 2018 年：信用收缩、贸易摩擦、货币宽松驱动利率下行 .................................................. 13 10. 2019 年：四季度利率先上后下，全季走平，11 月降息叠加摊余债基等配置力量带来年末惊喜..................................................................................................................................................... 14 11. 2020 年：永煤事件引致流动性超预期改善驱动行情 ........................................................ 15 12. 2021 年：三重压力、货币宽松驱动利率下行 ..................................................................... 16 13. 2022 年：疫情优化叠加地产修复，强预期叠加机构赎回，债市显著调整 .................. 17 14. 小结 ............................................................................................................................................. 19 图表目录 图 1：2010 年以来四季度债市长端利率走势 ........................................................................................ 4 图 2：2010 年 10 月-12 月债市回顾 ......................................................................................................... 4 图 3：2010 年 10 月-12 月 10 年期国开债和 R001 走势（%） ....................................................... 5 图 4：2011 年 9 月-2011 年 12 月债市回顾 ........................................................................................... 6 图 5：2011 年 9 月-2011 年 12 月 10 年期国开债和 R001 走势（%） ......................................... 6 图 6：2012 年 10 月-2012 年 12 月债市回顾 ......................................