投资策略研究：如何看待增发一万亿国债？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 投资策略研究*动态点评 2023 年 10 月 25 日 投资策略研究 如何看待增发一万亿国债？ 事件：2023 年 10 月 24 日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过决议，中央财政将在今年四季度增发 2023 年国债 10000 亿元，此次增发的国债作为特别国债管理，将全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000 亿元，结转明年使用 5000 亿元。同时，财政赤字也相应增加。2023 年全国财政赤字由 38800 亿元提高至 48800 亿元，中央财政赤字由 31600 亿元增加到 41600 亿元，预计财政赤字率由 3%提高到 3.8%左右。 ➢ 什么是特别国债？特别国债是基于某特殊背景发行的用于应对重大公共危机或服务于重大政策的国债品种，纳入国债余额限额管理，但不计入财政赤字，收支列入中央政府性基金预算。 ➢ 特 别国债发行回顾 我国曾在 1997 年、2007 年和 2020 年新发特别国债，在 2017 年、2022年续发特别国债。 图表1：历次特别国债回顾 资料来源：澎湃新闻、WIND、长城证券产业金融研究院 1）1998 年我国发行 2700 亿元的特别国债主要是为了补充四大行的资本金。在 1997 年 6 月，四大银行根据账面资本净额计算的资本充足率仅为 5.86%，但若排除未核销的呆账，这一比例将降至 3.5%。资本金的不足和庞大的不良资产严重阻碍了商业银行的生存和发展。 2）2007 年财政部将发行的 1.55 万亿元特别国债，用于购买约 2000 亿美元外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金。此次发行特别国债主要是因为进入 21 世纪后，中国国际收支持续顺差，外汇储备持续攀升，当时已突破 1.4 万亿美元，因此中央考虑组建中投公司作为外汇储备新的多元化投资平台，建立中国的“主权财富基金”。 3）2017 年发行的特别国债主要是对 2007 年第一期特别国债的到期续发。 4）2020 年财政部新发 10000 亿元抗疫特别国债，主要是为了应对新冠肺炎疫情影响，此次特别国债不计入财政赤字，纳入国债余额限额，全 作者 分析师 汪 毅 执业证书编号：S1070512120003 邮箱：yiw@cgws.com 联系人 王 正洁 执业证书编号：S1070122050011 邮箱：wazhjie@cgws.com 相关研究 1、《关于债务化解走向和“中特估”的分析与思考》2023-10-24 2、《本轮美债收益率为何创新高--长城策略周论市场（1016-1022）》2023-10-23 投资策略研究*动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 部转给地方主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出。 5）2022 年发行的 7500 亿元特别国债很可能是对 2007 年特别国债的到期续作。 ➢ 特 别国债释放资金的路径 图表 2：特别国债释放资金的路径 资料来源：长城证券产业金融研究院整理 ➢ 增 发国债对经济增长的影响 2007、2017 年的增发特别国债并没有对货币投放产生增量资金，因此特别国债并不能直接成为拉动经济的因素，在 1998 年和 2020 年特别国 债发行后，经济增速都会有所拉升。 目前国内的财政收支处于紧平衡的状态，在 2022/03-2023/03 期间，公共财政收入累积同比一直大于支出，财政资金处于快速消耗的状态，在当前修复需要一定增量动力的情况下，此次增发的 10000 亿元国债无异于是及时雨。虽然增发国债用于特定的减灾防灾建设等八大方面，但是对于此类基础设施建设的投入对各地总需求的扩张有着十分重要的积极作用。另外，非常值得关注的是赤字率将上升到 3.8%左右，打破了3%赤字率的束缚，给财政政策的施展增加了灵活性。 图表 3：新发特别国债后 GDP 增速（%） 图表 4：当前国内公共财政收支情况（%） 资料来源：WIND、长城证券产业金融研究院 ➢ 增 发特别国债对于地方债务的影响 在我们近期的报告《关于债务化解走向和“中特估”的分析与思考》中我们提到，在土地出让金下滑的背景下，各地政府的偿债压力是比较大的，而本次特别国债的发行在短期内能够在一定程度上缓解这种压力，短期内的债务风险得以缓释，中央和地方会暂时回归新的平衡点。 长期来看，地方债务问题的根源——财权与事权不匹配的问题仍然没有投资策略研究*动态点评 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 改变，长期有效的债务化解还是需要地方国有企业通过给地方政府提供分工或者提高估值的途径起到强有力的支撑作用。 ➢ 增 发特别国债对于股市的影响 此次特别国债的增发对于股市来说有三重利好：1）通过解救地方政府财政紧张的困境，拉升固定投资，提振上游行业；2）有一部分资金可能会通过各种渠道流入股市，带来增量资金；3）拉升投资者对于经济的预期，资产定价有所上升。以史为鉴，1997 年和 2020 年的特别国债增发对股市的提振作用是非常显著的。 图表 5：上证指数表现 资料来源：WIND、长城证券产业金融研究院 风险提示：地方债务压力加大、经济增速不如预期、地缘政治趋紧、需求趋弱。 投资策略研究*动态点评 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 免 责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 特 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于 2017 年 7 月 1 日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分 析师声明 本报告署名分析师在此声