生猪养殖股的股价三段论：介入窗口已经开启

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 12 月 5 日 农业 生猪养殖股的股价三段论：介入窗口已经开启 观点聚焦 投资建议 生猪养殖股的股价三段论：养殖股可分为三段行情，核心驱动分别为产能预期、价格预期、业绩预期，当前已是第一阶段。该阶段内即便猪价并未反转，但因产能见顶预期增强，股价仍有相当向上空间，投资确定性最高；当猪价开启反转时，养殖股的股价开始出现大幅上涨，该阶段的涨幅最大；相比下，业绩预期提升或仍可推动股价小幅上涨，但行情接近尾声，确定性较低。 理由 生猪产能见顶预期逐步提升：当前已经是三段论中的产能见顶预期提升阶段，年内猪价较低，养殖户盈利情况不佳，这将压制养殖户的补栏积极性，并导致生猪供给逐步见顶。一方面，年初至今生猪屠宰量、猪饲料产量的同比增速下滑，表明生猪供给增长动力不足；另一方面，母猪、仔猪价格同比涨幅低于生猪，表明猪农补栏预期低迷，我们判断该阶段持续至 2Q19，其后猪价有望逐步打开反转周期。 非洲猪瘟疫情将加速供给出清：2018 年 8 月以来我国发生非洲猪瘟疫情且有持续扩散趋势，预计疫情短期难以根除。我们判断非洲猪瘟对猪价的整体影响主要为两点，其一是加快周期反转，因疫情导致全国生猪调运受限，主产区多为生猪净调出省份，调运受阻令当地猪价低于全国均价，进一步压制养殖盈利并加快产能出清。其二为增大猪价波动，因疫情将增大消费弹性，疫情初发时，消费下探压制猪价；疫情受控时，消费恢复助涨猪价。 龙头的长期成长故事才刚开始：我国的生猪养殖龙头正体现出明显的成长性，源于两方面动力，其一在于成本优势，温氏、牧原的完全成本低于行业平均水平 1.5~2.0 元/千克，处于行业最低档，其成本优势体现为 10~15%的净利率提升，令其更有扩张能力；其二在于扩张空间，我国生猪规模化养殖占比仅约 50%，行业前两名、前十名集中度分别约 5%、9%，龙头的长期扩张空间广阔。 盈利预测与估值 温氏、牧原的头均市值分别低于均值 16%、53%，低于高点 81%、245%，高于低点 26%、27%，目前头均市值水平同时提供了较强投资安全边际和较大股价向上空间，此外，预计温氏、牧原 2019年出栏量同比增幅分别为 19%、33%，这也将为二者的市值提供成长性空间，重点推荐温氏股份、牧原股份，盈利预测见正文。 风险 猪价低于预期；成本上涨；出栏低于预期；疫情及政策风险。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 温氏股份-A 推荐 30.00 31.9 24.3 牧原股份-A 推荐 35.00 79.1 28.9 中金一级行业 日常消费 相关研究报告 • 牧原股份-A | 公布非公开发行股票预案，助力公司长期发展 (2018.12.04) • 中美贸易摩擦缓解将利好养殖股，重点推荐生猪养殖板块 (2018.12.03) • 温氏股份-A | 生猪、黄羽鸡当季价格回升，公司盈利好转 (2018.10.23) • 牧原股份-A | 猪价环比上升，盈利能力有所修复 (2018.10.23) • 非洲猪瘟疫情频发：猪价拐点未至，市场预期先行 (2018.09.28) • 温氏股份-A | 中国养殖航母，长期成长可期 (2018.09.05) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 孙扬 袁霏阳 分析员 分析员 Yang3.Sun@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080516050001 SFC CE Ref： BME215 feiyang.yuan@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080511030012 SFC CE Ref： AIZ727 7382911001092017-122018-032018-062018-092018-12相对值 (%) 沪深300 中金农业 中金公司研究部: 2018 年 12 月 5 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 基本投资框架：养殖股的股价三段论.................................................................................................................................. 3 养殖股的股价随周期波动，存在三段行情 ........................................................................................................................... 3 早期投资养殖股，把握机会的确定性更高 ........................................................................................................................... 4 生猪产能见顶预期提升，投资养殖股确定性增强............................................................................................................... 5 猪价绝对位臵已然较低，养殖户盈利恶化 ........................................................................................................................... 5 生猪产能见顶预期不断提升 .................................................................................................................................................. 6 预计该阶段持续至 2Q19，其后猪价初看反转周期开启 ..................................................................................................... 7 非洲猪瘟疫情将加速供给出清，增大价格波动 .................................................................................................................. 8 非洲猪瘟持续扩散，短期难以根除 .............................................