兴森科技(002436)公司深度报告：全面推进PCB数字化转型，国产IC封装基板领军者

公 司 研 究 2023.10.05 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 兴 森 科 技 （ 002436） 公 司 深 度 报 告 全面推进 PCB 数字化转型，国产 IC 封装基板领军者 分析师 郑震湘 登记编号：S1220523080004 佘凌星 登记编号：S1220523070005 刘嘉元 登记编号：S1220523080001 联系人 佘凌星 刘嘉元 强 烈 推 荐 ( 首 次 ) 公 司 信 息 行业 印制电路板 最新收盘价(人民币/元) 12.21 总市值(亿)(元) 206.29 52 周最高/最低价(元) 16.79/8.91 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 深耕 PCB 领域三十年，PCB、半导体两大业务并举。兴森科技前身成立于1993 年，公司自成立以来深耕 PCB 样板、快件和小批量板，目前已成为行业领军企业。以传统 PCB 业务为基础，兴森科技内生外延，进一步拓展半导体业务中的半导体测试板、IC 封装基板领域，为芯片的封装和测试环节关键材料提供国产化配套。兴森科技总部设在中国深圳，目前公司在海内外已建立数十个客户服务中心，服务客户超过四千家。公司生产基地位于广州科学城、广州知识城、江苏宜兴、珠海、北京、英国等地。当前公司已形成聚焦 PCB 数字化转型、坚定不移投入封装基板两大战略方向。 IC 封装基板全球 174 亿市场空间，技术壁垒高筑海外厂商垄断。IC 封装基板是封装材料占比最高环节也是 PCB 中未来 5 年复合增速最快子板块。服务器、存储、AI 及 5G 是先进封装基板需求增长重要驱动力，Prismark预计 IC 封装基板 2022-2027 年 CAGR 达到 5.1%，在 2027 年全球市场规模达到 223 亿美金。IC 封装基板工艺难度相比传统 PCB 大幅提升，在微型化、导热、信号完整性、翘曲等方面带来多重挑战，进而影响良率。中国台湾、日本和韩国厂商起步早，尤其在 ABF 载板领域，揖斐电、欣兴电子、南亚、新光电气、奥特斯目前占据 75%的市场，内资企业加速追赶。 CSP 封装基板“十年芯路”，具备薄板、细线路、多层板能力，客户资源优质。兴森科技于 2012 年投资建设 CSP 封装基板产线，按国际一流客户标准设计和建设厂房、产线，2018 年实现满产并通过三星认证，2022 年公司 IC 封装基板实现营收 6.9 亿元，客户包括三星、长电、华天、瑞芯微电子、紫光、西部数据、OSE、Amkor 等国内外知名封测、IC 设计厂商。公司目前广州生产基地有 2 万平方米/月的产能，良率优秀，与大基金合作的 IC 封装基板项目（广州兴科，由全资子公司珠海兴科实施）分二期投资，第一期第一条产线（1.5 万平方米/月）产能已开出。未来随着客户需求及市场情况，公司将继续扩产以支撑长期增长。 FCBGA 封装基板成功试产，打破海外垄断。兴森科技于 2022 年正式进军技术壁垒更高的 FCBGA 封装基板领域，是目前仅有几家在客户认证有突破的ABF 载板国产供应商之一，已与国内外部分主流芯片设计公司、封装企业建立起联系。珠海 FCBGA 封装基板目前处于客户认证阶段，部分大客户技术评级、体系认证均已通过，等待产品认证结束后进入小批量生产阶段；广州 FCBGA 封装基板项目正处于设备安装阶段，预计 2023Q4 完成产线建设开始试产。引入战投彰显兴森 FCBGA 业务实力。 国产 PCB 样板龙头，重点布局 IC 封装基板等高端产品，加速推动封测关键材料自主配套。兴森科技作为国产 PCB 样板龙头，全面推进数字化转型，降本增效提升长期竞争力。公司顺利收购兴斐电子，进一步丰富 Any-layer HDI、类载板等高端产品矩阵。逆势大力投资 IC 封装基板，目前兴森 CSP 封装基板初具规模，FCBGA 封装基板实现从 0 到 1 的突破，有望充分受益中长期国产替代广阔空间。我们预计公司 2023-2025 年分别实现营收 56.0/72.0/90.0 亿元，归母净利润 2.4/4.5/7.0 亿元，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，中美贸易摩擦 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -6%13%32%51%70%22/10/523/1/423/4/523/7/5兴森科技沪深300兴森科技(002436) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5354 5604 7203 8996 (+/-)% 6.23 4.68 28.53 24.89 归母净利润 526 240 450 700 (+/-)% -15.42 -54.28 87.44 55.44 EPS (元) 0.33 0.14 0.27 0.41 ROE(%) 8.04 3.52 6.20 8.78 PE 29.33 85.85 45.80 29.47 PB 2.50 3.03 2.84 2.59 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 兴森科技(002436) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 PCB 样板及批量板领军企业，积极布局 IC 封装基板 .................................................... 6 1.1 PCB、半导体两大主线，数字化与创新铸就核心竞争力 .......................................... 6 1.2 管理层行业积累深厚，FCBGA 项目引入战投彰显竞争力 .......................................... 9 1.3 传统 PCB 稳中有升，IC 封装基板驱动中长期增长 ............................................... 9 2 PCB:行业短期承压，中长期服务器、汽车电子增速高 ................................................. 12 2.1 PCB 是电子设备的基础必须品 .............................................................. 12 2.2.1 服务器升级，PCB 量价齐升........................................................... 15 2.2.2 汽车电动化智能化，PCB 不可或缺 ..................................................... 17 2.2 HDI：高端手