券商行业专题报告三：远洋燕归来，共享新经济红利

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]行业研究/金融/券商 证券研究报告行业深度报告 2018 年 04 月 13 日 [Table_InvestInfo]投资评级 增持 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo]-18.36%-10.53%-2.70%5.13%12.97%20.80%2017/42017/72017/102018/1券商海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《乘私募发展之风，PB 业务方兴未艾——券商行业专题报告二》2018.03.12 《2 月净利润同比环比下滑较多，符合预期 ——证券行业 2 月月报》2018.03.07 《业务格局大洗牌，强者恒强 ——证券行业 2017 年年报前瞻》2018.02.26 [Table_AuthorInfo]分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email:st9998@htsec.com 证书:S0850515040002 分析师:何婷 Tel:(021)23219634 Email:ht10515@htsec.com 证书:S0850516060001 远洋燕归来，共享新经济红利 ——券商行业专题报告三 [Table_Summary] 投资要点： CDR 试点有望加速上市公司回归，为国内资本市场引入活水。预计首批试点的目标企业规模预计达 9 万亿元，预计 CDR 贡献收入约占 17 年营收的 2%-10%。拥有全球业务布局的综合性龙头券商更具有优势，推荐中金公司、华泰证券。  CDR 试点有望加速上市公司回归。3 月 30 日，国务院办公厅转发了证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，证监会将不断完善相关配套制度和监管规则，稳妥推动 CDR 试点工作，我们认为 CDR 可能会尽快落地。过去 A 股上市的两大硬性指标阻碍了国内一批优质互联网企业在国内上市，CDR 的推出有望为优质企业打通直接融资的渠道；此外，过去境外的企业想回归 A 股，往往需要经过拆除 VIE 结构、私有化、回归等流程，过程繁琐用时冗长，CDR 推出以后，有望推动境外上市公司加速回归。 CDR 将为国内资本市场引入活水。在 A 股严苛的发行制度下，新经济体的独角兽企业或是由于盈利能力或是公司架构的因素，无法满足 A 股上市条件，导致大量优质上市资源流失海外。支持这类企业在境内上市，有助于提升 A 股上市公司质量，推动实体经济的变革，增强境内市场的全球影响力；同时新经济企业的回归会有效改善 A 股结构，给予国内投资者分享新经济发展红利的机会；CDR 的出现也有望帮助独角兽企业突破对公司架构等的限制，打通国内直接融资的渠道。 首批试点的目标企业规模预计达 9 万亿元；预计首批发行规模为 2017 年 IPO募资规模的 2-6 倍。我们预测的试点企业主要为两部分，一部分是已经在境外上市的新经济公司，5 家上市公司（腾讯、阿里巴巴、百度、京东和网易）的总市值约为 7 万亿元；另一部分则是当前处于快速增长，在行业内处于相对领先地位的尚未上市的中国公司，我们筛选出的 34 家符合标准的独角兽企业目前估值预期约为 2 万亿元。在 CDR 发行比例分别为 5%、10%和 15%的假设下，我们预计潜在的 CDR 发行规模分别为 4500、9000 和 13500 亿元，约占 A 股市值的 0.8%、1.6%和 2.5%，为 2017 年 IPO 募资规模的 2、4、6 倍。 CDR 将从三方面直接增厚券商营业收入，预计 CDR 贡献收入约占 17 年营收的2%-10%。由于国内分业监管的特性，国内券商凭借丰富的资本市场运营经验以及一二级市场业务优势，有望直接分享 CDR 红利。我们认为 CDR 将直接增厚券商的承销、托管及交易佣金收入，龙头券商有望直接分享政策红利。预计 CDR带来的三项潜在收入合计 50 -310 亿元，占 17 年行业营收的 2%-10%（其中承销收入 45 -270 亿元、托管费用收入 1.40- 10.37 亿元、佣金收入 3.28-29.48亿元）。 拥有全球业务布局的综合性龙头券商更具有优势。CDR 的发行涉及境内外两个市场，需要券商拥有广泛的海外分支机构，较强的境内外证券市场发行运作能力，优秀的清算能力，与律所、会计、审计和证券登记结算机构的协调能力。因此我们看好业务链条齐全、境内外业务具有丰富经验的大型券商，推荐中金公司、华泰证券。 风险提示：政策推行不达预期；市场低迷导致业绩和估值双重下滑。行业相关股票 [Table_StockInfo]股票代码 股票名称 EPS（元） 投资评级 2016 2017 2018E 上期 本期 601688 华泰证券 0.88 1.30 1.05 买入 买入 03908.HK 中金公司 0.46 0.76 0.87 买入 买入 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究〃券商行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. CDR 试点有望加速上市公司回归 .............................................................................. 5 2. 海外存托凭证（DR）的起源和形式 .......................................................................... 7 3. CDR 将为国内资本市场引入活水 .............................................................................. 9 3.1 引入更多的优质标的 ........................................................................................ 9 3.2 给予国内投资者分享新经济发展红利的机会 .................................................. 10 3.3 融资渠道将更为灵活 ...................................................................................... 11 4. 龙头券商有望直接分享 CDR 红利 ........................................................................... 11 4.1 承销收入 ........................................................................................................ 11 4.2 托管收入 ................