健之佳(605266)业绩快速增长，省外扩张战略可期

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理 证券研究报告 健之佳（605266）公司半年报 2023 年 09 月 18 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 09 月 15 日收盘价（元） 50.88 52 周股价波动（元） 41.25-98.88 总股本/流通 A 股（百万股） 129/76 总市值/流通市值（百万元） 6559/3880 相关研究 [Table_ReportInfo] 《并购整合促业绩快速提升，多元化战略未来可期》2023.05.30 《多元化布局的连锁药店新锐，历经快速扩张有望步入收获期》2022.12.19 市场表现 [Table_QuoteInfo] -6.48%17.52%41.52%65.52%89.52%113.52%2022/9 2022/12 2023/3 2023/6健之佳海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -13.4 -11.2 -20.6 相对涨幅（%） -9.8 -6.3 -15.0 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:余文心 Tel:(0755)82780398 Email:ywx9461@haitong.com 证书:S0850513110005 分析师:梁广楷 Tel:(010)56760096 Email:lgk12371@haitong.com 证书:S0850521070003 联系人:张澄 Tel:(010)58067988 Email:zc15254@haitong.com 业绩快速增长，省外扩张战略可期 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布 2023 半年报。23 年上半年实现营收 43.38 亿元（+44.29%），实现归母净利润 1.58 亿元（+74.85%）；23 年单 Q2 实现营收 21.71 亿元（+39.52%），实现归母净利润 0.82 亿元（+38.38%）。  点评：  “自建+收购”双轮驱动，门店数量扩张节奏稳健。23 年上半年公司自建门店 381 家，收购门店 61 家，净增门店 438 家，截至 23 年 6 月底公司门店总数达到 4493 家，其中云南省门店数为 2577 家，云南医药门店数量占总门店数比例为 61.53%。我们认为公司以云南地区为核心，加快省外市场扩张，未来省外市场快速增长可期。  主营业务稳健增长，中西成药引领公司业绩快速提升。公司 23 年 H1 各类别产品收入：中西成药 30.92 亿元（+55.47%），中药材 1.89 亿元（+67.09%），保健食品 2.34 亿元（+20.84%），医疗器械 3.71 亿元（+20.79%），生活便利品 1.97 亿元（+6.67%）。  期间费用率有所下降，营运能力不断提升。公司 23 年 H1 毛利率为 34.81%（-1.18pct），主要受到处方药和非处方药结构占比提升，处方药较低毛利率影响。23 年 H1 公司净利率为 3.59%（+0.70pct）。销售费用率为 25.72%（-1.63pct），管理费用率为 2.03%（-0.49pct），财务费用率为 1.49%（+0.14pct）。期间费用率有所下降，净利率水平进一步提升。  线上渠道保持快速增长。公司 23 年 H1 线上渠道营收 10.57 亿元（+68.98%），营收占比为 24.37%，较上年同期提升 3.56pct。其中 B2C 业务收入 3.84 亿元（+35.80%），O2O 业务 3.59 亿元（+139.80%），自营平台业务 3.14 亿元（+62.72%）。线上业务保持快速增长趋势。  盈利预测：健之佳持续推行“自建+收购”双轮驱动模式，继续推进“立足云南、深耕西南”战略，同时快速扩张省外市场。我们预计公司 2023-25 年归母净利润为 4.23、5.27、6.62 亿元，增速分别为 16.4%、24.6%、25.6%，根据可比公司估值，给予公司2023年20-25倍PE，合理价值区间65.60-82.00元，维持“优于大市”评级。  风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5235 7514 9799 12121 14587 (+/-)YoY(%) 17.2% 43.5% 30.4% 23.7% 20.3% 净利润（百万元） 301 363 423 527 662 (+/-)YoY(%) 19.7% 20.9% 16.4% 24.6% 25.6% 全面摊薄 EPS(元) 2.33 2.82 3.28 4.09 5.13 毛利率(%) 35.8% 36.1% 34.9% 35.0% 35.3% 净资产收益率(%) 15.7% 14.1% 14.8% 15.6% 16.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃健之佳（605266）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 公司营收预测 单位：百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总计 营业收入 5,235.35 7,514.44 9,798.79 12,121.06 14,587.00 营收增速 17% 44% 30% 24% 20% 营业成本 3,359.11 4,798.90 6,378.94 7,875.94 9,443.23 毛利率 35.84% 36.14% 34.90% 35.02% 35.26% 中西成药业务 营业收入 3,260.00 5078.77 6856.34 8570.42 10284.51 营收增速 21% 56% 35% 25% 20% 营业成本 2286.95 3514.82 4799.44 5999.30 7199.16 毛利率 30% 31% 30% 30% 30% 医疗器械业务 营业收入 528.53 772.85 966.06 1159.28 1367.94 营收增速 -9% 46% 25% 20% 18% 营业成本 298.46 413.43 550.66 649.19 752.37 毛利率 44% 47% 43% 44% 45% 保健食品 营业收入 399.51 414.47 435.19 456.95 479.80 营收增速 19% 4% 5% 5% 5% 营业成本 208.79 226.23 235.00 246.75 259.09 毛利率 48% 45% 46% 46% 46% 生活便利品 营业收入 369.41 377.