规划清晰，强执行力，打造异质结新星

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 琏升科技（300051） 证券研究报告 2023 年 09 月 13 日 投资评级 行业 传媒/游戏Ⅱ 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 12.53 元 目标价格 15.99 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 365.70 流通 A 股股本(百万股) 365.70 A 股总市值(百万元) 4,582.20 流通 A 股市值(百万元) 4,582.20 每股净资产(元) 0.71 资产负债率(%) 59.62 一年内最高/最低(元) 14.88/5.26 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 孔蓉 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020002 kongrong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《三五互联-年报点评报告:业绩基本符 合 预 期 ， 游 戏 业 务 稳 健 发 展 》 2017-04-03 股价走势 规划清晰，强执行力，打造异质结新星 传统主业为 SAAS 模式的互联网服务，跨界光伏异质结电池： 公司传统主业为 SAAS 模式的互联网服务，主要产品包括企业邮箱、网站建设、网络域名和办公自动化系统等，除此之外，公司还开展游戏、房屋租赁等业务。23 年 1 月，公司通过控股子公司天津通讯，设立眉山琏升光伏科技有限公司，跨界光伏异质结电池。 公司股东具备光伏经验，跨界光伏获得公司股东支持：公司股东包括四川星慧酒店管理集团有限公司、四川巨星企业集团有限公司、四川新鸿业集团有限公司。其中，四川巨星曾与通威合作多晶硅项目，四川巨星、四川新鸿业曾参与参与金阳新能源异质结项目。资金方面，四川星慧、四川新鸿业通过参与上市公司子公司天津通讯的增资扩股的方式提供资金支持，另外，上市公司还计划通过向控股股东定增方式募集资金充实上市公司资金实力。 公司执行力强，投产迅速： 公司异质结项目规划 8GW，分两期投产，从规模上来看，在同业中处于较高水平；其中，一期项目 23 年 1 月 28 日破土动工，4 月 14 日封顶，7 月10 日设备搬入，8 月 22 日首片下线，从动工到投产仅用 7 个月时间，反应公司优秀的执行力。 团队方面，公司核心团队成员来自于行业标杆龙头企业，具备异质结量产的丰富一线经验。 公司规划清晰，目标明确： 公司对异质结项目规划明确：目前公司仅生产电池片，不生产组件，聚焦专业化；选址四川眉山，可充分利用当地较低的电费和人工成本，我们测算上述两项成本可较东部地区合计节约 0.9 分/W，同时还可就近服务于通威等企业在四川地区的组件产能；技术路线上规划明确：公司选择未来降本增效后较有竞争力的异质结路线，浆料上选择银包铜和纯银路线。 通过子公司引入战略投资者的方式快速解决资金问题：成立天津通讯以来，公司多次通过向天津通讯及眉山琏升引入战略投资者的方式，解决异质结项目快速投产所需要的资金问题。 基于公司投产节奏及我们对异质结电池售价和成本的假设，我们预计公司2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为 -0.2/1.49/2.62 亿 元 ； EPS 分 别 为-0.05/0.41/0.72 元/股，给予 24 年内 39 倍 PE，目标价 15.99 元。看好公司跨界进入光伏异质结领域打造新增长点，公司规划明确，执行力强，异质结项目销售及盈利有望超预期释放，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业装机不及预期，市场竞争风险，技术迭代风险，境外经营风险，产能投产不及预期；测算具有一定主观性，仅供参考。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 184.29 177.47 540.00 3,290.00 5,660.00 增长率(%) (16.87) (3.70) 204.28 509.26 72.04 EBITDA(百万元) 31.85 21.77 49.31 627.67 995.56 归属母公司净利润(百万元) (24.64) (32.21) (20.03) 149.05 262.07 增长率(%) (64.19) 30.74 (37.81) (844.03) 75.83 EPS(元/股) (0.07) (0.09) (0.05) 0.41 0.72 市盈率(P/E) (185.97) (142.25) (228.74) 30.74 17.48 市净率(P/B) 20.35 23.95 26.80 14.28 7.87 市销率(P/S) 24.86 25.82 8.49 1.39 0.81 EV/EBITDA 57.76 162.49 106.33 9.30 5.94 资料来源：wind，天风证券研究所 -21%1%22%43%64%85%106%2022-092023-012023-052023-09琏升科技创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 跨界进入光伏领域，异质结项目获股东支持 .......................................................................... 3 1.1. 传统主业为互联网服务，跨界进入光伏领域 ....................................................................... 3 1.2. HJT 项目获股东支持，通过引入外部战略投资者快速解决资金问题 ........................... 3 2. 公司产能和技术路线规划清晰 ................................................................................................... 4 2.1. 产能规划：规划 8GW，其中 3.8GW 预计 23 年底达产 ................................................... 4 2.2. 产地规划 ............................................................................................................................................ 4 2.3. 技术路线选择：专注于 HJT 电池片，浆料上选择银包铜路线 ...................................... 5 3. 强执行力 ..........................................................................................................................