鸣志电器(603728)世界级运动控制制造商，把握人形机器人发展机遇

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 鸣志电器（603728） 证券研究报告 2023 年 09 月 13 日 投资评级 行业 电力设备/电机Ⅱ 6 个月评级 增持（首次评级） 当前价格 66.35 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 420.06 流通 A 股股本(百万股) 418.72 A 股总市值(百万元) 27,871.18 流通 A 股市值(百万元) 27,781.99 每股净资产(元) 6.60 资产负债率(%) 29.15 一年内最高/最低(元) 82.50/27.36 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《鸣志电器-首次覆盖报告:志存高远，连接智能世界》 2020-10-19 2 《鸣志电器-公司点评:步进电机龙头地位进一步明确》 2017-11-12 3 《鸣志电器-首次覆盖报告:步进电机升级扩产巩固龙头地位，布局伺服再添 亮点》 2017-07-06 股价走势 世界级运动控制制造商，把握人形机器人发展机遇 国内步进电机龙头，世界级运动控制领域综合制造商 公司主营为控制电机及驱动系统（步进电机、伺服电机、直流无刷电机、空心杯电机等），在 HB 混合步进电机领域为国内龙头，率先打破日资垄断，18 年规模已升至全球前三（22 年产量 1800 万台，销售额全球前三）。公司重视海外市场，先后收购诸多海外相关企业，业务覆盖北美、欧洲、东亚及东南亚，海外营收占比常年超过 40%（以欧美为主）。2017-2022 年公司营收/归母净利的年复合增长率分别达 13%/8%，业绩长期稳步增长。 关键并购增强技术扩展品类，产能扩张加速布局高附加值领域 公司整合管理能力突出，先后收购美国 AMP、美国 LIN、瑞士 T Motion等全球领先电机及驱动企业并将其技术（吸收整合步进电机、空心杯电机先进技术）、市场及客户（通过并购有效拓展海外市场）内化为自身资源，并以客户需求为导向将产品品类由单一步进电电机拓展至伺服、无刷、空心杯电机等。23 年随太仓工厂全面投产+越南工厂启用，公司产能得到释放，有望加速布局半导体、工控自动化、医疗生化等高附加值领域，持续提升盈利水平。 把握时代热点，人形机器人助力空心杯电机发展 人形机器人商业前景广阔，GGII 预计：2026 年全球人形机器人在服务机器人中的渗透率有望达到 3.5%，市场规模超 20 亿美元，到 2030年，全球市场规模有望突破 200 亿美元。公司空心杯电机性能对标海外，热处理、响应速度最优，且价格低于海外竞品。公司凭借“技术积累+驱动配套+本地化服务”，在领域内形成了一定的优势，并制定了“五年内形成新增年产 227 万台无刷电机产能，可能包括无刷空心杯电机”的产能计划。 盈利预测：预计 23-25 年公司总收入分别为 32.4/43.1/54.8 亿元，同增 9%/33%/27% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 2.7/4.3/6.1 亿 元 ， 同 增9%/59%/42%。预计未来 3 年公司业绩复合增速可达 35%，考虑未来公司空心杯电机在人形机器人领域具有较强发展空间，我们给予公司 “增持”评级。 风险提示：原材料价格波动较大风险；国际贸易摩擦风险；市场需求不及预期；研发及技术进展不及预期；测算主观性风险；二级市场交易风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,714.22 2,959.96 3,235.94 4,308.36 5,476.47 增长率(%) 22.66 9.05 9.32 33.14 27.11 EBITDA(百万元) 550.96 571.36 388.90 574.04 782.49 归属母公司净利润(百万元) 279.64 247.24 270.05 429.76 611.04 增长率(%) 39.27 (11.58) 9.22 59.14 42.18 EPS(元/股) 0.67 0.59 0.64 1.02 1.45 市盈率(P/E) 99.67 112.73 103.21 64.85 45.61 市净率(P/B) 11.42 10.28 9.51 8.44 7.26 市销率(P/S) 10.27 9.42 8.61 6.47 5.09 EV/EBITDA 16.79 23.80 68.91 47.40 33.85 资料来源：wind，天风证券研究所 -38%-21%-4%13%30%47%64%81%2022-092023-012023-052023-09鸣志电器沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 电机行业 .......................................................................................................................................... 4 1.1. 电机品类多样，发展空间广阔 .................................................................................................... 4 1.2. 下游应用场景广泛，新型高附加值领域众多 ........................................................................ 5 1.3. 电机竞争格局：外资主导，国产化进程加速 ........................................................................ 6 1.3.1. 步进电机：日资主导，鸣志打破 HB 步进电机日资垄断 ...................................... 6 1.3.2. 伺服系统：外资仍居主导，国内厂商具供应链及成本优势未来可期 .............. 8 2. 鸣志电器：世界级运动控制领域综合制造商 ........................................................................... 8 2.1. 积极并购完善产品布局，持续打造全球化服务网络 .......................................................... 9 2.2. 股权结构集中，子公司众多 ...................................................................................................... 10 2.3. 近年业绩稳中有升，长期有望因新兴、高