宏观经济研究＊动态点评：政府积极作用助社融回稳

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究*动态点评 2023 年 09 月 11 日 宏观经济研究 政府积极作用助社融回稳 结论： 8 月份信贷、社融回稳，亮点在于政府债加速发行起到拉动作用。而私人部门融资增速并未明显回升，最终社融存量增速仅回升 0.1个百分点。体现货币活跃度的 M1 同比增速继续降至 2.2%。近期诸多刺激政策一定程度有利于私人部门需求潜力释放，但效果不确定性较大，因此我们仍然认为短期内政府部门发挥积极作用依然不可忽视。预计政府债 9月份继续加速发行，有望继续支撑社融；若商品房成交迎来短期反弹，也可能拉动居民中长期信贷 小幅回升。 数据： 8 月份新增人民币贷款 1.36 万亿元，同比多增 868 亿元。新增社融3.12 万亿元，同比多增 6316 亿元。社会融资规模存量同比 9.0%，前值 8.9%。M1 同比 2.2%，前值 2.3%；M2 同比 10.6%，前值 10.7%。 要点：8 月份新增社会融资规模偏，主要是由于政府债发行明显提速，另外信贷处于近五年同期中性偏强的水平，也对社融形成小幅支撑。 分项看，首先是政府债券发行提速，对社融支撑作用较明显，符合前期提示。8 月份政府债券新增融资放量到 1.18 万亿元，同比增加 8755 亿元，对今年4-7 月的空缺形成很大的弥补。专项债预计 9 月底前基本发行完毕，政府债增速可能也会继续回升。 其次 8 月新增直接融资（债券+股票）仍然不强，今年 2 月以来首次同比多增，主要是去年基数低，而金额并未强过季节性。债、股融资表现分化：8月新增债券融资约为股票融资的两倍；与去年同期相比，债券多增、股票少增。IPO 阶段性收紧，未来一段时间企业股票融资可能受到一定影响 第三是 8月信贷对社融仍有一定支撑。社融口径新增信贷同比少增 102亿元，同时金融机构人民币贷款同比多增 868 亿元。其中居民中长期贷款不及去年同期，“去杠杆”的趋势暂未出现明显好转，地产投资的积极性有待提高。企业票据融资“一枝独秀”，中长期、短期融资均同比少增乃至净偿还，当前PPI、工业企业利润持续负增，主动/被动去库存切换，企业投/融资需求整体偏 弱并且结构略有失衡，长期资金偏弱。 8 月份， M1、 M2 同比增速各自继续下滑，（M2-M1)/M1 小幅上升，仍然偏高，表明社会整体储蓄倾向并没有得到明显缓解。进一步看居民存贷款，2022年以来居民贷存比（居民贷款余额/存款余额）持续下滑，8 月份居民新增净存款（存款-贷款）3955 亿元，与去年同期基本一致，明显高于 2018-2021年水平。表明居民储蓄上升、债务扩张放缓的趋势不断加强。 四季度看，我们认为货币、财政政策发力仍不可缺位：一则货币政策预计至少还有 10BP 的降息空间，二则一线城市可能进一步放松地产政策，促使地产 销售回稳，三则财政政策也可能扩大赤字、盘活债务结存限额。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 作者 分析师 蒋 飞 执业证书编号：S1070521080001 邮箱：jiangfei@cgws.com 联系人 仝 垚炜 执业证书编号：S1070122040023 邮箱：tongyaowei@cgws.com 相关研究 1、《低通胀特点明朗，宽货币还有空间—8 月通胀数据点评》2023-09-09 2、《中美分化、政策相背——四季度经济展望》2023-09-08 3、《出口增速或在筑底—8 月外贸数据点评》2023-09-07 宏观经济研究*动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.政府债发行提速是社融回稳重要引擎 ................................................................................................................. 3 2.居民贷款不及去年，企业贷款期限缩短 .............................................................................................................. 5 3. M1 增速进一步回落，显示需求偏弱 .................................................................................................................. 6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 8 图表目录 图表 1： 新增社融略低于去年同期水平 ................................................................................................................ 3 图表 2： 社融存量同比增速仍在回落 ................................................................................................................... 3 图表 3： 当月社融结构 ........................................................................................................................................ 3 图表 4： 社融口径政府债单月发行节奏 ................................................................................................................ 4 图表 5： 政府债发行与存量增速 .......................................................................................................................... 4 图表 6： 社融口径单月直接融资额（债券+股票，亿元） ..................................................................................... 4 图表 7： 单月直接融资占社融比重（%） ...............................................