汽车／工业行业电动两轮车：格局优化，走向全球

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 汽车/工业 电动两轮车：格局优化，走向全球 华泰研究 其他交运设备 增持 (维持) 电力设备与新能源 增持 (维持) 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 联系人 陈诗慧 SAC No. S0570122070128 SFC No. BTK466 chenshihui@htsc.com +(86) 21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 爱玛科技 603529 CH 38.15 买入 天能股份 688819 CH 41.69 买入 小牛电动 NIU US 3.75 买入 春风动力 603129 CH 175.92 买入 钱江摩托 000913 CH 19.95 买入 八方股份 603489 CH 61.76 增持 雅迪控股 1585 HK 19.39 买入 资料来源：华泰研究预测 2023 年 9 月 09 日│中国内地 深度研究 两轮车行业景气度高，上下游共同发展 在新国标替换需求后，我们认为智能化以及新型业态的兴起将成为国内市场新的增长动能。海外市场增长潜力大，东南亚面临摩托车油改电的新机遇。考虑消费升级趋势，电摩需求或增长。另外，下游行业的高景气对上游供应链（电池及零部件）亦有助力。首次覆盖爱玛科技（603529 CH，买入，目标价 38.15 元）、天能股份（688819 CH，买入，目标价 41.69 元）、小牛电动（NIU US，买入，目标价 3.75 美元）、春风动力（603129 CH，买入，目标价 175.92 元）、钱江摩托（000913 CH，买入，目标价 19.95 元）、八方股份（603489 CH，增持，目标价 61.76 元）、雅迪控股（1585 HK，买入，目标价 19.39 港元）。 国内市场趋于稳定增长，东南亚市场潜力大 新国标过渡期基本结束，受替换需求前置影响，国内电动两轮车销量将先回落，再进入稳定增长期。根据我们的测算，23、24 年国内电动两轮车销量为 5338/5119 万辆。随着产品智能化、高端化的发展，以及配送服务、共享骑行等新型业态的助推，电动两轮车行业有望稳步增长。根据 ASEANstats数据，目前东南亚摩托车保有量达 2.5 亿辆，在电动化利好政策加持下，摩托车油改电增长潜力较大。随着摩托车电动化渗透率快速提升，根据我们的测算，东南亚五国 23 年由摩托车电动化带来的电动两轮车增量需求预计达到 71 万辆。根据 Statista，欧美电踏车 2021 年销量约 561 万辆，随着电动渗透率的提高，预计销量稳步增长。 推进产品差异化、布局出海，企业盈利能力有望改善 头部厂商积极推动电动两轮车智能化、高端化发展，消费者对产品差异化的认知逐步提高。根据沙利文的预测，我国高端车型 22-26 年销量 CAGR 有望达 32.5%，或拉高行业均价和盈利水平。雅迪 22H1 冠能和 VFLY 系列销量占比达 40%，22 年毛利率同比+2.9pct；爱玛 22 年 7 月推出新品电摩造梦师，22 年毛利率同比+4.6pct。产品结构的优化带动两轮车企毛利率显著提高。另外考虑海外电动两轮车单价高，雅迪在越南产品价格约为国内价格的两倍左右，国内两轮车企积极布局海外市场或可凭借规模化生产的成本优势、品牌渠道壁垒和优秀的供应链管理能力进一步提高 ASP 和毛利率。 竞争加剧淘汰出请，行业集中度或持续提升 2016-2021 年，行业 CR3 从 26%提升至 55%，2022 年前九大制造商占据80%以上份额，雅迪和爱玛双寡头格局逐渐形成。新国标实施提高了企业准入门槛，推动市场集中度提升。两轮车行业渠道和品牌壁垒高，龙头在国内外渠道布局有先发优势，同时营销投入大强化品牌优势。此外，龙头企业具备零部件供应链管理优势，以及打造爆款产品的能力，更容易实现规模化降本。我们认为未来行业格局有望继续优化，龙头强者恒强。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利低于预期；技术快速迭代导致行业长期发展空间以及竞争格局变化；原材料价格大幅波动导致盈利不及预期；海外市场需求不及预期。 (26)(18)(10)(2)6Sep-22Jan-23May-23Sep-23(%)其他交运设备电力设备与新能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 汽车/工业 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 与市场不同的观点 ................................................................................................................................................. 3 国内市场进入稳步增长期，东南亚摩托车油改电增长潜力大 ....................................................................................... 4 政策是行业早期新国标发展主要驱动力，国内需求趋于稳定增长 ......................................................................... 4 东南亚行业潜力大，海外市场为国内企业带来新机遇 ........................................................................................... 7 产品差异化、高端化助力企业盈利能力改善 ............................................................................................................... 12 目前产品同质化程