大类资产风险定价周度观察：23年9月第1周

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2023 年 09 月 04 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观报告-如何理解房地产政策的调整？》 2023-09-01 2 《宏观报告：宏观-大类资产风险定价周度观察-23 年 8 月第 5 周》 2023-08-28 3 《宏观报告：宏观报告-如何看待印 花税超预期下调？》 2023-08-28 大类资产风险定价周度观察-23 年 9 月第 1 周 8 月第 5 周各类资产表现： 8 月第 5 周，美股三大指数普遍上涨。Wind 全 A 上涨 3.17%，日均成交额回升至 9455.44 亿元。30 个一级行业中有 26 个实现上涨，电子、煤炭和家电表现相对靠前；银行、综合金融和电力及公用事业表现靠后。信用债指数下跌 0.04%，国债指数下跌 0.17%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：8 月第 5 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：9 月第 1 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：9 月第 1 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 权益 -10123456-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A9月第1周8月第5周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金9月第1周8月第5周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 8 月第 5 周，Wind 全 A 的风险溢价在略高于【中性】水平位置（中位数上 0.5 倍标准差，65%分位）。沪深 300 的风险溢价上升到 73%分位，上证 50 的风险溢价上升至 67%分位，中盘股（中证 500）的风险溢价上升至 41%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 54%、43%、77%、79%分位。 8 月第 5 周，各风格股拥挤度均出现下降。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为 40%、21%、32%、12%、27%、12%历史分位。 8 月第 5 周，30 个一级行业的平均拥挤度下降至 37%分位。当前拥挤度最高的为石油石化、煤炭和有色金属。传媒、综合和综合金融的拥挤度最低。 分板块来看，TMT 行业拥挤度本期持续瓦解。高股息行业中除煤炭外的交易拥挤度也均继续下降。消费板块和地产后周期板块本周交易拥挤度同样延续下降趋势（见图 6）。 图 4：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：一级行业交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 6：主题板块交易拥挤度（百分位数） 0%20%40%60%80%100%大盘价值中盘价值小盘价值大盘成长中盘成长小盘成长0102030405060708090100石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备及新能源国防军工汽车商贸零售消费者服务家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子通信计算机传媒综合综合金融2023/8/252023/9/1 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：Wind，天风证券研究所 债券 8 月第 5 周，跨月流动性季节性走紧，流动性溢价上升至 63%分位，处在中性偏紧的水平。市场对未来流动性收紧的预期回升至中性（50%分位），期限价差下降至 17%分位；信用溢价下降至 33%分位。 0102030405060708090100TMT电子通信计算机传媒0102030405060708090高股息石油石化银行交通运输煤炭010203040506070消费和地产后周期轻工制造商贸零售消费者服务家电食品饮料 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 利率债的短期交易拥挤度上升至 69%分位，信用债的短期交易拥挤度上升至 55%分位。可转债的短期交易拥挤度下降至 38%分位。 商品 能源品：8 月第 5 周，布油上涨 2.61%至 88.99 美元/桶。原油的交易拥挤度维持在72%分位，交易的脆弱性有所累计。美国石油总储备下降 0.46%，其中战略储备上升 0.17%。 基本金属：8 月第 5 周，金属价格涨跌不一。铜价上涨 1.63%，沪铝上涨 4.23%，沪镍下跌 0.56%。金铜比处在中性偏高位置，油铜比处在中性位置，铜价对金融属性定价偏悲观，对商品属性定价中性。 贵金属：伦敦金现货价格上涨 1.33%。COMEX 黄金的非商业持仓拥挤度上升至 19%分位，但目前仍然处在情绪低的区间内。现货黄金 ETF 周均持仓量上升 0.45%，黄金的短期交易拥挤度维持 26%，交易上的吸引力仍然存在。 汇率 8 月第 5 周，美元指数上涨 0.08%，收于 104.28。在岸美元流动性溢价上升至 30%分位，离岸美元流动性溢价下降至 73%分位，离岸与在岸直接的金融条件差异小幅收敛，对美元的支撑有所减弱。 离岸人民币汇率止贬企稳，上升 0.40%至 7.2675，中美实际利差的历史分位数仍低于中性，人民币赔率目前没有明显吸引力。 海外 随着 8 月美国劳动力市场转冷，市场对于美联储停止加息预期进一步增强，华尔街对美国股债走势趋于乐观。周五公布的非农报告显示，8 月美国失业率意外飙升 0.3%至3.8%，创去年 2 月以来新高，且工资增长缓慢，平均时薪同比回落至 4.3%。CME FedWatch 显示的 9 月加息预期概率从 20%下降至 6%。市场积极定价停止加息的预期。 但需要注意的是目前支持停止加息的概率在我们看来还略显不足，JH 会议上鲍威尔强调的长期问题（美国居民消费坚挺——经济远超长期趋势——通胀回落受阻）目前仍未有解决迹象，需要为利率中长期在较高水平做好准备（详见《为可能的长期高利率做好准备》。2023 年 6 月 3 日）。 8 月第 5 周，10Y 美债名义利率下降 7bps 至 4.18%，10Y 美债实际利率维持 1.92%，10 年期盈亏平衡通胀预期下降至 2.26%。美国 10 年-2 年期限利差倒挂幅度缩小 9bps 至69bps。 8 月第 5 周，美股三大指数普遍上涨。道琼斯上涨 1.43%、标普 500 上