非水泥业务/海外收入增长明显，差异化成长仍可期

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华新水泥（600801） 证券研究报告 2023 年 08 月 27 日 投资评级 行业 建筑材料/水泥 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 13.34 元 目标价格 16.06 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,361.88 流通 A 股股本(百万股) 1,361.88 A 股总市值(百万元) 18,167.48 流通 A 股市值(百万元) 18,167.48 每股净资产(元) 13.22 资产负债率(%) 51.10 一年内最高/最低(元) 18.77/11.89 作者 林晓龙 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523050002 linxiaolong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 朱晓辰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522120001 zhuxiaochen@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《华新水泥-季报点评:水泥价格下降影响 Q1 业绩，看好非水泥业务发展》 2023-04-30 2 《华新水泥-年报点评报告:非水泥利润贡献继续提升，海外扩张增长可期》 2023-03-30 3 《华新水泥-季报点评:水泥业务延续承压，看好 骨料业务 长期 成长性》 2022-10-28 股价走势 非水泥业务/海外收入增长明显，差异化成长仍可期 公司上半年实现归母净利润 11.93 亿元，同比下降 24.85% 公司发布 23 年中报，上半年实现收入/归母净利润 158.32/11.93 亿元，同比+10.02%/-24.85%，上半年实现扣非归母净利润 11.70 亿元，同比-23.80%。其 中 Q2 单 季 度 实 现 收 入 / 归 母 净 利 润 92.03/9.45 亿 元 ， 同 比+17.11%/+3.23%，扣非归母净利润 9.37 亿元，同比+5.71%。 H1 海外收入同比增长 30.57%，未来成长空间较大 公司上半年水泥业务实现收入 97.6 亿元，同比下滑 5.04%，其中国内/国外收入分别为 74.62/23.02 亿元，同比-12.41%/+30.57%。上半年公司实现水泥及熟料销量 2995 万吨，同比增长 2.13%（其中国内水泥及商品熟料销量同比下降 0.76%)，综合吨均价/吨成本/吨毛利分别为 326/252/74 元，同比分别下滑 24.6/10.47/14.13 元。23H1 公司海外水泥业务收入占水泥业务比重已达 23.6%，同比提升 6.1pct。公司积极布局海外市场，上半年完成对Oman Cement Company SAOG 59.58%股权的收购，坦桑尼亚 Dar 市粉磨站经升级改造后正式投产，两个项目新增水泥粉磨能力 440 万吨/年。截至 23H1 公司海外水泥粉磨产能达到 1677 万吨/年，已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯等九个国家实现产能扩张，成为中亚水泥市场的领军者，未来海外水泥业务仍有较大增长空间。 H1 骨料、混凝土等非水泥业务收入同比增长 48%，净利润贡献超过 50% 公司上半年非水泥业务实现收入 60.7 亿元，同比增长 48%，其中骨料收入21.6 亿元，同比增长 69%，销量 5051 万吨，同比大幅增长 103.3%，因价格下滑叠加成本上升影响，吨毛利同比下滑 11.68 元达 19.32 元/吨。混凝土业务销售 1094.97 万方，同比增长 82.31%，非水泥业务上半年实现归属于母公司股东的净利润占比为 56%，成为公司业绩重要支撑。上半年公司继续推进一体化发展战略，武穴、长阳新建项目投产，赤壁、郴州、信阳等骨料项目进行了提产改造，合计净增 3150 万吨/年的生产能力。截止23H1，公司骨料/商混年产能达 2.4 亿吨/8990 万方，产能进一步扩张。 看好公司骨料、混凝土、海外水泥业务成长性，维持“买入”评级 在国内水泥需求下降的背景下，公司骨料、混凝土、海外业务成长性均开始兑现，我们继续看好公司中长期发展，考虑到水泥需求恢复缓慢，考虑到上半年业绩下滑，下调公司 23-25 年归母净利润预测至 30.7/40.1/47.6亿元（前值 34.4/41.8/48.5 亿元），参考可比公司，给予公司 23 年 11 倍PE，目标价 16.06 元，维持“买入”评级。 风险提示：水泥需求不及预期、骨料产能利用率不及预期、海外扩张不及预期，收购进度不及预期等。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 32,464.08 30,470.38 34,129.77 39,128.83 44,371.93 增长率(%) 10.59 (6.14) 12.01 14.65 13.40 EBITDA(百万元) 9,671.27 7,063.77 7,990.59 9,427.33 10,710.52 归属母公司净利润(百万元) 5,363.53 2,698.87 3,071.13 4,013.84 4,757.41 增长率(%) (4.74) (49.68) 13.79 30.70 18.53 EPS(元/股) 2.56 1.29 1.46 1.91 2.27 市盈率(P/E) 5.21 10.36 9.11 6.97 5.88 市净率(P/B) 1.05 1.02 0.96 0.88 0.81 市销率(P/S) 0.86 0.92 0.82 0.71 0.63 EV/EBITDA 4.29 5.65 4.71 3.59 3.00 资料来源：wind，天风证券研究所 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2022-082022-122023-04华新水泥沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值 图 1：公司 2018-2023 上半年营收及同比增速 图 2：公司 2018-2023 上半年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS（元） PE（倍） 2021 2022 2023E 2024E 2021 2022 2023E 2024E 600425.SH 青松建化 70 4.34 0.23 0.30 0.37 0.47 18.87 14.47 11.73 9.23 000877.SZ 天山股份 678 7.83 1.57 0.53 0.75 0.83 5.00 14.89 10.43 9.47 600585.SH 海螺水泥 1,383