产品份额持续扩张，工程渠道带动增长

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 老板电器（002508） 证券研究报告 2023 年 08 月 24 日 投资评级 行业 家用电器/厨卫电器 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 26.14 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 949.02 流通 A 股股本(百万股) 936.97 A 股总市值(百万元) 24,807.49 流通 A 股市值(百万元) 24,492.42 每股净资产(元) 10.64 资产负债率(%) 33.58 一年内最高/最低(元) 33.13/20.30 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁 联系人 zhaojianing@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《老板电器-年报点评报告:份额持续扩张，一季度稳健开局》 2023-04-27 2 《老板电器-季报点评:营收逆势增长，业绩符合预期》 2022-10-25 3 《老板电器-半年报点评:疫情无碍份 额扩张，新品类延续高增》 2022-08-27 股价走势 产品份额持续扩张，工程渠道带动增长 事件：2023H1 公司实现营业收入 49.3 亿元，同比+11.04%；归母净利润 8.3亿元，同比+14.67%；扣非归母净利润 7.5 亿元，同比+17.43%。其中 2023Q2公司实现营业收入 27.6 亿元，同比+16.94%；归母净利润 4.4 亿元，同比+23.93%；扣非归母净利润 4.1 亿元，同比+34.95%。 点评： 23H1 伴随国内经济回暖，叠加“保交楼”落地带动商品住宅竣工面积增长，进而拉动国内厨电行业呈现温和反弹。据奥维云网，23H1 国内厨卫刚需品类合计零售额为 468 亿元，同比增长 4.2%；烟灶品类合计零售额 231.5 亿元，同比增长 2.5%。23H1 老板营收同比+11.0%，增速大幅跑赢行业，龙头份额继续扩张。分品类看，公司 23H1 油烟机 YoY+12%/占比 47%，燃气灶 YoY+12%/占比 24%，一体机 YoY-11%/占比 6%，洗碗机 YoY+34%/占比 7%，集成灶 YoY+41%/占比 4%。分渠道看，工程渠道受“保交楼”驱动增长较好；电商渠道稳步增长；大零售体系，传统零售回暖，专卖店体系稳健，下沉高速增长，创新渠道蓄势待发。 毛利率持续改善，减值冲回增厚业绩。公司 23Q2 毛利率为 49.7%，同比+2.7pcts，我们预计主要受益于大宗价格同比处于低位影响。费用端，公司23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为 25.0%/4.1%/3.8%/-1.3%，分别同比+0.4/-0.2/-0.5/+0.1pct。此外，23H1 公司应收款项减值准备转回合计 3856万元（主要为融创等），对业绩有一定增厚。综合影响下，公司 23Q2 实现归母净利率 16.0%，同比+0.9pct；扣非归母净利率 14.7%，同比+2.0pcts。 从资产负债表看，截至 23H1 公司货币资金+交易性金融资产为 81.9 亿元，较 22 年末+5.0%，在手资金进一步充裕；应收票据和账款合计 24.8 亿元，较 22 年末-3.6%；存货 15.3 亿元，较 22 年末-4.8%。从周转天数看，公司23H1 存货/应收账款/应付账款周转天数分别为 119.2/63.3/186.6 天，较 22年分别+0.7/+5.7/+25.4 天。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著。短期看大宗价格同比低位、降本增效带动盈利改善；中长期看高成长性品类洗碗机+蒸烤机持续渗透，名气子品牌、ROKI 数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径，预计 23/24/25年业绩为 20.4/23.1/25.9 亿元，当前市值对应 12.2x/10.7x/9.6x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,147.71 10,271.50 11,524.62 12,690.92 14,036.15 增长率(%) 24.84 1.22 12.20 10.12 10.60 EBITDA(百万元) 2,676.39 2,277.53 2,283.63 2,602.35 2,906.49 归属母公司净利润(百万元) 1,331.71 1,572.40 2,038.29 2,314.87 2,587.44 增长率(%) (19.81) 18.07 29.63 13.57 11.77 EPS(元/股) 1.40 1.66 2.15 2.44 2.73 市盈率(P/E) 18.63 15.78 12.17 10.72 9.59 市净率(P/B) 2.88 2.55 2.21 1.94 1.70 市销率(P/S) 2.44 2.42 2.15 1.95 1.77 EV/EBITDA 10.20 8.01 7.01 5.14 4.28 资料来源：wind，天风证券研究所 -18%-11%-4%3%10%17%24%2022-082022-122023-04老板电器沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 2023H1 公司实现营业收入 49.3 亿元，同比+11.04%；归母净利润 8.3 亿元，同比+14.67%；扣非归母净利润 7.5 亿元，同比+17.43%。其中 2023Q2 公司实现营业收入 27.6 亿元，同比+16.94%；归母净利润 4.4 亿元，同比+23.93%；扣非归母净利润 4.1 亿元，同比+34.95%。 图 1：老板电器近年来营收及增速（亿元，%） 图 2：老板电器近年来归母净利润及增速（亿元，%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 点评 23H1 伴随国内经济回暖，叠加“保交楼”落地带动商品住宅竣工面积增长，进而拉动国内厨电行业呈现温和反弹。据奥维云网，23H1 国内厨卫刚需品类合计零售额为 468 亿元，同比增长 4.2%；烟灶品类合计零售额 231.5 亿元，同比增长 2.5%。23H1 老板营收同比+11.0%，增速大幅跑赢行业，龙头份额继续扩张。分品类看，公司 23H1 油烟机 YoY+12%/占比 47%，燃气灶 YoY+12%/占比 24%，一体机 YoY-11%/占比 6%，洗碗机 YoY+34%/占比 7%，集成灶YoY+41%/占比 4%。分渠道看，工程渠道受“保交楼”驱动增长较好；电商渠道稳步增长；大零售体系，传统零售回暖，专卖店体系稳健，下沉高速增长，创新渠道蓄势待发。 图 3：老板电器近年来分业务板块营收（亿元）