大类资产风险定价周度观察：23年8月第4周

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2023 年 08 月 21 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观-经济不用悲观》 2023-08-20 2 《宏观报告：汇率要稳，息差要扩-——逐字逐句重点解读二季度货政报告》 2023-08-18 3 《宏观报告：宏观报告-如何理解政 策利率的非对称降息？》 2023-08-16 大类资产风险定价周度观察-23 年 8 月第 4 周 8 月第 3 周各类资产表现： 8 月第 3 周，美股三大指数全数下跌。Wind 全 A 下跌 2.35%，日均成交额进一步下降至 7281 亿元。30 个一级行业中 26 个行业下跌，纺织服装、国防军工和电力及公用事业表现相对靠前；计算机、消费者服务和电子表现靠后。信用债指数上涨 0.24%，国债指数上涨 0.43%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：8 月第 3 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：8 月第 4 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：8 月第 4 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 -5-4-3-2-112-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A8月第4周8月第3周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金8月第4周8月第3周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 权益 8 月第 3 周，Wind 全 A 的风险溢价在略高于【中性】水平位置（中位数上 0.3 倍标准差，61%分位）。沪深 300 的风险溢价维持在 68%分位，上证 50 的风险溢价维持在 63%分位，中盘股（中证 500）的风险溢价小幅上升至 37%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 48%、43%、74%、75%分位。 8 月第 3 周，大盘风格交易拥挤度小幅上升，中盘风格交易拥挤度与上周持平，小盘风格交易拥挤度小幅回落。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为 55%、47%、44%、29%、21%、20%历史分位。 8 月第 3 周，30 个一级行业的平均拥挤度处在 49%分位。当前拥挤度最高的为非银行金融、综合金融和银行；电子、医药和消费者服务的拥挤度最低。 分板块来看，TMT 行业拥挤度本期持续下降。高股息（煤炭、石油石化、银行和交通运输）的交易拥挤度除石油石化下降外，其余都持平或回升；消费板块和地产后周期板块本周交易拥挤度除家电和商贸零售外，其他的交易拥挤度继续回升（见图 6）。 图 4：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：一级行业交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 6：主题板块交易拥挤度（百分位数） 00.20.40.60.812021-012021-022021-032021-042021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08大盘价值中盘价值小盘价值大盘成长中盘成长小盘成长0102030405060708090100非银行金融综合金融银行房地产汽车纺织服装钢铁商贸零售石油石化电力及公用事业建筑轻工制造建材食品饮料煤炭家电通信交通运输有色金属机械电力设备及新能源农林牧渔基础化工综合国防军工计算机传媒电子医药消费者服务2023/8/112023/8/18 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：Wind，天风证券研究所 0102030405060708090100TMT电子通信计算机传媒0102030405060708090100高股息石油石化煤炭银行交通运输0102030405060708090100消费和地产后周期轻工制造商贸零售消费者服务家电食品饮料 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 债券 8 月第 3 周，流动性溢价上升至 38%分位，流动性环境边际转紧但仍处在中性偏宽松区间内。市场对未来流动性收紧的预期高于中性（64%分位），期限价差小幅上升至 38%分位；信用溢价下降至 40%分位。 利率债的短期交易拥挤度处在 63%分位，信用债的短期交易拥挤度处在 47%分位。可转债的短期交易拥挤度上升至 59%分位。 商品 能源品：8 月第 3 周，布油下跌 2.28%至 84.83 美元/桶。原油的交易拥挤度维持在 73%分位的较高位置，短期交易略显拥挤。美国石油总储备下降 0.42%，其中战略储备上升0.17%。 基本金属：8 月第 3 周，金属价格涨跌互现。铜价下跌 0.67%，沪铝下跌 0.51%，沪镍反弹 1.47%%，沪锌下跌 3.98%。 贵金属：8 月第 3 周，伦敦金现货价格下跌 1.26%至 1888.9 美金/盎司。COMEX 黄金的非商业持仓拥挤度下降至 31%分位。 本轮的黄金下跌主要是与实际利率的上行有关。4 月 5 日至今，实际利率上行了88bps，按照我们的定量模型测算实际利率对金价的拖累大概是 102 美金（实际利率变动*两因子模型系数），与这期间金价的调整幅度基本一致。这也就意味着今年央行回补黄金储备的速度并没有明显减速（去年的央行购金速度创历史新高），央行购金仍将为金价提供有力的支撑。黄金的风险溢价修正至中性上方，目前估值吸引力逐渐显现。且短期交易拥挤度下降至 37%，建议开始关注拥挤度进一步降低带来的交易性机会。 汇率 8 月第 3 周，美元指数上涨 0.55%，收于 103.44。在岸美元流动性溢价回落至 23%分位，离岸美元流动性溢价上升至 73%分位，离岸与在岸美元金融条件的差异稳定支撑美元指数。 根据我们实际利差、通胀和货币政策三因子美元指数定量模型，目前美元指数处在多空角力的焦灼状态。欧洲比美国面临更加严重的通胀的问题，与