银行业：提前还贷的国内特征、国际经验与后续展望

201三种提前还贷类型以及我国历史上的提前还贷潮我们将提前还贷归类为三种：①负债成本节约型；②资产收益驱动型；③资产负债表修复型。2011年以来，虽然有多次提前还贷潮，但都属于负债成本节约型或资产收益驱动型。本轮提前还贷潮兼有负债成本节约型和资产收益驱动型的催化，但特征上最符合资产负债表修复型。020304投资要点（行业评级：增持）美国和日本的提前还贷潮经验美国是负债成本节约型的典型案例，早偿率的提升和房贷利率的下降基本同步变化，早偿率高峰来得快去得也快。日本相对而言更具可比性，第二轮提前还贷潮为资产负债表修复型，提前还贷时间长，居民资产负债表修复进度缓慢。本轮提前还贷潮何时结束综合美国和日本的经验来看，定性判断我国本轮提前还贷潮的影响程度强于美国但弱于日本。对照日本的经验，我们在货币政策力度、居民资产负债表修复进度、资产价格托底政策等方面均表现更好，预计本轮国内提前还贷潮已接近触顶，2023年下半年有望看到早偿率的回落。投资建议我们判断本轮国内提前还贷潮的上行趋势已接近触顶，2023年下半年有望看到早偿率的回落，对银行股的压制将明显缓解。在宏观刺激政策预期升温和中报业绩有望超预期的催化下，继续看好银行股修复行情。个股方面，重点推荐江苏银行、浙商银行。此外，也推荐前期受地产和城投压制最明显的强β品种：成都银行、宁波银行、招商银行、平安银行和苏州银行。05风险提示①数据搜集和测算有误；②政策成效低于预期；③城投风险超预期暴露。 3 /3/ CONTENTS01020304 4 /4 501-3,000-2,000-1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00010-0611-0111-0812-0312-1013-0513-1214-0715-0215-0916-0416-1117-0618-0118-0819-0319-1020-0520-1221-0722-0222-0923-04单月提前还款规模（亿元）图：2010年6月至今早偿率的变动趋势图：2010年6月至今单月提前还贷规模数据来源：wind，国泰君安证券研究•年化早偿率是指最近12个月居民住房贷款提前偿还的规模/期初的住房贷款余额。与国外不同，国内并没有起始时间较早的房贷早偿率数据。目前主流的方式是通过统计已发行RMBS的披露数据来获得早偿率，考虑到国内早些年RMBS的发行规模有限，因此我们采取了另一种方式计算早偿率。•我们根据商品房和二手房的销售情况，推算了每月新投放的按揭贷款，再对比按揭贷款余额的增加，进而得出了2010年以来每月的早偿率及提前还贷规模。我们也对比了RMBS条件早偿率指数以及央行历史上针对还款规模的表述，与我们的数据基本吻合。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%10-0610-1111-0511-1012-0412-0913-0313-0814-0214-0714-1215-0615-1116-0516-1017-0417-0918-0318-0819-0219-0719-1220-0620-1121-0521-1022-0422-0923-03年化早偿率（近12个月提前还款规模/期初按揭贷款余额） 601图：我国历史上提前还贷多次出现数据来源：wind，国泰君安证券研究。个人住房贷款利率为新投放口径。•从历史数据来看，居民提前还贷的现象在最近的十余年间出现过很多回，尤其是在2011、2013年两次的早偿率水平明显比后面的几次更高。此外，与直觉不同之处在于，住房贷款利率和早偿率的关系并不稳定，甚至大部分时间都是同向变动的。据此我们推测，每一次驱动居民提前还贷的主要因素有差异，需要具体研究。•针对居民提前还贷的原因，已经有很多的研究，我们将其归类为三点并逐个分析：①负债成本节约型，即为了减少利息开支而提前还贷；②资产收益驱动型，资产价格或收益率上涨时带来财富效应和置换需求，提前还款增加。资产价格或收益下降时，居民也可能拿投资的资金提前还贷；③资产负债表修复型，即面对未来的不确定性时，主动减少负债、提高储蓄、降低投资。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%10-0610-1111-0511-1012-0412-0913-0313-0814-0214-0714-1215-0615-1116-0516-1017-0417-0918-0318-0819-0219-0719-1220-0620-1121-0521-1022-0422-0923-03个人住房贷款利率（左轴）年化早偿率（右轴） 701图：第二轮主要通过基准利率的下调来实现，存量利率和新投放利率差异有限数据来源：wind，国泰君安证券研究4%5%5%6%6%7%7%8%8%10-0610-1111-0511-1012-0412-0913-0313-0814-0214-0714-1215-0615-1116-0516-1017-0417-0918-0318-0819-0219-0719-1220-0620-1121-0521-1022-0422-0923-03个人住房贷款利率5年期贷款基准利率5年期LPR时段房贷利率降幅基准利率（LPR）降幅基准利率降幅占房贷利率降幅的比例2011.12-2012.10141bp50bp35%2014.08-2016.12243bp165bp68%2021.12-2022.03149bp35bp23%表：第二轮降息周期，基准利率的下降主导了房贷利率下降。虽然降幅大，但却没有引发大幅度的提前还贷潮•主流观点认为，负债成本节约型是居民提前还贷最直接的原因。我们研究发现，关键不在于利率的降幅，而在于存量房贷利率和新投放贷款利率的差值。在我们统计的三轮降息周期中（与三轮提前还贷潮大致重合），时段二的房贷利率和基准利率降幅最大，但当时（主要在2015年）仅出现了小幅度的提前还贷潮。时段一、三的利率降幅相对较低，但早偿率的上升幅度明显高于时段二。•时段二的房贷利率降幅主要是基准利率下调引发的。我国房贷以浮动利率合同为主，因此存量房贷也能享受降息带来的成本节约。而时段一、三的房贷利率下降，主要是政策驱动导致贷款利率加减点变化，而非基准利率（lpr）下调，导致存量利率与新投放利率的利差拉大，且难以自行收窄。比如，2022年5月央行下调首套房贷款利率下限，9月又放开了部分城市新投放房贷利率下限，使得新投放房贷利率明显低于存量房贷。 801图：在历史上，早偿率基本上和居民的无风险收益率保持了同向变动的趋势数据来源：wind，国泰君安证券研究0%10%20%30%40%50%0%1%2%3%4%5%6%7%10-0610-1211-0712-0212-0813-0313-0914-0414-1015-0515-1116-0616-1217-0718-0218-0819-0319-0920-0420-1021-0521-1122-0622-12理财产品预期年收益率:全市场6个月（左轴）7日年化收益率:余额宝（左轴）年化早偿率（右轴）图：本轮提前还贷的特点是早偿率上升和资产价格下跌同时出现，且