绿城管理(9979.HK)公司半年报：业绩逆势稳健增长，助力不良资产纾困

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/房地产/房地产 证券研究报告 绿城管理控股（9979）公司半年报 2023 年 08 月 07 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 8 月 4 日收盘价（港元）6.6252 周股价波动（港元）3.89-7.40总股本（百万股） 2010总市值/流通市值（亿港元） 133相关研究 [Table_ReportInfo] 《行业空间扩大，核心能力增强》2023.03.20 《绿城管理（9979.HK）首次覆盖报告：开行业发展先河，立市场运营标杆》2023.03.12 市场表现 [Table_QuoteInfo] 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -3.86 4.02 11.28 相对涨幅（%） 1.61 9.32 11.67 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email:tll5535@haitong.com 证书:S0850510120001 联系人:曾佳敏 Tel:(021)23185689 Email:zjm14937@haitong.com 业绩逆势稳健增长，助力不良资产纾困 [Table_Summary] 投资要点：  经营能力持续提升。2023 年上半年，公司实现经营收入 15.49 亿元，较 2022年同期提升 23.1%，21H1-23H1 复合增长率+19.7%。按业务类型看，来自商业代建、政府代建和其他服务分别贡献收入 10.65 亿元、3.95 亿元和 0.89亿元，分别占总收入比重的 68.8%、25.5%和 5.7%。公司于 2023 年上半年实现毛利润和归母净利润 8.06 亿元和 4.74 亿元，同比增长 27.0%和 31.3%；综合毛利率和归母净利率分别为 52.0%和 30.6%，较 2022 年同期分别提升1.6 个百分点和 1.9 个百分点。截至 2023 年 6 月 30 日，公司经营性现金流为 5.93 亿元且无银行负债，现金流充足。  资方纾困类业务快速增长，牵手长城资产。2023 年 7 月，绿城中国、绿城管理分别与中国长城资产及其子公司长城国富置业签署战略合作协议。双方将在涉房涉地不良资产处置等业务领域开展战略合作。自地产行业深度调整以来，涉房涉地不良资产增多，绿城管理与母公司绿城中国勇于承担央企责任与担当，积极承担“保交楼”社会使命。公司 2023 年上半年金融机构类业务的合约总建筑面积为 3.1 百万平方米，占新拓业务总量的 17.8%。  新拓强劲，持续引领行业第一身位。2023 年上半年，公司新拓代建项目总建面 17.3 百万平方米，21H1-23H1 复合增长率+19.8%；新拓项目代建费 51.2亿元，21H1-23H1 复合增长率+26.2%。新拓业务类型除住宅类外，还覆盖产业园区、公租房、人才公寓、共有产权房等。截至 2023 年 6 月 30 日，公司代建项目已布局中国 28 个省、直辖市及自治区的 123 座主要城市，主要经济区域（长三角经济圈，环渤海经济圈、京津冀城市群等）合约项目总建面 113.6 百万平方米，可售货值 6303 亿元，规模占整体可售货值的 76.6%。  客户结构多元化，国央企及城投类业务稳定。近年来，公司顺应行业形势变化，及时调整自身业务结构，不断深化国有企业、金融机构等业务机会。2023年上半年，公司政府、国有企业委托方及金融机构类的新拓项目面积和代建费约 13.9 百万平方米和 38.5 亿元，分别占新拓项目总面积和总代建费的79.9%和 75.2%。截至 2023 年 6 月 30 日，按合约项目总建筑面积测算，公司政府、国有企业、金融机构和私营企业委托项目的占比分别为 28.1%、30.5%、7.3%、34.1%。  投资建议。考虑到绿城管理母公司主体信用可贵，公司各类型业务发展稳健且未来代建市场可观，我们给予公司 2023 年 EPS 为 0.47 元，14-16 倍 PE估值，对应市值区间为 145-165 亿港元，对应合理价值区间为每股 7.20-8.23港元。（本文非特别注明，均为人民币计价，1 港元=0.9156 元人民币）。风险提示：1）行业新房总量具有缩量风险；2）市场修复不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2243 2656 3404 4344 5628 （+/-）YoY（%） 23.7% 18.4% 28.1% 27.6% 29.5% 净利润（百万元） 565 745 947 1222 1610 （+/-）YoY（%） 28.7% 31.7% 27.2% 29.0% 31.8% 全面摊薄 EPS（元） 0.28 0.37 0.47 0.61 0.80 毛利率（%） 46.4% 52.3% 51.7% 52.1% 52.2% 净资产收益率（%） 16.9% 19.9% 20.2% 20.7% 21.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·绿城管理控股（9979）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图1 公司 1H21-1H23 营业收入和归母净利润（单位：百万元） 资料来源：公司 2023 年中期业绩发布会 PPT，海通证券研究所 图2 公司 1H21-1H23 毛利率和归母净利率 资料来源：公司 2023 年中期业绩发布会 PPT，海通证券研究所 图3 公司 1H21-1H23 新拓项目总建筑面积（单位：百万㎡） 资料来源：公司 2023 年中期业绩发布会 PPT，海通证券研究所 图4 公司 1H21-1H23 新拓项目代建费预估（单位：亿元） 资料来源：公司 2023 年中期业绩发布会 PPT，海通证券研究所 图5 公司 1H2023 收入结构拆分（按业务类型分） 资料来源：公司 2023 年中期业绩发布会 PPT，海通证券研究所 图6 公司 1H2023 合约总建筑面积（按客户结构分） 资料来源：公司 2023 年中期业绩发布会 PPT，海通证券研究所 公司研究·绿城管理控股（9979）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 公司利润表对比 单位：百万元 1H2023 1H2022 YOY% 海通分析 一、营业总收入 1549.0 1258.5 23.08% 二、营业成本 742.9 623.8 19.1% 加：其他收入 96.9 81.2 19.4% 加：其他收益及亏损 -52.4